农林牧渔行业2026年度投资策略：生猪开启去化周期、肉牛景气反转上行

生猪开启去化周期、肉牛景气反转上行 西南证券研究院农林牧渔研究团队2025年12月 核心观点 养殖板块：生猪：进入“成本竞争新格局”，政策调控弱周期、强分化，2025行业整体微利、龙头强者恒强。能繁母猪产能处于合理偏高区间，政策“看得见的手”持续引导调减与降重，价格波动幅度趋弱，成本领先与生物安全能力成为估值与盈利的核心变量。重点关注企业盈利能力与成本控制能力。推荐牧原股份（002714）、温氏股份（300498）、立华股份（300761）。 风险提示：养殖端突发疫情风险，消费需求不及预期风险等。 肉牛行业：供给深度出清孕育大周期。国内肉牛养殖高度分散（90%以上养殖户规模不足10头），类似2019年前的生猪行业，在长期深度亏损下产能超调风险显著。2024年牛肉价格已跌到近5年最低，活牛价格更是跌到近10年的最低水平。2024年11月单头亏损达1600元以上，已连续8个月亏损超千元，导致行业加速淘汰母牛和减少补栏。母牛PSY仅1（远低于能繁母猪的PSY 30），预计2026年牛肉供给将显著减少。建议关注标的优然牧业（9858）、相关标的福成股份（600965）。 风险提示：养殖端突发疫情风险，消费需求不及预期风险等。 食用菌：行业产能理性回归，龙头巩固格局。冬虫夏草人工培育进入业绩释放期，打开第二成长曲线。传统单品（如金针菇）产能过剩缓解，CR5稳定；虫草投资加速且已有项目验证高盈利能力。 风险提示：市场竞争风险、应收账款管理风险、项目交付风险等。 目录 养殖行业：政策调控力度加大，供需格局向好 肉牛行业：供给深度出清孕育大周期 食用菌：行业产能理性回归，龙头巩固格局 重点投资标的 2025年生猪价格中枢显著低于2024年 生猪价格：2025年生猪价格整体呈“高位开年、二季度弱稳、三季度明显下行并在10月创年内低点”的下行格局，全年中枢显著低于2024年。核心原因是供给端惯性释放与规模化出栏加速、能繁母猪处于绿色合理区间上限并且生产效率改善，叠加二次育肥与出栏体重的阶段性变化和政策对体重与二育的调控，使淡季供给压力在二、三季度集中兑现，而需求端季节性偏弱未能形成有效对冲。 生猪价格预期触底回升 生猪期货指数是市场对未来一年生猪价格预期的平均值。随着2024年四季度猪价回落以及2024年三季度仔猪出生数量的上升，叠加玉米豆粕价格的降低，生猪养殖行业对猪价的预期在2025年年初创下了历史新低。4月关税、轮储扰动带动预期向上修复。7月以来，多行业“反内卷”情绪联动，农业部调控持续，再度拉升预期。国庆后进入消费淡季，产能峰值兑现，价格突破新低。低预期的指引，有助于产业收缩产能。 养殖行业（供应）：本轮周期产能变化的三个阶段 能繁母猪存栏：能繁母猪存栏对应10个月之后生猪出栏。本轮周期产能变化的三个阶段。 ①扩产：2024年5月~12月全国能繁母猪存栏增加，从3986万头增至4080万头左右。 ②稳产：2025年1月~6月，母猪存栏环比-0.4%、+0.1%、-0.66%、-0.02%、+0.1%、+0.02%。 ③减产：2025年7月~10月，母猪存栏持续环降，-0.02%、-0.1%、-0.07%、-1.12%，9月存栏4035万头、10月存栏3990万头 养殖行业（供应）：母猪产能佐证——饲料销量 存栏母猪需要消耗生猪饲料。饲料量的增减，可以辅助说明母猪存栏量的增减。虽然会受饲料备货节奏影响。但中长期趋势相同。涌益母猪料销量现实2025年9月达到年内高点。2025年10月环比-0.80%，11月环比-1.3%。 养殖行业（供应）：母猪产能佐证——养殖利润 自繁自养盈利，外购仔猪利润波动。2024年Q4以来，随着猪价下跌，养殖利润开始减少。但2025年以来，得益于较低的饲料成本，自繁自养养殖仍基本处于盈利状态。养殖企业去产能的压力不足。9月下旬，随着猪价显著跌破14元/公斤，自繁自养开始出现亏损。