券商板块月报：券商板块2025年11月回顾及12月前瞻

券商板块2025年11月回顾及12月前瞻 ——券商板块月报 证券研究报告-行业月报 同步大市(维持) 发布日期：2025年12月26日 ⚫券商板块2025年11月行情回顾：11月券商指数破位下跌，全月跌幅明显扩大。中信二级行业指数证券Ⅱ全月下跌5.78%，跑输沪深300指数（下跌2.46%）3.32个百分点。11月券商板块再现全面调整，个股的调整幅度明显加大，全月跑赢券商指数的个股数量环比明显减少，板块平均P/B的震荡区间为1.414-1.518倍。 ⚫影响上市券商2025年11月月度经营业绩的核心市场要素：（1）权益出现回调、固收再度走弱，自营业务环比进一步承压。（2）日均成交量连续第二个月出现下滑、成交总量小幅回升，经纪业务景气度小幅回暖。（3）两融余额微幅回落，两融日均余额的增幅持续扩大。（4）股、债融资规模同步回升，投行业务总量实现环比增长。 资料来源：聚源、中原证券研究所 相关报告 《证券Ⅱ行业月报：券商板块2025年10月回顾及11月前瞻》2025-11-25《证券Ⅱ行业年度策略：投融资协调发展，行业景气度延续》2025-11-24《证券Ⅱ行业月报：券商板块2025年9月回顾及10月前瞻》2025-10-28 ⚫上市券商2025年12月业绩前瞻：自营：各权益类指数均有反包上月阴线之势，固收市场延续偏弱走势，自营业务的月度投资收益有望回暖回升。经纪：日均股票成交量连续第三个月小幅下滑，但交易日增多、成交总量将实现小幅增长，经纪业务景气度将小幅走高。两融：两融余额再创历史新高，两融业务的业绩贡献将持续提高。投行：股权、债权融资规模或将同步下滑，预计行业投行业务总量环比将出现回落。整体经营业绩：综合目前市场各要素的最新变化，预计2025年12月上市券商母公司口径单月整体经营业绩环比将实现回升，为2025年划上圆满句号。 联系人：李智电话：0371-65585629地址：郑州郑东新区商务外环路10号18楼地址：上海浦东新区世纪大道1788号T1座22楼 ⚫投资建议：12月券商指数未跟随各权益类指数出现持续性的反弹，波动率暂保持收敛状态，短周期格局依然较为弱势，板块平均P/B最低短暂回落至1.334倍，其余绝大多数交易日均在1.40倍-1.46倍的窄幅区间内波动。目前券商板块的走势持续偏弱，既有行业基本面的因素，也有市场面的因素。作为“十五五”的开局之年，2026年资本市场整体运行有望保持相对强势，证券行业将持续处于本轮上升周期中，券商板块平均估值持续走低的空间相对有限。2026年一季度上市券商经营业绩的同比压力相对较轻，券商板块将在当前的相对低位蓄势震荡整理以酝酿新的投资机会。如果券商板块估值再度下探1.3x倍P/B，仍是再度布局的良机，积极保持对政策面、市场面以及券商板块的持续关注。建议关注龙头类、财富管理业务较为突出、个股估值明显低于板块平均估值的上市券商，以及逐步具备差异化竞争优势的中小上市券商。 风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致上市券商业绩出现下滑；2.股价短期波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期 1.2025年11月券商板块行情回顾 1.1.11月券商指数破位下跌，全月跌幅明显扩大 2025年11月券商指数上旬持续在9月底的中阳线实体内维持窄幅横向震荡，虽然一度向上尝试走强但力度较为有限，走势明显弱于价值类指数，进一步向下寻求支撑的迹象已逐步显现。进入中旬，券商指数震荡下跌，领先各权益类指数出现破位调整之势，但跌幅暂未明显扩大。下旬后，券商指数跟随各权益类指数进一步破位下跌，且跌幅明显扩大，并跌破9月下旬的前低创8月25日见年内高点后回落调整以来新低。11月券商指数出现近乎单边下跌的走势，全月创年内第二大月度跌幅，短周期走势较为弱势。 