研究早观点

2025年12月30日星期二 【今日要点】 【山证宏观】2026年宏观经济展望：增长动能巩固，名义增速修复 【山证纺服】纺织服饰2026年度策略-看好纺织制造板块改善，把握服装家纺板块结构性机会 【山证中小盘】瑞晟智能公司分析报告-智能工厂装备领军者，算力机器人双轮驱动 资料来源：常闻 分析师： 彭皓辰执业登记编码：S0760525060001邮箱：penghaochen@sxzq.com 【今日要点】 【山证宏观】2026年宏观经济展望：增长动能巩固，名义增速修复 郭瑞0351-8686977guorui@sxzq.com 【投资要点】 投资要点： 2026年我国经济仍有望保持5%的合理增速。首先，经济增长风险总体降低。关税不确定性缓和及全球经济增长支撑出口韧性；2025年下半年房地产投资跌幅扩大有望促进地产层面积极政策出台，商品房销售端有望率先企稳，地产投资跌幅随后收窄，对经济拖累缓和。其次，增长动能主要在消费、基建投资及制造业提质升级，这几方面增速都有望高于2025年。消费方面政策红利延续，商品消费支持方向扩容，服务消费、新型消费进一步形成新的增长点。设备更新改造需求仍支撑制造业投资，科技创新及新技术投资加快贡献增量。基建投资增速有望企稳回升，新型基建、公共服务领域投资及安全领域投资成为核心拉动。再次，政策延续“积极有为”，更强调协同性、灵活性。加大逆周期调节力度和强调跨周期调节两者时间维度以及解决的问题不同，并不冲突。逆周期更侧重短期维度，有利于保障“十五五”开局之年经济处于合理增速。 与2025年相比，2026年经济增速波动幅度将显著缩小，经济运行的稳定性将进一步提升。2025年四季度推出的接续性政策有望在2026年一季度形成实物工作量，叠加增量政策靠前发力，将为年初经济增长提供有力支撑，但2026年一季度由于面临较高的经济基数，实际GDP同比增速可能并不突出。随着经济逐步企稳，后续政策将更侧重于结构性推动，叠加下半年经济基数偏低，经济增速有望趋于平稳。 展望2026年，我国价格水平的修复将是一个渐进过程，总体呈现“温和回升、结构分化”的特征，这一变化将推动名义经济增速实现进一步提升。具体来看，CPI预计将实现温和改善，核心支撑来自猪肉价格与服务业价格的回升。PPI同比跌幅将持续收窄，预计在2026年四季度有望实现止跌回升，主要得益于两大积极因素：一是国际大宗商品价格有望企稳回升，随着新兴经济体资本开支力度加大，对有色金属等工业原材料的需求将显著提升，推动国际大宗商品价格走出低谷；二是国内“反内卷”政策持续发力，助力部分工业行业逐步摆脱低价竞争困境。 风险提示：政策不及预期的风险；居民预期不稳的风险；中美战略博弈升级风险；地缘政治冲突风险。 【山证纺服】纺织服饰2026年度策略-看好纺织制造板块改善，把握服装家纺板块结构性机会 【投资要点】 板块行情回顾：2025年涨幅位列市场中游，SW饰品子板块涨幅领先。2025年（截至12月19日），SW纺织服饰板块累计上涨12.02%，跑输沪深300指数4.08pct，位居三十一个申万一级行业的第十八位。分子板块看，SW纺织制造、SW服装家纺、SW饰品累计涨幅分别为9.65%、11.31%、17.43%。截至2025年12月19日，SW纺织服饰PE-TTM（剔除负值）为20.32倍，处于近五年估值水平76.86%分位。 行业基本面回顾：国内消费延续弱复苏，越南出口好于我国。国内方面，2025年，我国消费者信心指数从低位缓慢回升，由2024年末的86.4提升至2025年10月的89.4。分品类看，2025年1-11月，限额以上纺织服装、化妆品、金银珠宝、体育/娱乐用品零售同比增长3.5%/4.8%/13.5%/16.4%。