南华期货白糖产业周报——反弹还是反转？

——反弹还是反转？ 边舒扬（投资咨询资格证号：Z0012647）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年12月28日 第一章核心矛盾及策略建议 1.1核心矛盾 我们认为市场交易的重点来自于当前价格是否已经见底。当前影响白糖价走势的核心矛盾有以下几点：1、01合约的价格是否合理？当前01合约及进入交割月，尽管此前曾经出现较大幅度反弹，但是上周四相比远月合约期价出现较大回落。按照巴西配额外45天船期进口价格计算，01价格对标的最低现货价格是5160左右，因此01与盘面贴合后出现较大幅度下跌也符合逻辑。 2、05合约未来的价格会到哪里？目前05合约明显贴水广西糖价格，但是与巴西配额外进口价格类似，因此后续价格是否会跟随原糖价格波动的概率还是比较高。需要注意的是得利席位在最近几日价格反弹之际重新增加了大量空头头寸，相反散户席位最近也出现明显增加多头头寸的现象。考虑到当前利多因素不足，期价进一步走高的概率实际上相对有限 2、国际市场会重新站稳15美分吗？上周国际原糖价格先跌后涨，期价一度重新回到15.2美分之上。由于巴西糖的出口成本在15.2美分，当前糖价已经连续4次冲上该价格后被压制。整体看利多（如泰国甘蔗收购价极低）的影响更多体现在远月，因此近月的糖价预计反弹高度也是十分有限，预计后期15.2美分的博弈仍将持续。 ∗近端交易逻辑 SR2501合约还有2个交易日进入交割月，上周01-03价差大幅升水后快速转向平时，01走势表明期价后续仍将持续向巴西配额外进口糖成本逼近，而此前一度价格超过广西价格，随着盘面的继续大幅下跌，广西现货价格重新开始走弱。 ∗远端交易逻辑 无论是SR2603还是SR2605合约，市场暂时出现相对近月贴水的结构，主要还是25/26榨季还是增产的，但整体远月贴水幅度有扩大迹象。长期看03合约作为消费淡季以及库存高峰期的压力并不比01合约小，而05合约则面临进口糖的冲击，因此远期贴水的格局难以打破，后期价差存在进一步扩大可能性。 1.2投机型策略建议 【行情定位】 上涨动量趋缓 当前郑糖均线呈现明显的空头排列，05合约K线快速冲过10日、20日和30日均线，市场出现短线拉涨现象，但整体结构并未转势，后续价格仍存在反复甚至重新回落的可能性。 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略：无 ∗月差策略：空05多09 【近期策略回顾】 1、单边做多SR2511（已止损），2025年8月31日提出（9月5日夜盘入场）2、卖现货+买入SR2511（已入场），2025年9月7日提出（9月8日入场） 3、多SR2511，空SR2601（已离场），2025年9月7日提出（9月8日入场）3、多SR2601，空SR2605（已止盈），2025年10月26日提出（10月28日入场）4、多SR2601，空SR2605（已止盈），2025年11月23日提出（10月24日入场）5、买01空现货（已止盈），2025年11月23日提出（10月24日入场）6、多SR2601，空SR2605；多SR2601，空SR2603（已止盈），2025年12月4日提出（12月5日入场） 1.3产业客户操作建议 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多信息】 1、12月25日据不完全统计，今日广西新增2家糖厂开机生产。截至当前，广西2025/26榨季73家糖厂已全部开榨，同比减少1家；日榨蔗能力约59.2万吨，同比减少0.2万吨。 2、2025/26榨季截至12月24日，泰国累计甘蔗入榨量为1153.21万吨，较去年同期的1349.54万吨减少196.33万吨，降幅14.54%；甘蔗含糖分11.40%，较去年同期的11.48%减少0.08%；产糖率为8.676%，较去年同期的8.649%增加0.027%；产糖量为100.05万吨，较去年同期的116.72万吨减少16.67万吨，降幅14.28%。 3、据《印度时报》报道，库迪特雷地区的蔗农表示，熬过暴雨、寡照、洪涝及病虫害侵袭的甘蔗，如今正因开花现象蒙受损失。甘蔗开花意味着其生长周期终止，蔗秆会逐渐中空，蔗秆易断裂、重量下降，直接影响农户收入。