首次覆盖报告：AI驱动PCB升级，电镀设备龙头迎放量拐点

公司研究/首次覆盖 2025年12月25日 AI驱动PCB升级，电镀设备龙头迎放量拐点——东威科技（688700.SH）首次覆盖报告 机械设备 投资要点： 报告原因： 投资建议：我们预计公司2025E/2026E/2027E营业收入分别为10.64/14.59/18.90亿元，同 比 增 长41.8%/37.2%/29.5%； 归 母 净 利 润 分 别 为1.47/2.36/3.25亿 元 ， 同 比 增 长112.5%/60.5%/37.3%，对应2025E/2026E/2027EPE分别为74.8/46.6/33.9倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 买入（首次评级） 行业和公司情况：1）公司为全球领先的电镀设备制造商，垂直连续电镀设备在中国市占率50%以上，下游客户已覆盖大多数中国一线PCB制造厂商。在AI服务器及海外PCB扩产带动下，高端电镀设备需求有望持续释放，公司盈利受益于产品结构向高价值量升级。2）行业：①PCB：根据Prismark，受AI服务器需求高景气驱动，全球PCB行业景气回升，2025年产值有望同比增长7.6%至791亿美元，其中18层以上高多层板增长达41.7%，2024–2029年行业复合增速预计约5.2%。②PCB设备：据Prismark、灼识咨询，全球PCB设备市场规模由2024年约71亿美元增长至2029年108亿美元，对应CAGR为8.7%；根据华经产业研究院，2024年中国PCB电镀设备行业规模约31亿元，同比增长11.7%，2020–2024年CAGR达8.7%；在下游产能扩张及传统设备更新替换驱动下，PCB电镀行业有望保持稳健较快增长。 关键假设点：1）收入：高多层板、HDI及厚铜板需求增长带动电镀设备放量，我们假设2025E–2027E公司高端印制电路设备收入同比增长60%/45%/33%；2）毛利率：多层板需脉冲设备提升孔内电镀品质，推动电镀设备单机升级，我们假设高端印制电路设备业务毛利率升至35.3%/37.0%/38.0%。 有别于市场的认识：市场更多从PCB产能扩张角度理解公司成长性，低估了PCB向高层数、厚铜及高可靠性演进过程中，对电镀工艺一致性、电流控制精度及设备稳定性的技术升级需求。随着脉冲电镀、连续化电镀等高端工艺渗透率提升，设备技术壁垒与工艺适配能力成为核心竞争要素，公司在高端电镀核心技术上积累，有望持续推升单机价值量与毛利率，而非仅体现为周期性设备放量。 相关研究 《中微公司（688012.SH）：补齐CMP关键拼图，平台化战略再进一步》2025-12-19《北方华创（002371.SZ）：收购光学镀膜装备公司，加速关键环节国产替代》2025-12-12《德昌电机控股（0179.HK）中期业绩点评：机器人与液冷泵开启新成长曲线》2025-11-13 股价表现的催化剂：公司PCB客户资本开支计划上修；高速、高速低损耗材料（如M9）在PCB中渗透率提升；公司高端设备放量进度超预期等。 风险提示：PCB需求不及预期风险；公司设备放量不及预期风险；行业竞争加剧及价格压力风险；新材料、新工艺推进节奏不确定风险。 证券分析师 王凯S0820524120002021-32229888-25522wangkai526@ajzq.com 资料来源：Wind，爱建证券研究所 资料来源：Wind，爱建证券研究所 资料来源：Wind，爱建证券研究所 资料来源：Wind，爱建证券研究所 资料来源：公司招股说明书，爱建证券研究所 资料来源：公司招股说明书，爱建证券研究所 资料来源：公司招股说明书，爱建证券研究所 资料来源：公司招股说明书，爱建证券研究所 资料来源：公司公告，爱建证券研究所 资料来源：公司公告，爱建证券研究所 风险提示 1）PCB需求不及预期风险：若AI服务器、算力等领域景气度回落，或下游客户资本开支放缓，高多层板及HDI等高端PCB需求释放节奏可能低于预期。 2）公司设备放量不及预期风险：PCB电镀设备受客户验证周期、项目交付及海外安装进度影响，若验证或交付节奏延后，相关设备放量及收入确认或低于预期。 3）行业竞争加剧及价格压力风险：随着PCB设备国产化推进及新进入者增多，行业竞争可能加剧，若公司议价能力受限，设备价格及毛利率存在承压风险。 4）新材料、新工艺推进节奏不确定风险：PCB材料体系及电镀工艺持续演进，若新材料或新工艺导入节奏放缓，或技术路线发生变化，相关设备需求及技术优势释放可能存在不确定性。 财务预测摘要： 爱建证券有限责任公司 上海市浦东新区前滩大道199弄5号电话：021-32229888传真：021-68728700服务热线：956021邮政编码：200124邮箱：ajzq@ajzq.com网址：http://www.ajzq.com 评级说明 投资建议的评级标准 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场：沪深300指数（000300.SH）；新三板市场：三板成指（899001.CSI）（针对协议转让标的）或三板做市指数（899002.CSI）（针对做市转让标的）；北交所市场：北证50指数（899050.BJ）；香港市场：恒生指数（HIS.HI）；美国市场：标普500指数（SPX.GI）或纳斯达克指数（IXIC.GI）。 股票评级 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% 行业评级 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告采用信息和数据来自公开、合规渠道，所表述的观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的独立看法。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法可能存在局限性，请谨慎参考。 法律主体声明 本报告由爱建证券有限责任公司（以下统称为“爱建证券”）证券研究所制作，爱建证券具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，接受中国证监会监管。 本报告是机密的，仅供我们的签约客户使用，爱建证券不因收件人收到本报告而视其为爱建证券的签约客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但爱建证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供签约客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，爱建证券及其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测后续可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，爱建证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 版权声明 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6本报告版权归属爱建证券所有，未经爱建证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登和引用。否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、转载、刊登和引用者承担。版权所有，违者必究。