机器人+大健康，新增长曲线清晰

机器人+大健康，新增长曲线清晰 智能厨卫起家，关税摩擦负面影响逐渐消退 买入（首次） 公司传统主营业务为智能厨卫产品，客户以高端厨卫、家居、美容健康等领域的品牌商为主。公司海外营收占比较大，2024年境内营收7.51亿元，境外营收22.64亿元，境外营收占比75.1%。2025年上半年受关税影响较大，但随着越南基地一期于2025年6月份投产，海外订单交付满足能力迅速提高；二期产能正在加紧建设，计划2026年上半年投入运营，全面达产后总产值超2亿美元。随着一二期产能的逐步达产，业绩持续改善趋势有望延续。 高毛利率美容健康类产品发力增长 “健康+颜值”正成为消费新方向。2024年，公司美容健康类产品实现收入3.59亿元，同比增长38.4%。且美容健康产品附加值高，毛利率显著高于智能厨卫产品，2024年毛利率49.18%，比传统智能厨卫品类高15pct以上，利润空间可观。当前公司大力发展美容健康类业务，美容健康类产品保持高增长，预计产品结构优化将带动公司综合利润率提升。 松霖机器人发布后勤、护理机器人，收获养老机构认可 2025年以来公司致力于机器人领域研发。主要包括护理服务机器人系统、后勤服务机器人系统。依托松霖科技的“垂直场景深度+工程化能力”的协同，公司覆盖从研发到量产的全链条能力。2025年8月12日，松霖机器人与福建省伍心养老服务有限公司签订机器人采购合作合同。采购可应用于助行、清洁、理疗、配送、接待、巡检、监控监测、护理陪伴等多场景的智能机器人产品不少于1250台，总计分三年交付。 作者 分析师张一鸣执业证书编号：S0680522070009邮箱：zhangyiming@gszq.com 新增长曲线清晰，给予“买入”评级 公司IDM模式构建护城河，打造和客户强绑定的高盈利能力，近三年在厨卫传统业务的基础上扩展美容健康领域，第二增长曲线成长顺利，未来凭借““垂直场景深度+工程化能力”将着力推动护理、后勤机器人进入市场，目前已初步看到成效，业绩有望持续增长。预计公司2025-2027年实现归母净利润为2.13/4.04/5.36亿元，同比增速-52.4%/+89.9%/+32.8%，最新收盘价对应PE为77.8/40.9/30.8倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 分析师徐程颖执业证书编号：S0680521080001邮箱：xuchengying@gszq.com 分析师彭元立执业证书编号：S0680524050002邮箱：pengyuanli1@gszq.com 相关研究 风险提示：海外需求不及预期、美容健康新品放量不及预期、行业竞争加剧的风险、人民币汇率波动风险。 财务报表和主要财务比率 内容目录 智能厨卫起家，机器人、大健康软硬件接棒发展.................................................................................................4高毛利率美容健康类产品发力增长...................................................................................................................10松霖机器人发布后勤、护理机器人，收获养老机构认可...................................................................................12盈利预测与投资建议........................................................................................................................................15盈利预测..................................................................................................................................................15投资建议..................................................................................................................................................16风险提示.........................................................................................................................................................17 图表目录 图表1：松霖科技发展历程..............................................................................................................................4图表2：公司股权结构图（截至2025年三季报）............................................................................................5图表3：2020-2025Q1-3松霖科技营收及同比增速（右轴）.............................................................................5图表4：2020-2025Q1-3松霖科技归母净利润及同比增速（右轴）..................................................................5图表5：2020-2025H1松霖科技境内外营收及境外收入占比（右轴）...............................................................6图表6：2020-2024年松霖科技研发费用总额及研发费用率（右轴）...............................................................6图表7：2020-2024年松霖科技技术人员数量及占比（右轴）..........................................................................6图表8：2020-2024年公司毛利率及净利率水平...............................................................................................7图表9：IDM模式图解.....................................................................................................................................7图表10：IDM模式和OEM、ODM模式的区别.................................................................................................8图表11：公司历史上屡获国内外各种设计奖项................................................................................................8图表12：公司产品矩阵.................................................................................................................................10图表13：2020-2024年公司主营业务营收拆分及美容健康业务占比...............................................................10图表14：2020-2024年美容健康类产品毛利率显著高于传统智能厨卫业务毛利率..........................................11图表15：威迪思产品智能移动装备示意图.....................................................................................................12图表16：公司机器人板块产品布局................................................................................................................13图表17：伍心养老框架订单..........................................................................................................................14图表18：2024-2027E公司业绩拆分..............................................................................................................15图表19：2024-2027E公司期间费用率预测....................................................................................................16图表20：可比公司估值表（截至2025/12/22）.............................................................................................16 智能厨卫起家，机器人、大健康软硬件接棒发展 公司成立于2004年，2019年在上交所上市，主要产品包括花洒、淋浴器、龙头、智能马桶、智能浴室柜等，以健康作为第一创新方向，为厨卫空间场景提供更优的健康生活创新方案。公司坚持健康硬件IDM创新驱动的发展战略，2025年践行“三三一”战略，即聚焦机器人、大健康软硬件及智能厨卫三大领域，持续深化技术、设计、制造三大底层共享能力，提升细分市场领域产品覆盖率。 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 创始人及一致行动人直接及间接持股合计74.1%。截至2025/11/13，公司股东中，董事长周华松先生及其一致行动人通过直接持股以及间接持股方式共持有公司74.1%的股权。公司股权结构集中，有利于缩短决策链、提高执行效率。 资料来源：公司公告，iFind，国盛证券研究所 2020-2021年公司积极拓展海内外业务，收入和业绩均实现较高增长。2022年营收增长，归母净利润略有下降。 2023年剥离松霖·家业务后，归母净利润同比增长34.98%至3.52亿元。 2024年内销收入下行，但公司优化国际业务布局，创新产品占比提升，叠加外汇收益，使得归母净利润增长26.65%