中信二级行业指数证券Ⅱ全月下跌5.78%，跑输沪深300指数（下跌2.46%）3.32个百分点；与30个中信一级行业指数相比，排名第30位，环比-8位。 中信二级行业指数证券Ⅱ全月振幅为7.84%，环比+1.85个百分点；共成交6116亿元，环比-36.5%，连续第三个月出现缩量。 资料来源：Wind、中原证券研究所 1.2.11月券商板块再现全面调整，个股的调整幅度明显加大 2025年11月，42家单一证券业务上市券商共3家实现上涨，环比-14家。其中，实现上涨及跌幅较小的上市券商分别为东兴证券（3.63%）、东北证券（2.45%）、首创证券（0.53%）、国泰海通（-1.14%）、兴业证券（-1.61%）；跌幅前5位分别为第一创业（-11.11%）、长江证券（-9.98%）、中国银河（-8.93%）、长城证券（-8.66%）、太平洋（-8.22%）。11月共17家上市券商的月度个股表现跑赢券商指数，环比-7家，占比40.5%。 11月券商板块再现全面调整，且个股的调整幅度明显加大，全月跑赢券商指数的个股数量环比明显减少。其中，头部券商的整体表现环比略有转弱，且延续了三季度以来的分化表现，个别个股的跌幅相对较小并在最大程度上对冲了券商板块的整体跌幅，但半数个股的跌幅与券 商指数较为接近，个别个股的跌幅则较为明显，整体并未展现出明显的抗跌性。中小及弹性券商的整体表现环比进一步转弱，过半数个股连续第三个月出现下跌，且跌幅环比再度扩大，处于板块涨跌幅下半分位的个股几乎全部为中小券商，是券商指数出现下半年以来最大月度调整幅度的下跌主力。11月伴随着券商指数的调整幅度再度扩大，板块内结构性行情的范围明显收窄、力度明显转弱，仅体现在个别中小券商较为抗跌并以红盘报收中。 资料来源：Wind、中原证券研究所 1.3.2025年11月券商板块平均P/B的震荡区间为1.414-1.518倍 2025年11月券商板块的平均P/B最高为1.518倍，最低为1.414倍，P/B震荡区间的上限及下限环比同步降低，全月在2016年以来1.52倍的板块平均P/B之下波动。截至2025年11月28日收盘，券商板块的平均P/B为1.422倍，再度拉开了与2016年以来1.52倍板块平均估值之间的距离。 资料来源：Wind、中原证券研究所 2.影响2025年11月上市券商月度经营业绩的核心市场要素 2.1.权益出现回调、固收再度走弱 2025年11月上半月，各权益类指数尝试延续三季度以来的强势表现进一步向上拓展空间，但除上证指数在上证50、沪深300等价值类指数的带动下一度小幅刷新年内新高外，其他指数、特别是双创指数已明显缺乏再度走强的内在动力，各权益类指数向下调整的压力逐步加大。月中，国际金融市场出现短暂波动，带动我国港股市场恒生科技指数出现连续破位下跌，进而牵动A股市场出现4月7日以来首次持续时间较长、幅度较大的回落调整。下旬后，各权益类指数同步企稳反弹并收复了部分月内跌幅。 11月权益市场近半年来的上涨趋势遭到破坏，代表各市场风格的主要宽基指数均出现不同程度的调整。其中，代表价值类风格的上证50指数上半月仍有明显走强，高点一度接近10月底的前高但未能再度刷新年内新高，下半月连续回落并将9月-10月连续两个月的涨幅尽数回吐，短周期格局由前期的最为强势明显转弱；沪深300指数上半月尝试走强的力度及幅度弱于上证50指数，冲击10月底前高的动力明显不足，下半月回调的力度及幅度以及月末企稳回升的弹性也相对较大，短期格局仍弱于上证50指数但强于双创指数。代表科技成长风格的创业板成分指数、科创50指数的调整压力依然较大，创业板成分指数上半月并未再度尝试走强而是在年内的相对高位横向区间震荡，下半月下跌的力度明显强于价值类指数，全月创下半年以来最大月度跌幅；科创50指数的走势更为弱势，上旬即进入单边下跌模式，下旬持续下跌的力度在各权益类指数中最强，全月连续第二个月出现下跌且跌幅有所扩大，并创去年三季度末以来最大月度跌幅，短期格局在各权益类指数中最为弱势。