分渠道看，2024年1-11月，限额以上零售业单位中百货店、品牌专卖店零售额同比分别增长0.7%、0.1%，实物商品网上零售额累计同比增长5.7%。2025年，线上渠道增速虽然进一步放缓，但表现好于线下门店。海外方面，美国服装及服饰店销售自2023年下半年以来到2025年初，保持低单位数的稳健增长，2025年2季度至今，销售增速提升至中位数附近，2025年（截至10月），美国服装及服饰店销售累计同比增长5.34%。欧洲零售销售指数自2024年以来，由负转正，稳健复苏，2025年基本保持月度低单位数增长。美国服装库存处于2022年以来低位，零售商库销比呈下降趋势，批发商库销比表现平稳。 纺织制造：短期关注纺织制造商客户结构差异，中长期看好龙头制造商份额提升。2025年前三季度，纺织制造板块在中美关税冲击下，营收增速逐季走弱，业绩有所承压。从欧美终端服饰消费看，2025年增速均有所改善，海外服饰需求整体仍然稳健，且库存处于近年来较低水平。但国际品牌各自的销售表现、库存水平、业绩展望明显分化。短期，建议把握纺织制造商客户结构差异，关注下游品牌客户的库存去化进度；中长期，继续看好纺织制造龙头基于产业链布局完整性、海外生产基地布局领先优势，提升采购份额。（一）推荐裕元集团，公司对美敞口处于制鞋行业较低水平，掌握上游原材料环节，盈利能力伴随产能持续爬坡，有望修复，公司估值相对行业平均水平偏低。（二）推荐申洲国际，公司对美敞口处于制衣企业中较低水平，海外面料产能占比过半，能够覆盖海外成衣工厂需求，盈利水平处于恢复通道。（三）推荐华利集团，公司对美敞口基本处于制鞋行业平均水平，越南本地原材料采购比例过半，2025年以来，盈利能2力受到新工厂爬坡影响，有所下滑。从下游客户看，公司拓展全球第二大运动品牌公司Adidas，长期合作保证订单体量及增长潜力，新拓展的客户如昂跑、亚瑟士销售展望乐观。（四）建议关注新澳股份、开润股份、伟星股份、百隆东方。 服装家纺：行业弱复苏，关注服装消费终端表现、家纺大单品创新、IP经济。2025年，纺织服装社零同比实现低单位数增长，线上、线下渠道增速趋同。我们建议关注三条主线：（一）经营表现稳健的女装公司歌力思、江南布衣。剔除EdHardy出表影响，2025Q3，歌力思营收同比增长2.2%，国内市场收入同比增长8.6%；2025Q1-Q3公司单季度归母净利润同比增长40.2%、50.3%、176.9%。公司主要品牌国内营收均实现较好增长，国内利润良好增长，海外业务利润也逐步改善。江南布衣盈利质量高为高分红打下扎实基础，2021-2025年公司平均派息率达到84%。（二）家纺行业：大单品推动行业扩容， 关注罗莱生活、水星家纺。2024年及2025年上半年，罗莱生活枕芯类产品营收分别为2.80、1.51亿元，同比增长8.77%、56.30%。水星家纺人体工学枕产品有效带动2025年上半年枕芯品类增长，雪糕被等大单品巩固被芯品类领先地位。（三）情绪消费崛起，关注锦泓集团。公司IP授权业务涉及的产品品类包括家纺，内衣，童鞋，包袋，家居，儿童内衣。2024年及2025年上半年，IP授权业务营收分别为0.34、0.23亿元，同比增长88.9%、62.0%。 风险提示：关税政策不确定性风险；下游品牌客户销售不及预期的风险；产能扩张不及预期的风险；国内消费者信心恢复不及预期。 【山证中小盘】瑞晟智能公司分析报告-智能工厂装备领军者，算力机器人双轮驱动 潘宁河panninghe@sxzq.com 【投资要点】 智能工厂装备领军者，算力机器人双轮驱动。瑞晟智能长期深耕智能装备业务领域，以智慧工厂、智慧物流、智慧消防三大垂直应用场景为基础，通过设立瑞晟智焱、天玑智能等子公司将业务向算力设备、机器人等领域拓展，逐渐形成以“智慧工厂、智慧物流、智慧消防三大垂直应用场景解决方案”“算力中心软、硬件产品”“机器人产品”为一体化的业务布局。