干将发硎，有作其芒：航发产业链 24&25H1 数据分析

2025年12月25日国防军工 证券研究报告 干将发硎，有作其芒： 投资评级领先大市-A维持评级 航发产业链24&25H1数据分析 【投资建议】航发产业链已接近战略性布局时点。建议关注航发产业链中下游：航发动力、航发控制；制造端受益于新机型迭代放量：航材股份、航发科技、图南股份、华秦科技、航宇科技、航亚科技；维修后市场：图南股份。 首选股票目标价（元）评级 【主机厂】：“十四五”大型发动机重点型号迈入存量阶段，中型发动机增速回升，中小型及涡轴发动机产业收缩。黎明公司与西航集团为代表的大型发动机产业链已迈入存量市场，“十四五”重点型号任务已基本完成，维修后市场打开；贵州黎阳2025年迎来增速回升，中型发动机产业链有望重回发展态势；南方公司近三年营收已步入收缩期，航发产品保持基本持平，建议关注后续维修后市场及新型号进展。此外，经历了2024年产业链的利润端梳理，目前产业链议价权多集中在下游主机厂，同时参考四大主机厂的固定投资计划，大中型发动机2024、2025年连续两年高投入，预示航发产业链“十五五”发展潜力。998948067 【供应商】：“小核心，大协作”体系已成熟，中上游重点供应商产能已达到可观体量。航发体系内重点中上游供应商航材股份（原材料）、哈轴股份（轴承组件）、贵阳精铸（精密铸造）增速收窄，2019-2021年募投产能扩容已达预期，结合航发动力供应商关联交易金额占比已到低位，“小核心，大协作”体系已经成熟，供应商格局已趋于稳定。 杨雨南分析师SAC执业证书编号：S1450525060003yangyn6@sdicsc.com.cn 姜瀚成分析师SAC执业证书编号：S1450525080001jianghc@sdicsc.com.cn 【投资逻辑】：第一：维修后市场将成为第二增长曲线。沈阳黎明及西航集团2021-2024年累计营收金额已达942亿和487亿，维修后市场已然打开，航发产业链（尤其主机厂与零部件耗材供应商）将迎来新的结构性增长。第二：“十五五”新型号稳定基本盘贡献新增量。参考“九·三阅兵”讲解，多种新式武器亮相，相关新型号新装备的更新迭代将带动航发产业链升级换代。第三：军贸出海将为已有型号贡献新的增长点。受印巴“五·七空战”影响，我国航空装备的世界关注度持续上升，在全球军贸高景气度的背景下，出海战略有望成为后续重点发展战略；此外受俄乌战争影响，俄罗斯对其“侧卫”系列飞机保障能力下降，将潜在提振航发的出海需求。第四：“小核心，大协作”体系已经成熟，新晋供应商扰动因素减弱。 相关报告 国防军工指数本周稳健增长2025-12-22军工板块展现韧性，跑赢大盘2025-12-14国防军工指数回暖2025-11-30军工：回归——“十五五”期间赛道机遇的展望（更正）2025-11-26大盘指数整体回调，国防军工防守态势2025-11-25 风险提示：行业需求不及预期、产业链提质增效不及预期、行业估值波动、大宗商品大幅波动造成的原材料价格波动风险、产业出现重大事故及保密事件、其他相关风险。 内容目录 1.产业链概览.................................................................4 1.1.大型发动机产业链进入存量市场，维修后市场打开；中型发动机产业链增速回升51.2.中小推及涡轴发动机产业链进一步收缩...................................61.3.航发产业链中上游重点供应商增速收窄，产业链步入稳定期..................71.4.“十四五”期间重点新晋供应商产能已达到可观体量.......................71.5.“小核心，大协作”体系已进入成熟稳定期...............................81.6.关注燃机、军贸及维修后市场增量变化...................................9 2.航发主机厂.................................................................9 2.1.黎明公司（410厂）....................................................9 2.1.1.报表分析........................................................92.1.2.固定资产投资分析...............................................102.1.3.均衡生产情况...................................................112.1.4.产业链分析.....................................................112.1.5.小结...........................................................12 2.2.西航集团（430厂）...................................................12 2.2.1.报表分析.......................................................122.2.2.固定资产投资分析...............................................132.2.3.均衡生产情况...................................................142.2.4.产业链分析.....................................................142.2.5.小结...........................................................16 2.3.贵州黎阳（460厂）...................................................16 2.3.1.报表分析.......................................................162.3.2.固定资产投资分析...............................................172.3.3.均衡生产情况...................................................182.3.4.产业链分析.....................................................182.3.5.小结...........................................................19 2.4.南方公司（331厂）...................................................19 2.4.1.报表分析.......................................................192.4.2.固定资产投资分析...............................................202.4.3.均衡生产情况...................................................212.4.4.产业链分析.....................................................212.4.5.小结...........................................................22 3.1.1.产能达产.......................................................223.1.2.资本运作.......................................................25 4.后续预测..................................................................25 图表目录 图1.航发动力供应商关联交易金额..............................................8图2.涡扇发动机各部分价值量占比..............................................8图3.黎明公司固定资产投资计划（万元）.......................................10图4.黎明公司均衡生产指标（半年报营收/年报营收）............................11 图5.黎明公司利润率与黎航部件净利率变化.....................................12图6.西航集团固定资产投资计划（万元）.......................................13图7.西航集团均衡生产指标（半年报营收/年报营收）............................14图8.西航集团毛利率与安泰叶片利润率、营收情况...............................15图9.贵州黎阳固定资产投资计划（万元）.......................................17图10.贵州黎阳均衡生产指标（半年报营收/年报营收）...........................18图11.贵州黎阳利润率与黎阳国际净利率变化情况................................19图12.南方公司固定资产投资计划（万元）......................................20图13.南方公司均衡生产指标（半年报营收/年报营收）...........................21图14.南方工业与北京航科盈利能力............................................22 表1：航发产业链2024&2025H1报表营业收入概览.................................4表2：中大推航空发动机产业链营业收入.........................................6表3：涡轴发动机产业链营收情况...............................................7表4：航发体系中上游重点供应商营收变化（万元）...............................7表5：“十四五”新增重点供应商营收变化情况（万元）...........................7表6：航发体系内及对应战略外协供应商营收变化情况（万元）.....................8表7：航发控制与中科三耐相关营收数据（万元）.................................9表8：黎明公司相关营收数据（亿元）..........................................10表9：黎明公司2025年固定资产投资计划.......................................11表10：黎明公司相关产业链营收情况（万元）...................................12表11：西航集团相关数据（亿元）.......