代表小微市值风格的中证2000指数上半月延续10月下旬后的低斜率缓步震荡攀升趋势，月中一度逼近9月的年内前高，但临近下旬同步出现破位下跌，且单日下跌的幅度逐日扩大，月末反弹的力度较强并收敛了大部分月内跌幅，自8月中旬以来在近年来的高位形成区间震荡走势，短期格局由前期的相对弱势明显转强。 11月各主要权益类指数涨跌幅为：上证指数下跌1.67%、深证综指下跌0.42%、上证50指数下跌1.39%、沪深300指数下跌2.46、中证A500指数下跌2.56%、创业板指下跌4.23%、科创50指数下跌6.24%、中证2000指数下跌0.40%。 上市券商权益类自营业务中，以市场中性策略为代表的量化投资对冲端中证500、中证1000股指期货的跌幅均略小于股票现货指数的跌幅，全月投资收益展望中性偏负面。主观多头策略方向性业务方面，11月以创业板成分指数、科创50指数成分股为代表的科技成长类大市值个股出现连续调整，且调整幅度较上月进一步加大，重点配置科技成长板块的行业机构如果上半月未对前期获利进行止盈或对冲，下半月投资收益回撤的力度将进一步加大。在科技成长类板块由第三季度的领涨市场转为领跌市场时，前期相对滞涨的锂电新能源板块一度接棒成为凝聚市场人气的核心，但下旬后也出现快速补跌；传统消费类板块也一度有所活跃，但受制于基本面因素并未受到市场的普遍认可，市场风格再平衡的特征明显；以银行为代表的高股息板 块连续走强并再创历史新高，预计重点配置高股息板块的行业机构仍将阶段性跑赢市场，而配置其他板块或方向的行业机构将面临较大的投资收益环比下滑压力。指数化投资及方向性量化投资方面，11月各权益类指数出现普跌，双创指数的跌幅较为明显，市场整体流动性有所萎缩，全月指数化投资、以指数增强及量化多头策略为代表的方向性量化也将面临下半年以来幅度最大的月度投资收益回撤。11月上市券商权益类自营业务的经营环境显著降温，主观多头、指数化投资、方向性量化等不同赛道均将面临较大的回撤压力，仅高股息策略连续跑赢市场基准，预计11月上市券商权益类自营业务环比将连续第三个月出现下滑，且降幅将进一步扩大。 11月股债“跷跷板”效应持续弱化。临近年末，虽然供给面对固收市场有利，但受公募基金销售费用新规征求意见稿对产品户赎回以及自营类账户兑现等因素的影响，债券收益率下行导致固收市场卖压加大。特别是下半月后，全球权益市场风险偏好一度明显下降，A股市场向下调整的力度明显加大，但固收市场依然没有出现明显改观，市场波动率收窄的程度超出市场的普遍预期。临近月末，在权益市场企稳反弹后，固收市场出现快速下跌，市场情绪再度明显走弱，权益市场跌时滞涨、权益市场涨时破位下跌的特征较为显著。其中，十年期国债期货指数走势相对较弱，将10月的反弹涨幅尽数回吐，并再度逼近年内低位区，全月下跌0.67%；中证全债（净）指数全月同步下跌0.29%，下半年5个月中已有4个月出现下跌。11月国债期货各品种、信用债市场均在月末再度明显走弱，行业固定收益类自营业务的经营环境在短暂回暖后再度明显降温，预计11月上市券商固定收益类自营业务环比将再度出现下滑。 整体看，2025年11月权益自营环比降幅将进一步扩大，固收自营环比将再度出现下滑，自营业务出现年内少见的股债同步承压，预计上市券商自营业务的月度投资收益将降至年内的低位区间。 资料来源：Wind、中原证券研究所 资料来源：Wind、中原证券研究所 2.2.经纪业务景气度小幅回暖 2025年11月全市场日均股票成交量为19147亿元，环比-11.5%，同比-2.7%；月度股票成交总量为38.29万亿元，环比+4.1%，同比-7.3%。 11月上半月，虽然价值类指数仍有明显走强，但能够带动市场人气的双创指数走势偏弱、调整迹象已现明显抑制了市场的交投情绪，全市场日均股票成交量快速降至2万亿元附近。下半月，随着各权益类指数全面回落且调整幅度明显加大，活跃板块的持续性明显降低，部分场内资金已由前期的主动寻找投资机会转为被动持股，市场风险偏好及交投活跃度进一步下降，全市场日均股票成交量降至1.7万亿元-2万亿元之间波动，并有