2026年中国宏观展望：不靠强刺激，通胀也能稳住

证券研究报告 宏观研究 ——2026年中国宏观展望 2025年12月25日 摘要： 麦麟玥宏观分析师执业编号：S1500524070002邮箱：mailinyue@cindasc.com ➢我们预计2026年GDP目标仍将设为5%左右，为支持此目标，2026年宏观政策力度可能不低于2025年，但并非强刺激。之所以是托底而非强刺激，核心逻辑在于在不确定难预料因素增多的世界环境中，政策重心是保持战略定力，集中精力办好自己的事，“十五五”期间“自己的事”首要任务是建设现代化产业体系和加快高水平科技自立自强。我们预计2026年降息10BP，降准50BP，均与2025年一致；财政赤字率继续维持在4%，债务总规模小幅增加，财政力度基本与2025年持平。 ➢2026年在经济总量平稳的同时，结构可能分化较大。下行因素包括：城镇化进程明显放缓导致真实住房需求进一步下台阶，房地产销售和投资仍将面临下行压力；产能利用率仍低位运行，产能过剩仍有待化解，制造业投资缺乏高增基础；居民收入增速放缓，消费倾向不再修复，消费可能延续L型走势。上行因素包括：基建投资有望发挥逆周期调节作用，2026年或迎来开门红；机电产品和高新技术产品（尤其是电子元件和新能源汽车）强势驱动，出口韧性有望继续保持。 ➢尽管没有强刺激政策，但由于物价拖累因素减轻和“反内卷”等措施，2026年CPI和PPI中枢仍有望温和回升。2026年猪肉价格和能源价格对CPI的拖累有望双双减轻，猪肉价格甚至可能逐渐从CPI的拖累因素转为拉动因素，同时核心CPI有望继续保持韧性，2026年CPI中枢有望小幅回升至0.5%左右。2026年“反内卷”政策措施有望持续推进，推动产能过剩逐渐缓解和PPI逐渐上行，但也要注意，仅靠“反内卷”政策无需求端配套，PPI的上行动力并不强，我们预计PPI或在2026年年中附近回正，全年中枢为-0.3%。 ➢2026年A股存在慢牛的基础，看好全年“科技+周期”双轮驱动行情。2025年保险资金显著加仓权益资产，2026年在中长期资金入市政策持续推动下，理财、信托、资管产品等机构资金有望加快入市。我们测算，理财、信托、资管计划、保险等四类机构资金，目前余额合计已超100万亿元，权益类仓位平均为9.2%，待入市资金规模高达1.5-5.0万亿元，可继续为股市提供充足流动性支撑。2026年A股仍有上涨空间，节奏上或以慢牛为主，风格上看好全年“科技+周期”双轮驱动行情。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 ➢风险因素：海外地缘政治风险突发，国内政策落地不及预期，反内卷政策落地不及预期，基建投资不及预期等。 目录 一、政策：宏观政策托底，但不是强刺激.......................................................................................51.1政策托底而非强刺激的逻辑..............................................................................................51.2货币政策和财政政策力度大概率持平...............................................................................61.3推动物价合理回升的其他政策考虑...................................................................................9二、经济：总量基本平稳，结构分化较大.....................................................................................112.1房地产：商品房销售继续向合理区间收敛.....................................................................112.2制造业投资：保持低位运行............................................................................................132.3基建投资：有望迎来开门红............................................................................................142.4消费：可能走向L型企稳................................................................................................162.5出口：总量平稳而结构分化............................................................................................18三、物价：拖累因素减弱，通胀温和回升.....................................................................................213.1 CPI：拖累因素减轻，中枢小幅回升...............................................................................213.2 PPI：反内卷持续推进，PPI由负转正.............................................................................24四、市场：流动性仍充裕，慢牛有望延续.....................................................................................25风险因素............................................................................................................................................29 图目录 图1：到2035年再翻一番的GDP指数推演...................................................................................5图2：到2035年再翻一番的GDP增速推演...................................................................................5图3：从历史上看，降息难以促进消费...........................................................................................7图4：2021年以来，降息对促进房地产市场失效..........................................................................7图5：我们预计2026年债务总规模小幅增加.................................................................................8图6：我们预计2026年狭义赤字率和广义赤字率保持不变.........................................................9图7：居民用电价格长期未涨...........................................................................................................9图8：居民生活用水价格几乎未涨.................................................................................................10图9：公共汽车票价仅有小幅上涨.................................................................................................10图10：公路货运价格长期未涨.......................................................................................................11图11：近年来城镇化率提高速度持续放缓...................................................................................11图12：近年来城镇人口增长速度持续放缓...................................................................................12图13：现阶段真实住房需求或处于6-8亿平米/年.......................................................................12图14：商品房销售面积尚未降至合理区间...................................................................................13图15：我国规模以上工业总产能已达188万亿元.......................................................................13图16：产能过剩仍有待化解...........................................................................................................14图17：2025年下半年，基建投资的逆周期性被打破..................................................................15图18：2025年下半年，国有投资处于蓄势未发状态..................................................................15图19：过去几年，亿元以上项目投资都具有开门红特征...........................................................16图20：社会集团消费和居民消费基本收敛...................................................................................16图21：居民收入增长呈L型走势..................................................................................................17图22：消费倾向未再继续修复................