音视频技术为基石，AI驱动服务创新

七牛智能(2567)[Table_Industry]计算机 ——七牛智能（02567.SH）首次覆盖报告 本报告导读： 公司作为中国领先的音视频云服务商，MPaaS与APaaS双轮驱动，在AI技术发展的推动下，公司能够提供更多智能功能和场景化方案，未来业绩增速有望超预期。 投资要点： 七 牛 智能数智化根基深厚，多元业务齐头并进。七牛智能成立于2011年，是中国领先的音视频云服务商。它的核心业务包括MPaaS（音视频平台即服务）和APaaS（应用平台即服务）两大板块。在市场地位方面，七牛智能在2023年是中国第三大音视频PaaS服务商，同时也是第二大APaaS供应商。 七牛智能端侧布局稳固，AI业务变现与阿里系生态支持共同书写企业驱 动力。七牛智能作为中国领先的音视频云服务商，以深厚的MPaaS技术为基石，通过“音视频+AI”双轮驱动战略持续创新，其中2025年上半年AI相关业务收入占比已达22.2%，展现出强劲增长动能；公司积极布局端侧应用，其低代码APaaS平台有效降低开发门槛，助力客户快速部署智能化音视频解决方案，而阿里系股东淘宝中国控股作为重要战略投资者（持股约16.27%），不仅为公司提供生态资源协同，更强化了其在云计算市场的竞争壁垒。 七牛智能深度布局：端侧AI与机器人安卓生态的协同裂变。七牛智能的端侧AI布局凸显出从技术工具商向生态平台转型的战略野心。公司基于音视频云基因推出的"灵矽AI"自然交互平台，在智能家居和服务机器人场景完成自然语言理解与情境化响应的深度融合。其针对机器人交互模组开发的低延迟、高精度技术方案，在即将爆发的具身智能浪潮中形成独特卡位，这一布局与公司APaaS业务形成战略协同。行业层面，“慧思开物”通用具身智能平台的发布标志着机器人领域“安卓时刻”的到来。当机器人行业从"功能机"迈向"智能机"时代，七牛智能凭借其多模态技术积累和端侧交互能力，有望在生态爆发中捕获系统级红利。风险提示：市场竞争加剧的风险、新产品和解决方案未被市场接纳 的风险、解决方案向新的垂直行业扩张不成功的风险。 目录 1.盈利预测及投资建议........................................................................41.1.收入和盈利预测..........................................................................41.2.估值分析....................................................................................42.七牛智能：数智化根基深厚，多元业务齐头并进..............................52.1.七牛智能发展历程......................................................................52.2.2024年业绩增速放缓，2025年有望实现修复性增长....................72.3.核心管理团队对公司发展把握稳固..............................................83.音视频技术为基石，MPaaS与APaaS双轮驱动的战略发展...............93.1.MPaaS与APaaS业务：高速增长的双重引擎...............................93.2.音视频技术体系：三位一体的核心竞争力..................................113.3.基于核心优势，成为行业领先的一站式场景化音视频解决方案提供商143.4.AI驱动与生态构建下的市场定位与发展战略.............................153.5.七牛智能深度布局：端侧AI与机器人安卓生态的协同裂变.......164.风险提示........................................................................................16 1.盈利预测及投资建议 1.1.收入和盈利预测 1）MPaaS业务：公司该业务在2024年实现收入10.39亿元，占公司总收入比例超过70%，是公司的基石业务。公司基于广泛的全球网络覆盖、全面的节点状态监控以及实时智能流量调度机制，为客户提供低延迟、高稳定性和高可用性的网络服务，并能够以较低的冗余率实现高可靠性的存储服务。在音视频编解码、网络调度算法以及大规模分布式系统等核心技术领域，公司积累了显著的优势，构建了高可靠、高可扩展的技术架构。我们预计公司2025-2027年的MPaaS业务的收入增速维持在20%左右，毛利率逐步提升至20%的水平。 2）APaaS业务：公司APaaS解决方案的收益源自五个应用场景，即社交娱乐、视频营销、视联网、智能新媒体以及元宇宙。公司主要按实际使用情况（如使用的数据或存储量、API调用次数等）或服务包（配备固定存储、数据及软件包等）向APaaS客户收费。公司的APaaS解决方案具备上线快、易拓展的特点，显著提高客户面向场景化创新的敏捷能力。近年客户业务不断增长，我们判断公司APaaS上线快、易拓展的特点能够较好满足的客户的需求，APaaS解决方案的收入将持续增加。预计2025-2027年的该业务的收入增速分别为20%、22%、23%，毛利率稳健提升至31%。 3）其他业务：作为公司MPaaS和APaaS解决方案的补充，公司亦为客户提供其他可信的云服务，主要包括DPaaS、QVM及互联网数据中心托管服务。我们预计其他业务板块2025-2027年的增速分别为-30%、-10%、0%，毛利率维持在10%左右。 