在算力领域，公司将与国产算力芯片厂商合作，布局算力软硬件产品，把握国产替代机遇，推动业务快速增长；机器人领域则聚焦垂直行业，以高性能驱动电机为突破口，为特定工业场景的机器人开发及无人化奠定基础；智能工厂作为最终执行端，深度融合客户应用，整合算力与机器人资源，形成终端应用场景、算力、机器人三位一体的服务体系，最终在智慧工厂、智慧物流、智慧消防细分场景中形成整体解决方案，构筑公司核心竞争优势。 公司近期中标多笔算力项目订单，第二增长曲线加速发展。公司自身亦积极发力算力业务，分别于25年8月、11月及12月预中选湖南永州移动项目第一期、中标湖南永州移动项目第二期以及获得山东现代大数据教育产业国产算力设备及配套服务采购项目（二期）的《成交通知书》，目前订单累计规模达2.76亿元（含税），同时公司后续储备订单充足，业务协同效应有望逐步显现。公司借助子公司武珞智慧与沐曦的核心代理合作，手握国产GPU稀缺供应链资源，叠加自身在智能制造领域积累的场景化技术优势，充分受益于国产算力替代提速与政策红利。算力业务正从单一订单突破转向多场景复制扩张，成为传统主业之外强劲的第二增长曲线。 战略投资武珞绑定沐曦，共推国产算力新征程。公司于2025年10月完成对武珞智慧的战略投资，持股比例达25%并成为其第一大股东。1）武珞智慧作为沐曦集成电路的核心代理商之一，目前在手订单充裕，叠加国产GPU替代政策持续强化的行业红利，下游算力需求正处于快速扩张通道；2）武珞智慧工厂暨AI训推GPU服务器生产基地投产已正式揭牌投产，且配套自研存算一体、液冷等核心专利技术，为订单交付与业绩释放提供坚实支撑；3）瑞晟智能自身亦积极发力算力业务，目前已落地湖 南永州移动订单，后续储备订单充足，业务协同效应有望逐步显现。 国际政治环境推动和国内政策利好双重驱动AI芯片国产替代进程加速，看好武珞智慧长期发展空间。人工智能和集成电路是中美科技博弈的重要领域，在地缘政治冲突大背景下，AI芯片作为自主可控的核心要件，国产替代空间及前景巨大。鉴于英伟达目前在中国AI芯片市场的份额高达70%左右，出口管制政策将为中国AI芯片市场创造较大的供给缺口，下游智算中心的采购需求有望转移至国产厂商，与英伟达技术路径相同的国产GPU公司将迎来重大发展机遇。根据TrendForce预计，中国AI服务器市场预计外购英伟达、AMD等芯片比例会从2024年的约63%下降至2025年的约42%，而中国本土芯片供应商在国有AI芯片政策的支持下，预计2025年占比将提升至40%。武珞智慧作为沐曦核心代理商之一，有望直接受益于国产AI算力替代进程加速。 投 资 建 议 ：预 计 公 司25-27年 归 母 公 司 净 利 润 分 别 为0.35/1.22/1.81亿 元 ， 同 比 增长116.1%/253.6%/47.9%。考虑到公司从智能物流设备成功转型成为AI算力服务商，并切入市场空间巨大的国产GPU赛道和机器人赛道，我们认为公司未来业绩及估值均有增厚空间，首次覆盖，给予“增持-A”评级。 风险提示 AI应用及数据中心建设不及预期风险：若下游市场发展未达预期，例如通信、云计算等终端市场需求下降，数据流量需求下滑、应用场景不成熟等因素导致数据中心建设推迟，有可能影响公司销售收入。 地缘政治风险：目前中美关系正处于博弈阶段，半导体相关政策走向尚不明朗，若中美紧张局势进一步升级，或导致国内半导体供应链风险加剧，进一步影响公司业绩。 宏观经济下行风险：若整体经济下行，或影响下游客户AI基建和算力需求，以及减少对智能物流装备的采购，进而影响公司销售收入。 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（