10月、11月亏损持续，去产能动机强化。2025年12月12日当周，自繁自养利润-163.34元/头，同比变化-223%。 养殖行业（供应）：母猪产能佐证—母猪补栏 增产周期中，二元母猪价格上涨；减产周期中，二元母猪价格下跌。 二元母猪价格：2025年12月11日当周，二元母猪均价1546.00元/头，同比变化-4.5%。 数据来源：ifind，涌益咨询，西南证券整理 养殖行业（供应）：MSY高位运行 2024年农业农村部将能繁母猪保有量目标由4100万头调减到3900万头，侧面印证生产效率的抬升。 效率提升：养殖企业继续精细化管理、优化疫情防控。窝均健仔数震荡提升，MSY高位运行。 养殖行业：2025年以来新生仔猪增至新高，猪肉供给回升 商品猪存栏：2025年前三季度，全国生猪出栏52992万头，同比增加962万头，增长1.8%。 新 生 仔 猪 数 ：2024年下半年能繁母猪存栏持续增长，带动新生仔猪量持续高于上年同期，2025年10月创下新高，按照时间推算，2026年4月前，商品猪出栏压力较大。 商品猪出栏与肉类产量：2025年前三季度，全国猪肉产量为4368万吨，同比增长3.0%，较2024年同期增加128万吨，增速大于生猪出栏增速主要是由于今年以来饲料价格较低，行业普遍明显增重导致。 养殖行业：饲料原料助力养殖成本下行 在2024年玉米豆粕价格同比显著下降的基础上，玉米2025年价格同比进一步下降。今年以来养殖成本整体呈现下行趋势，据涌益咨询数据，规模化和外购仔猪养殖成本12月11日当 周分别为12.40元/公斤和13.31元/公斤。 养殖成本 养殖行业：亏损去产能，四季度养殖利润恶化 养殖行业：资产负债率仍处高位，资金压力限制产能增长。 2025年以来，受益于饲料价格便宜，尽管生猪绝对价格不高，但猪粮比价在近几年中一直处于高位，养殖利润较好。2025年7月后，猪价旺季不旺，猪粮比价跌至近几年同期最低，跌破5.0，养殖利润恶化。2025年Q3产能开始去化，按照十个月兑现周期推算，26Q3出栏压力开始下降。 养殖行业：屠宰量保持增长趋势，冻品库存回升 生猪屠宰量：2025年10月,全国规模以上生猪定点屠宰企业屠宰量3834.12万头,环比增长7.0%,连续4个月环比增长,为今年以来最高屠宰量。2025年1-10月,全国规模以上生猪定点屠宰企业累计屠宰量为32289万头,增幅为19.6%。2025年规上定点屠宰企业屠宰量再创新高，主要是生猪屠宰行业经过连续多年的亏损，大量小型屠宰场点退出或停业，以及私屠滥宰的减少，带动规上定点屠宰企业占比提升。 冻品库存：从冻品库存看，2024年下半年冻品库存率持续走低，屠宰端入库积极性较为低迷。2025年8月后，生猪出栏增加，被动入库变多，冻品库存持续上升，已至同期高位。 养殖行业：资产负债率仍处高位，资金压力限制产能增长 养殖行业：资产负债率仍处高位，资金压力限制产能增长。 行业资产负债率不断提高，行业整体负债率由21年初53.5%攀升至2023Q3的68.3%。2023Q4疫情进一步影响行业养殖成本，后续至截止2025Q3持续修复，行业资产负债率为58.1%，有所改善，但仍旧保持高位，且随着2025Q4养殖利润显著恶化，后续负债率或有提升。 养殖行业：资产负债率仍处高位，资金压力限制产能增长 非洲猪瘟疫情以后，2019-2021年行业中大量资本举债扩张，固定资产建设、生产性生物资产加速提升。近三年产能增速有所放缓，进入稳定增长阶段。2024年以来，行业主体以降本增效，修复负债表为主要发展方向。 养殖行业：资产负债率仍处高位，资金压力限制产能增长 非洲猪瘟疫情以后，2019-2021年行业中大量资本举债扩张，固定资产建设、生产性生物资产加速提升。近三年产能增速有所放缓，进入稳定增长阶段。2024年以来，行业主体以降本增效，修复负债表为主要发展方向。 