兆易创新深度报告：存储+MCU国内龙头，端侧AI与国产替代共驱增长

存储+MCU国内龙头，端侧AI与国产替代共驱增长 李珏晗S1190523080001证券分析师：分析师登记编号：张世杰S1190523020001证券分析师：分析师登记编号： 报告摘要 全球领先Fabless芯片供应商，“感存算控连”多元布局。公司是全球领先的Fabless芯片供应商，在传统优势业务Flash的基础上，持续推进MCU、利基型DRAM、传感器及模拟芯片业务领域新产品线，通过外延并购和内部孵化等方式，新业务加速发展，形成“感存算控连”多元布局。受益下游需求回暖和海外大厂退出利基市场的机会，存储市场迎来周期向上，公司存储产品量价齐升，25年前三季度实现收入68.32亿元，同比增速20.92%，归母净利润10.83亿元，同比增速30.18%。 端侧AI驱动NOR Flash市场规模扩容，公司NOR Flash市场份额跃升至全球第二。根据弗若斯特沙利文数据，NOR Flash市场全球规模24年28亿美元，同比增速27%，预计在29年增长至42亿美元，年复合增速8.4%，主要得益于消费类终端设备如智能手机、PC、可穿戴、智能家居等AI化转型，以及新应用场景如AI眼镜落地和汽车三化推进。公司产品覆盖512Kb到2Gb的容量范围，支持等多种供电类型，为率先实现45nm节点SPI NOR Flash大规模量产的公司之一，24年以18.5%的市场份额跃升至全球第二、内地第一。 利基型DRAM供给端格局优化，定制化存储打开成长空间。为应对高性能计算对HBM、DDR5和LPDDR5产品的爆发性需求，三星、SK海力士、美光等海外原厂逐步退出DDR3市场，同时大幅削减DDR4等利基型产品的产能分配，海外大厂的退出为供给端带来缺口，国产厂商迎来历史性机遇。公司利基型DRAM产品线基本铺齐，DDR4 8Gb较快抢占份额，自研LPDDR4系列预计26年实现量产。伴随存储进入周期上行区间，公司产品迎来量价齐升，利基型DRAM业务有望成为第二大产品线。同时，公司前瞻性布局定制存储，陆续有部分项目进入客户送样、小批量试产阶段，26年有望在汽车座舱、AIPC、机器人等领域实现芯片量产。 报告摘要 盈利预测与投资建议：预计2025-2027年营业总收入分别为94.23、119.46、149.62亿元，同比增速分别为28.09%、26.78%、25.25%；归母净利润分别为17.76、25.29、31.68亿元，同比增速分别为61.08%、42.38%、25.29%，对应25-27年PE分别为82X、57X、46X，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；地缘政治风险。 目录 全球领先Fabless芯片供应商，“感存算控连”多元布局 Ⅰ 端侧AI驱动NOR规模扩容，公司份额跃升至全球第二 Ⅱ Ⅲ 利基型DRAM供给端格局优化，定制化存储打开成长空间 Ⅳ盈利预测与投资建议 1.1公司概况：全球领先Fabless芯片供应商 ➢全球领先的芯片设计公司，“感存算控连”布局不断深化。公司于05年创立，于16年上市，是全球领先的Fabless芯片供应商，主营产品包括Flash、利基型DRAM、MCU、模拟芯片和传感器芯片，以及完整的系统及解决方案等。公司08年发布国内首颗SPI NOR Flash，打破海外垄断格局；公司13年发布Arm®Cortex®M3 32-bit MCU，构建存储器+微控制器双轮驱动格局；公司19年收购上海思立微，切入传感器赛道，同年SPI NOR Flash产品通过AEC-Q100车规认证；公司24年收购苏州赛芯，补强模拟芯片业务，形成从单一产品线到存储+微控制器+传感器+模拟的完善产品线矩阵。 资料来源：公司官网，公司公告，太平洋证券 1.2主营业务：“感存算控连”多元布局，下游应用领域广泛 ➢公司深耕存储芯片多年，产品覆盖NOR Flash、NAND Flash和利基型DRAM。