康波周期与全球资产展望

会议围绕康波周期视⻆下的全球经济与市场展望展开，重点分析了当前商品⽜市的驱动逻辑，并通过对⽐1978年美国与⽇本的经济形势，推演2026年中国与全球宏观⾛势。核⼼观点认为，逆全球化 与美元危机是商品价格上涨的两⼤主线，供给受限与战略储备需求⽀撑⼤宗商品进⼊上⾏周期。美国正重演1978年财政扩张与货币政策偏鸽的情景，实际利率维持低位将削弱美元信⽤，推动美元⾛弱。在此背景下，以铜为代表的商品可能⾯临进⼀步逼仓，油价亦不宜看空。中国则类⽐于1978年的⽇本，处于⼯业化成熟期起点，经济结构呈现居⺠去杠杆、储蓄上升、信贷疲软等特征。随着跨境资本回流⼈⺠币资产，A股有望开启⾦融化慢⽜⾏情。结构上，顺周期板块、具备出⼝优势的制造业（如光伏、化⼯、创新药）以及⾼经营杠杆的消费平台型企业（如航空、旅游、免税）将成为未来投资重点。 ⼀、商品⽜市的驱动逻辑 价格表象背后的双重驱动⼒• 商品上涨本质由逆全球化和美元危机共同推动○逆全球化影响供需结构，导致供给收缩易、新增难○美元作为定价货币，其供需变化直接影响商品价格○ 供给端⻛险加剧 • 康波萧条期下全球从“做⼤蛋糕”转向“分蛋糕”，资源分配⽭盾突出○地缘冲突、矿难（如印尼铜矿）、出⼝禁运等事件频发，供给中断⻛险上升○交易所库存持续偏低，现货紧张局⾯未缓解○ 需求端获战略储备⽀撑 类似1979年美国《战略储备物资修正法》，中美均加强关键资源储备○各⼤交易所出现抢现货现象，⻩⾦、⽩银、铜等品种频繁逼仓○需求不仅来⾃实体消费，更来⾃国家战略层⾯的库存积累○ 以铜为例的库存分化• 2023年3⽉起美铜库存快速累积，⽽沪铜库存持续下降⾄历史低位○若南美优质铜矿因政治或地缘因素出现问题，低库存背景下沪铜可能爆发抢购○历史经验显⽰此类情景已在⻩⾦、⽩银市场多次上演○ ⼆、康波周期下的宏观复盘与推演 美国经济⾛向1978年叙事• 当前美国经历疫情后滞胀→加息控通胀→软着陆预期回升的路径，与1970年代轨迹⾼度相似○2026年或将迎来新⼀轮财政扩张，主因⼤美丽法案推动减税，类似卡特时期企业税下调○财政⾚字依赖度上升，GDP增速与财政⽀出呈强相关性○ 货币政策趋松预期强化• 1978年美联储主席⽶勒为企业背景出⾝，主张低利率刺激就业，实际利率⻓期接近零○展望2026年，特朗普若影响美联储⼈事安排，可能催⽣偏鸽派主席，削弱政策独⽴性○类似1978年确⽴“双重⽬标制”，未来美联储可能进⼀步被赋予⾮通胀职能○ RMP开启变相宽松通道• 当前美联储已启动RMP购买短债，短端利率下⾏但⻓端难降○⻓端利率⾼企制约美股及⻓久期资产估值，债务压⼒倒逼央⾏扩⼤购债范围○未来可能转向YCC（收益率曲线控制），直接⼲预⻓债市场，重启资产购买计划○ 三、中国的类⽐参照：1978年的⽇本 发展阶段⾼度可⽐• 中国当前处于从⾼速发展向⾼质量发展转型阶段，GDP中枢由⾼增⻓降⾄5%左右○类似1970年代后期⽇本完成⼯业化起⻜，进⼊成熟期，经济增速下台阶○房地产泡沫程度、⼈均GDP⽔平均与1990年代⽇本不可⽐，反⽽更接近1975‒1978年⽇本○ 经济结构相似性显著• 居⺠部⻔倾向储蓄⽽⾮投资与消费，信贷意愿低迷，社融修复缓慢○社会总投资主要依赖政府⽀出⽀撑，政府部⻔储蓄率下降○M2与信贷在⽯油危机后经历反弹再回落，直⾄1978年才进⼊弱复苏通道○ 四、美元与资产价格展望 美元步⼊贬值周期• 1978年因美联储加息犹豫，实际利率为零，国际资本对美元信⼼下降○货币锚由利率转向购买⼒平价，商品通胀推动美元贬值○展望2026年，在财政扩张+货币政策受控背景下，美元将被迫⾛弱○ ⼤宗商品全⾯受益• 美元计价商品普遍迎来上⾏驱动，价格分歧缩⼩○不仅⼯业⾦属上涨，能源（如原油）也不应持看空态度○定价逻辑由“基本⾯分化”转向“货币贬值共振”○ 五、A股市场前景与投资⽅向 ⾦融化慢⽜可期 • 康波萧条期是追赶国开启资本市场⻓⽜的关键阶段，历史上⻅于美、⽇、韩○中国正处于⼯业化成熟期起点，有望复制该路径○中美息差收窄推动跨境资本回流，外资持续增持⼈⺠币资产○ ⽇元升值与外资流⼊的历史参照 1978年⽇元升值伴随外国资本⼤规模涌⼊⽇本股市，成为⽜市重要推⼿○当前⼈⺠币若开启升值周期，A股估值将获得系统性抬升动⼒○ 结构配置建议• 科技股虽⻓期乐观，但当前预期较满，短期性价⽐不⾼○顺周期板块估值处于低位，叠加宏观环境改善，成为当前布局重点○重点关注具备出⼝竞争⼒的制造业：光伏、电⼒设备、化⼯、创新药○⾼经营杠杆的平台型消费企业受益于需求弹性释放：航空、机场、免税、旅游等⾏业○