房地产行业深度报告：房地产行业：量价延续下行，“控增量”开发投资持续回落

证券研究报告/行业研究/行业深度 强于大市（维持) 房地产行业：量价延续下行，“控增量”开发投资持续回落 ——房地产行业深度报告 研报摘要 新房供给略有改善，高基数影响11月销售同比下降。新房供给有所改善，尤其是11月下旬，为备战12月年终收官，11月重点35城商品住宅上市6.4万套，较10月有所增加。同10月类似，11月缺少政策刺激，市场需求自然回落，高基数效应下销售同比下滑；政策方面，政治局会议召开未提房地产，中央经济工作会议定调房地产因城施策控增量、去库存、优供给，鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房等，深化住房公积金制度改革，有序推动“好房子”建设。12月24日，北京调整限购政策，非京籍家庭五环内购房社保或个税年限“3年”改“2年”，降低购房门槛，其他核心城市有望开启新一轮政策优化。 证券分析师 蔡萌萌S0670524110001caimengmeng@cnht.com.cn 价格仍不乐观，一线城市房价下行压力加大。11月一线城市新房、二手房价格指数同比环比降幅均扩大，仍在消化过往上行周期累计的涨幅。新房方面，上海核心区域持续供给，为上海新房价格上涨注入动力，北京、广州、深圳新房价格指数则进一步下降；二手房方面四大一线城市二手房价格指数进一步下跌。 联系人 房地产开发投资持续下行，未见拐点。11月中国房地产开发投资累计同比下降15.9%，降幅较前月进一步扩大，拖累固定资产投资总量增长。 投资建议：销售延续下行，房价止跌回稳仍有压力，市场对于政策出台的期许仍需关注，尤其是房贷利率调整、商品房收储、城市更新等政策的落地进展。从地产股的角度来看，（1）关注老库存减值计提充分，核心区域新增货值充足的开发商，如建发国际集团、绿城中国、滨江集团、华润置地、中国金茂等；（2）恒隆地产、太古地产等商业运营能力突出的开发商在存量时代价值有望进一步凸显；（3）二手房成交占比提升下关注中介机构的布局机会，如贝壳-W、我爱我家。建议关注相关ETF如华宝中证800地产ETF、南方中证全指房地产ETF、博时恒生港股通高股息率ETF。 风险提示：商品房销售不及预期风险；政策调控效果不及预期风险；商品房去库存不及预期风险 目录 一、新房供给环比有所改善，多地二手房价延续调整..................................4 （一）11月新房供给环比改善，高基数影响销售同比下滑.....................................4（二）需求自然回落，11月二手房成交同比下降....................................................5（三）一线城市房价下行压力增大.............................................................................6（四）去库存稳步推进...............................................................................................10 二、“控增量”下开发投资延续回落.................................................................11 （一）央国企支撑土地市场........................................................................................11（二）房地产开发投资延续下行，拖累固定资产投资...........................................13 三、投资建议....................................................................................................14 四、风险提示....................................................................................................15 图表目录 图1：11月重点35城商品住宅批准上市套数环比10月增加，但同比仍下滑....................4图2：11月30大中城市新房日均成交面积环比10月上升....................................................5图3：11月中国商品房销售额0.61万亿，累计同比-11.1%，单月同比-26.09%，环比+2.28%.................................................................................................................................................5图4：11月中国商品房销售面积0.67亿平方米，累计同比-7.8%，单月同比-17.93%，环比+9.31%....................................................................................................................................5图5：11月单月上海、深圳、杭州等多个城市二手房成交套数同比回落............................6图6：11月一线城市新房销售价格同比降幅扩大....................................................................6图7：11月一线城市新房销售价格指数环比降幅扩大............................................................6图8：11月北京新房销售价格指数进一步下降........................................................................7图9：11月南京新房销售价格指数转增，杭州转降................................................................7图10：11月70大中城市二手房价环比持平，同比降幅扩大................................................8图11：11月二手房挂牌价进一步下降.......................................................................................8图12：11月四大一线城市租金回报率均低于2%....................................................................8图13：11月北京、上海、广州二手房租金延续下跌..............................................................8图14：11月一线城市二手房价下行斜率放大..........................................................................9图15：一线城市二手房价环比降幅扩大...................................................................................9图16：11月四大一线城市二手房价进一步下跌......................................................................9图17：近期杭州二手房价下行趋势明显...................................................................................9图18：2025年以来成都二手房价波动相对较小....................................................................10图19：温州、金华、烟台二手房价已跌破2010年底水平...................................................10图20：截至2025年11月，中国商品房待售面积7.53亿平方米，累计同比+2.6%.........10图21：1-11月，中国商品房现房销售占比35.44%...............................................................10图22：11月，现房销售面积2446.17万平方米，累计同比+7.7%......................................11图23：现房销售均价低于中国商品房销售均价.....................................................................11图24：截至2025年11月，重点城市商品房库存.................................................................11图25：11月土地购置费、国有土地出让收入、房地产开发投资完成额累计同比降幅均扩大...........................................................................................................................................12图26：2025年1-11月重点房企全口径新增货值...................................................................12图27：11月房地产开发投资完成额累计同比降幅扩大至15.9%.........................................13图28：商品房销售复苏领先新开工复苏.................................................................................13图29：11月房地产新开工、竣工面积累计同比降幅扩大....................................................13图30：重点开发商及物业公司估值表.....................................................................................14图31：重点房地产ETF行情变动............................................................................................15 一、新房供给环比有所改善，多地二手房价延续调整 （一）11月新房供给环比改善，高基数影响销售同比下滑 11月新房供应环比改善，对比去年同期仍下滑。根据中指院数据，11月重点35城批准上市商品住宅6.4万套，较10月5.18万套环比有所改善，缺乏类似于去年“924一揽子地产新政”政策效应刺激，商品住宅供给同比去年下滑2