该农户补充道，农户已向糖厂请求提前开榨采收，因为开花甘蔗在田间滞留时间越长，蔗体重量和糖分含量的损耗就越大。 4、农业咨询机构Safras&Mercado周一表示，巴西中南部地区26/27年度糖产量料达到3800万吨，较上榨季减少5%。26/27年度糖产量料为4180万吨，低于上一年度的4350万吨。 【利空信息】 1、国家统计局最新公布的数据显示，2025年11月，我国乳制品产量243.1万吨，同比下降2.7%；1-11月为2685万吨，同比下降1.2%。2025年11月，我国饮料产量1045.7万吨，同比增长0.4%；1-11月为16560.6万 吨，同比增长3.3%。 2、12月17日-18日广西新增2家糖厂开机生产。截至当前，广西2025/26榨季已有69家糖厂开榨，同比减少5家；日榨蔗能力约57.2万吨，同比减少2.4万吨；广西制糖集团主流报价区间为5270~5380元/吨。 3、根据印度糖和生物能源制造商协会（ISMA）的数据，截至2025年12月15日，印度2025/26榨季糖产量达到782.5万吨，较去年同期的612.8万吨增加169.7万吨，增幅27.69%；已开榨糖厂478家，较去年同期的477家略有增加。 2.2下周重要事件关注 1、巴西港口周度待运食糖数量及船只数（北京时间周四）。2、巴西周度糖出口数据（北京时间周二）。3、印度压榨进度。4、广西、云南12月产销数据。 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 【内盘】 ∗单边走势 回顾当周价格走势，期价整体上涨，主力05合约单周大幅上涨3.87%。作为主力合约SR2605合约持仓近期出现季节性回落，白糖中最大得利席位大幅增吃净空单，持有净空单达到1.5万张，外资席位净空单小幅下降至5.23万张。技术上，尽管短期期价大幅上涨，但空头排列仍存在，期价存在反复的可能性。 ∗基差月差结构 基差结构：关注01合约的基差表现，当前最便宜可交割品升水降至-249元/吨，主要因此前原糖价格大幅下挫导致进口价格偏低，近期价格价差缩小，但是需要注意的是如果以1月15日左右的进口价格计算，盘面价格仍升水100元/吨左右。 月差结构：1-5价差上周出现较大幅度变化，主要因01合约价格快速回落，近远月价差大幅缩小。远期结构看，整体价格差异稳定，目前保持近月小幅升水格局。 【外盘】 ∗单边走势 回顾当周价格走势，原糖价格上周上涨，涨幅达到2.15%，期价短期逼近巴西出口成本线，CFTC非商业持仓维持巨量空头头寸，但上周有一定的减少。 ∗月差结构 当前原糖期货呈现近强远弱的back结构，泰国和印度市场增产的压力还是非常大。由于远月有明显贴水，对于糖厂套保极为不利，15.2美分上方套保盘压力重现。 【内外价差跟踪】 由于配额制度的存在，糖的内外盘价格本身就存在的藕断丝连的关系，郑糖的价格波动幅度远小于原糖价格的波动幅度，和导致在研究内外价格套利上，需要更多的考虑波动率的问题。 当前受广西糖厂陆续开榨影响，且近期进口量仍然较大，国内供应压力开始增大，而海外出口利润缩减至亏损，前期内强外弱格局在短期转为内弱外强。 第四章估值和利润分析 4.1进口利润跟踪 我国是食糖的净进口国，且种植成本较高的情况下导致生产成本远高于国际市场。因此我国实行配额制度，当前的配额制度是进口配额关税为15%，配额外关税是50%。近期由于外盘价格持续走低，而国内价格表现坚挺，配额外进口利润已经非常丰厚。 此外，除了食糖进口，还可以通过糖浆以及预混粉进口来补充供应。去年年底开始我国关闭了从泰国和越南等国的进口窗口，不过随着进口利润的扩大，我国从马来西亚等其他亚洲国家的进口量有明显增加。从近期数据看，糖浆以及预混粉的进口相对稳定，既没有大幅增加也没有大幅减少。 第五章供应及库存推演 5.1供需平衡表推演 25/26榨季开始，我们此前根据种植面积及目前甘蔗生长情况推断，考虑到近期广西产区甘蔗生长恢复情况良好，整体产量相比去年会有小幅增加，即便在华南多个台风的影响下，产量整体依旧保持强势，根据11月中糖协数据，预估产量上升至1156万吨左右，同比增长3.56%。其他数据根据24/25榨季以及当前对应情况进行预估，暂不作为对真实数据的参考依据，本周数据继续维持不变。