猪价对CPI影响较大，下半年对CPI带来压力 猪价自周期性较强 猪价自周期性较强，同时因为在CPI中占比较大，对CPI有明显影响。 今年以来CPI同比偏弱，猪肉项在下半年对CPI带来压力 2025年CPI全年维持低位、阶段性转负、年内后段温和回升但中枢仍“近零”。截至11月，CPI累计同比为0.0%，显示通胀修复缓慢。全年食品尤其是猪肉价格在二季度末后由“正拉动”转为“负拖累”，成为年内CPI走弱的关键因素之一。 中央经济工作会议（12月10-11日）是近期关于提振CPI（居民消费价格指数）最核心的会议。此次会议在政策定调中首次将“物价合理回升”纳入货币政策的主要目标，明确提出要通过结构性和逆周期宏观调控，促进经济稳定增长，并推动CPI合理上行。 体重下降，关注去库节奏 积压供应去化：今年饲料成本低，肥猪有溢价优势，生猪均重明显高于2022年之后均值。5月下旬以来，全国生猪出栏均重持续下降。生猪出栏均重与宰后均重，均由近五年同比高位降至同比低位。2026年年后随着大猪供给的收缩，产能压力的边际减弱，猪价中枢有望上移。 养殖行业：反内卷政策催化下的市场机遇 能繁母猪调减指引 数据来源：农业农村部，西南证券整理 反内卷政策催化下的生猪市场机遇 中央财经委员会第六次会议（2025年7月1日）强调“依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”。农业农村部表示将抓好调节产能。加密发布市场预警信息,引导有序出栏,加快淘汰低产母猪和弱仔猪,适应性调整产能,促进供需均衡。这被视为行业供给侧改革的延续，通过环保趋严加速落后产能出清，提升龙头集中度。反内卷政策为生猪养殖板块注入强心剂，短期猪价反弹与盈利修复或延续，中长期产能去化有望推高行业景气度。 猪价与估值均处低位，去产能与盈利助力走出估值洼地 当前生猪养殖板块处于估值底部，头均市值普遍处于历史底部水平。猪价也处于近5年相对低位。随着猪价中枢的抬升，低成本养殖企业利润或超预期。猪价波动降低，盈利中枢或将抬升，布 局 低 成本优质企业。建议积极关注牧原股份、温氏股份、巨星农牧以及立华股份。 生猪养殖板块观点 短期来看：四季度供应增量继续兑现，周期低点仍在后方 1）产能压力：2025年以来，能繁母猪存栏高位，新生仔猪数量持续环增，按照养殖周期，四季度商品猪出栏量将持续增长，供应未见拐点。2026Q1供应维持高位。 2）库存压力：生猪体重同比仍在高位，冻品库存快速回升蓄水池已满。 长期来看：供给侧改革+亏损去产能，产能重整预期确定性强 1）政策去产能：“反内卷”政策下，农业部、发改委、中畜协多次会议引导养殖企业“降重去库+母猪减产”，控制产能增长。 2）亏损去产能：四季度养殖利润恶化，养殖企业主动减产。2025年Q3产能开始去化，10月加速。近期猪粮比跌破预警线，后续或迎来现金流+悲观预期的双重去化。按照十个月兑现周期推算，26Q3出栏压力开始下降。 策略建议：周期弱化、成本为王；政策端以民生与高质量发展并重，引导低效产能退出，龙头红利属性与平台化能力凸显。当前生猪养殖板块处于估值底部，头均市值普遍处于历史底部水平。随着产能持续去化，低成本养殖企业利润或超预期。盈利中枢或将抬升，布局低成本优质企业。建议积极关注牧原股份、温氏股份、立华股份。 目录 养殖行业：政策调控力度加大，供需格局向好 肉牛行业：供给深度出清孕育大周期 食用菌：行业产能理性回归，龙头巩固格局 重点投资标的 肉牛供给调节高度滞后，从配种到出栏需要2-3年 肉牛供给调节高度滞后，从配种到出栏需要2-3年 通常情况下养户从补栏能繁母牛完成配种需要2-3月准备时间，母牛配种成功后，后备母牛转为投胎带胎母牛，怀孕9-10个月。头胎母牛产下牛犊，新生牛犊母牛哺乳3-5个月断奶，断奶后养殖一个月左右到500-600斤架子牛，架子牛育肥10-14个月成为商品牛。此外，牛每胎只生一个，扩繁系数低，