预计2025-2027年七牛智能的收入分别为16.9/20.3/24.6亿元。 1.2.估值分析 鉴于七牛智能尚未盈利，我们采用PS估值法对公司进行估值。 考虑到公司为中国最大的独立音视频云平台，为客户提供音视频、大模型和算力推理等服务，我们选取金山云、浪潮信息、紫光股份作为可比公司，其中：金山云公司提供全套云产品，结合了统一的IaaS基础设施和PaaS中间件，以及定制的业务应用程序，支持广泛的用例，使客户能够实现不同的业 务目标。浪潮信息是全球领先的IT基础设施产品、方案和服务提供商，为客户提供云计算、大数据、人工智能等各类创新IT产品和解决方案。紫光股份战略聚焦于IT服务领域，向云计算、移动互联网和大数据处理等信息技术的行业应用领域全面深入，并成为集现代信息系统研发、建设、运营、维护于一体的全产业链服务提供商。 预计2025-2027年七牛智能归母净利润分别为-0.67/0.02/0.31亿元，收入分别为16.9/20.3/24.6亿元，七牛智能作为中国最大的独立音视频云平台，在音视频编解码、网络调度、大规模分布式系统等核心技术领域积累了显著优势，APaaS解决方案具备上线快、易拓展的特点，在AI技术发展的推动下，公司能够提供更多智能功能，并通过场景化解决方案吸引客户使用更 多服务。可比公司2026年平均1.1倍PS，因此保守给予公司2026年1.0倍PS估值，对应合理估值为20.3亿元人民币。对应公司目标价1.1港元（按1港元=0.92元换算）。 2.七牛智能：数智化根基深厚，多元业务齐头并进 2.1.七牛智能发展历程 技术奠基与核心产品布局期（2011年-2020年）。七牛智能科技有限公司的发展历程始于2011年的创立，这一时期的核心特征是以技术为基石，专注于构建和打磨其核心的MPaaS（音视频平台即服务）产品矩阵。公司由拥有深厚技术背景的许式伟先生领导，其团队在金山软件、盛大网络等企业的历练为其奠定了坚实的技术基因。成立之初，七牛便精准切入音视频云服务这一新兴赛道，其商业模式主要是通过提供应用程序编程接口和软件 开发工具包，为企业和开发者提供底层、高效、可靠的音视频云计算能力。在此阶段，公司成功推出了系列奠定其行业地位的基础产品：包括面向海量数据存储的“Kodo”对象存储平台、用于加速内容分发的“QCDN”专有内容分发网络、支持实时互动的“互动直播产品”以及提供智能媒体数据处理的“Dora”智媒数据分析平台。这些产品共同构成了七牛早期的业务支柱，服务于那些开发能力较强、对灵活性和定制化有较高需求的客户，覆盖了从数据存储、处理到分发的完整音视频数据生命周期。通过近十年的深耕，七牛在音视频编解码、网络调度、大规模分布式系统等核心技术领域积累了显著优势，形成了高可靠、高可扩展性的技术架构，其Kodo产品在数据可靠性方面甚至达到了优于行业平均水平的冗余率。这一时期，七牛虽然尚未实现盈利，但其稳健的技术产品和逐渐扩大的客户群——从行业龙头到 中小型企业乃至个人开发者——为其后续的业务拓展和品牌建设打下了坚 实的基础，使其在中国音视频PaaS市场中占据了重要一席之地，完成了从零到一的初始积累与市场卡位。 战略转型与APaaS业务拓展期（2021年-2023年）。进入2021年，七牛智能迎来了其发展史上最为关键的战略转型期，标志性事件是正式推出了APaaS（应用平台即服务）业务线。这一转型源于公司对市场趋势的敏锐洞察：随着数字化转型深入，大量企业，尤其是传统行业和中小型企业，对音视频能力的需求爆发式增长，但它们往往缺乏强大的技术团队和漫长 的开 发周期。传统的MPaaS产品对这类客户而言技术门槛较高，而标准化的SaaS产品又难以满足其定制化需求。七牛审时度势，决定利用其在MPaaS领域积累的技术优势，向上延伸价值链，打造基于低代码平台的场景化解决方案。APaaS业务的本质是将复杂的音视频技术封装成易于调用的模块，通过直观的图形化界面和拖拽式操作，让客户能够快速构建和部署满足特定 业务场景（如社交娱乐、视频营销、视联网等）的应用，极大地降低了开发门槛和时间成本。这一战略转型成效显著，APaaS业务迅速成为新的增长引擎，付费客户数量及客均收入持续强势增长。大量原有MPaaS客户升级 使用APaaS服务，同时公司也成功吸引了大量新技术能力有限但业务场景清晰的新客户。到2023年，根据艾瑞咨询的数据，七牛已跃升为中国第二大音视频APaaS服务商。这一阶段，公司虽然因优先扩张市场份额和投入研发而持续录得账面亏损，但经调整后的净亏损率呈现收窄趋势，显示出运营效率的改善和业务模式的优化。同时，公司启动了赴香港联合交易所上市的程序，为下一阶段的飞跃蓄力。 资料来源：公司招股书，国泰海通证券研究 资本化与AI驱动的新发展时期（2024年至今）。2024年10月16日，七牛智能成功在香港联交所主板上市，这标志着公司进入了资本化与AI技术双轮驱动的新发展阶段。上市不仅为公司带来了充沛的资金用于业务扩 张和技术研发，也极大地提升了其品牌公信力和市场影响力。募集资金主要用于深化APaaS业务场景渗透、加强研发能力（特别是人工智能与算力领域）以及拓展海外市场。面对生成式人工智能的技术浪潮，七牛明确将AI与算力作为核心战略，积极将AIGC技术融入其产品体系。公司正在研发和布局的方向包括支持开源大语言模型的推理服务、应用于数字人营销和智 能客服的AI Agent、自研的Go+编程语言以提升工程与算法效率，以及更智能化的音视频编解码和处理能力。其目标是打造“音视频+AIGC”的新一代云服务，通过多模态大模型能力进一步丰富应用场景，提升解决方案的智能化水平和附加值。同时，公司加速了国际化步伐，在初步建成中国香港、新加坡、美国等节点的基础上，新增泰国、日本、巴西等全球节点，并计划在不同地区建立本地团队，以更好地服务海外客户。至此，七牛智能已从一家专注于音视频底层技术的PaaS提供商，演进为一家提供从底层资源到场景化应用，并深度融合人工智能的一站式音视频云服务商，致力于