公司是国内首家SPINOR Flash容量覆盖512Kb至2Gb完整产品线的厂商，电压覆盖至1.2V低电压和超低功耗模式，NOR业务24年全球第二、国内第一，市场份额18.05%，并在25年率先实现45nm节点大规模量产。公司NAND产品主要为SLC NAND，应用于工控、汽车电子、通信设备等。公司利基型DRAM产品包DDR3L/DDR4/LPDDR4等，容量覆盖1Gb至8Gb，份额在全球市场加速成长，应用于机顶盒、电视、网络通讯、智慧家庭装置、智能可穿戴、信息娱乐等领域。 1.2主营业务：“感存算控连”多元布局，下游应用领域广泛 ➢公司微控制器、模拟、传感器产品线多维拓展。公司是国内微控制器行业龙头，业务主要包括ARM和RISC-V内核的32位通用MCU产品，下游应用覆盖工业（工业自动化、能源电力及医疗设备等）、消费电子及手持设备、汽车电子（汽车导航、T-BOX、汽车仪表、汽车娱乐系统等）。公司模拟芯片包括通用电源（DCDC、LDO）、专用电源（耳机充电仓电源、扫地机器人电源）、电机驱动产品以及温度传感器等。公司传感器芯片业务包括指纹识别芯片和触控芯片，并将进一步拓展在PC、可穿戴、移动健康、物联网等领域布局。 1.2主营业务：“感存算控连”多元布局，下游应用领域广泛 ➢存储+MCU贡献主要收入来源。分产品品类来看，存储芯片贡献公司第一大营收来源，收入规模从18年的18.39亿元增长至24年的51.94亿元，年复合增速19%，25年上半年受益于海外大厂产能退出，公司利基型DRAM业务迎来量价齐升，实现营收28.45亿元，同比增长9%。MCU业务营收从18年的4.04亿元增长至24年的17.06亿元，年复合增速27%，25年上半年实现营收9.59亿元，同比增速19%，网通领域大幅增长。传感器和模拟芯片补充多元化产品线矩阵，传感器收入由19年2.03亿元增长至24年4.48亿元，年复合增速17%，模拟芯片24年收入1.52亿元。 资料来源：iFind，太平洋证券 资料来源：iFind，太平洋证券 1.3财务分析：存储周期上行，公司业绩持续增长 ➢下游需求景气度回暖，公司营收、利润增速靓丽。公司21-23年受下游市场景气度低迷影响，收入分别为81.50/81.30/57.61亿元，同比增速分别为89.25%/-4.47%/-29.14%，归母净利润分别为23.37/20.53/1.61亿元，同比增速分别为165.3%/-12.16%/92.15%，24年行业迎来回暖，公司销售大幅提升，实现营业收入73.56亿元，同比增速27.69%，归母净利润11.03亿元，同比增速584.21，公司25年受益下游需求旺盛，以及海外大厂退出利基市场，延续量价齐升趋势，25年前三季度实现收入68.32亿元，同比增速20.92%，归母净利润10.83亿元，同比增速30.18%。 资料来源：iFind，太平洋证券 资料来源：iFind，太平洋证券 1.3财务分析：存储周期上行，公司业绩持续增长 ➢存储产品量价齐升，产品结构优化，带动毛利率提升。公司自24年以来毛利率不断优化，24年毛利率38.00%，同比增加15.38pct，25年三季度单季度毛利率达到40.72%，环比增长3.7pct，主要得益于存储行业迈入周期向上区间，供需格局好转，公司存储产品量价齐升，带动毛利率整体增长。公司25年前三季度净利率16.17%，同比增加1.44pct，公司期间费用率管控能力优异，销售、管理、研发、财务费用率分别为5.05%、6.63%、12.59%、-2.46%，同比变动+0.14、+0.73、-2.38、+0.50pct。 资料来源：iFind，太平洋证券 资料来源：iFind，太平洋证券 目录 全球领先Fabless芯片供应商，感存算控连”多元布局 Ⅰ Ⅱ端侧AI驱动NOR规模扩容，公司份额跃升至全球第二 Ⅲ 利基型DRAM供给端格局优化，定制化存储打开成长空间 Ⅳ 盈利预测与投资建议 2.1.1伴随端侧AI发展，NOR Flash市场规模扩容 ➢存储根据断电后数据是否保留，划分为易失性存储器与非易失性存储器两大类别。易失性存储器包括动态随机存储器（DRAM）、静态随机存储器（SRAM）等，非易失性存储器包括NAND Flash、NOR Flash和只读存储器（ROM）等。NOR主要用于代码存储/执行，读取速度快，写入擦除速度较慢，存储密度更低，主要用于智能手机、可穿戴、汽车、工控等终端领域需要快速启动和高可靠场景；NAND主要用于大容量数据存储，连续读取速度快，写入擦除速度极快，存储密度高，主要用于工业、网通、消费电子、汽车等需要大容量和高可靠场景。 资料来源：公司公告，太平洋证券 2.1.1伴随端侧AI发展，NOR Flash市场规模扩容 ➢端侧AI+汽车电子推动NOR市场规模持续扩容，预计29年市场规模将达到42亿美元。NOR Flash市场迎来AI智能终端驱动的上行周期，根据弗若斯特沙利文数据，NOR Flash全球市场规模23年22亿元，24年开启新一轮上行周期，市场规模增长至28亿美元，同比增速27%，并预计在29年增长至42亿美元，年复合增速8.4%，需求端扩容主要得益于消费类终端设备如智能手机、PC、可穿戴、智能家居AI化转型，新应用场景如AI眼镜的落地，对数据处理和存储能力需求显著提升，叠加汽车三化推进，驱动车规级存储需求激增。 资料来源：IMF，弗若斯特沙利文，太平洋证券 资料来源：Maia Research，太平洋证券 2.1.2公司份额全球领先，端侧AI+汽车电子等多场景发力 ➢前三大厂商市场份额60%以上，兆易创新份额迅速提升。随着10年三星开始撤出NOR Flash市场、17年美光科技、赛普拉斯退出中低容量NOR Flash市场，国际大厂已逐步淡出NOR Flash市场，产业链逐步转移至中国台湾及中国大陆，全球NOR Flash市场呈现高度集中的竞争格局，由中国台湾的华邦电子和旺宏电子以及中国大陆的兆易创新三大巨头主导。根据弗若斯特沙利文数据，24年全球前三大厂商合计约占市场规模63.2%，华邦电子占比27.4%，兆易创新跃升至全球第二、内地第一，市场份额18.5%，旺宏电子市场份额17.3%。 资料来源：CINNO Research，太平洋证券 资料来源：弗若斯特沙利文，太平洋证券 2.1.2公司份额全球领先，端侧AI+汽车电子等多场景发力 ➢公司产品在大容量、高性能、高安全性、低功耗、小封装及高可靠性等多个应用领域矩阵丰富。公司针对不同市场应用需求，分别提供多个产品系列，产品覆盖512Kb到2Gb的容量范围，支持1.2V、1.8V、3V、1.65~3.6V以及1.8V VCC&1.2V VIO等多种供电类型，提供高达200MHz的数据读取频率，以及200MB/s和400MB/s的数据吞吐量，提供4通道和8通道选择，可满足客户在不同应用领域多种产品应用中对容量、电压以及封装形式的需求。公司为率先实现45nm节点SPI NOR Flash大规模量产的公司之一，存储密度得到显著改善，持续保持技术和市场的领先。 2.1.2公司份额全球领先，端侧AI+汽车电子等多场景发力 ➢多应用场景产品完备，新兴市场战略性布局。GD25UF系列SPI NOR Flash工作电压极低，仅为1.14V至1.26V，特别适用于采用1.2V核心电压的先进SoC和处理器，能效表现优异，电池续航时间长，为可穿戴设备、智能家居及其他电池供电IoT应用场景提供适配的解决方案。 ➢车规NOR业务进展显著，保持高速增长趋势。公司SPI NOR Flash车规级产品2Mb~2Gb容量已全线铺齐，为市场提供全国产化车规级闪存产品。GD25/55车规级SPI NOR Flash产品已被Tier 1供应商及整车厂广泛采用，支持关键汽车应用，包括车载信息娱乐系统、智能座舱、联网汽车系统、先进驾驶辅助系统、自动驾驶、电池管理系统、域控制器、中央计算单元、中央