纸浆（SP）专题报告：需求端缺乏亮点，等待供给端驱动

核心观点

• 供给端：海外新增商品浆产能较少，2026年全球商品浆确定性新增产能较少，阔叶浆供应宽松格局有望得到改善；同时海外针叶浆停产或减产的概率较大，部分高成本地区浆厂的亏损情况也给针叶浆带来了较强的成本支撑。
• 需求端：长期偏弱趋势难改，阶段性反弹可期。2025年国内造纸需求出现了明显走弱，主要表现为产能过剩导致纸品价格下跌。对于2026年而言，国内产能投放增速仍高于需求增速，国内纸品价格的压力较大；但2025年第四季度木浆用纸出现了止跌迹象，关注明年旺季纸品价格能否实现上涨。同时欧洲需求在年底也出转暖信号，需要关注其持续性。
• 库存端：关注高库存能否顺利去化以及期货仓单注册情况。2025年无论是海外浆厂还是中国港口库存均出现了明显累库，这是压制全年纸浆价格的重要因素之一。对于2026年而言，需要重点关注二者能否实现有效去化；同时纸浆期货的低仓单亦是交割月前的重要博弈点，需要关注新仓单注册情况。
• 双胶纸：双胶纸在2026年预计仍面临着“宽供应，弱需求”的格局，在纸厂仍具有生产利润的情况下长期偏弱的格局难以改变。2026年可关注其季节性行情以及能否出现出口转暖或者供给端出清等情况。

关键数据

• 2025年1-10月全球化学浆发运量同比增长4.6%，其中中国发运量占比35.1%。
• 2025年1-10月欧洲化学浆消费量同比下降3.5%，其中针叶浆消费量同比下降9%，阔叶浆消费量同比下降1%。
• 2025年1-11月中国阔叶浆产量同比增长0.8%，进口量同比增长10.33%。
• 2025年1-10月中国针叶浆进口量同比增长2.66%。
• 2025年1-11月中国化机浆产量同比下降1.6%。
• 2025年1-10月中国机制纸产量同比增长3.5%。
• 2025年1-10月造纸行业PPI同比下降1.4%。
• 2025年10月全球化学浆浆厂库存天数为46天，较年初上涨3天；其中针叶浆48天，较年初上涨6天；阔叶浆45天，较年初上涨1天。
• 2025年12月中国纸浆港口库存为203.6万吨，较年初下降幅度不明显。
• 2025年10月中国四大木浆用纸的厂内库存之和为496万吨，同比上涨2.8%。

研究结论

• 2026年纸浆期货的重心较2025年上移的概率较大。
• “多浆空纸”的套利机会值得关注。

策略建议

• 单边策略：谨慎考虑逢低做多机会。
• 月间策略：关注“低仓单”带来的月间套利机会。
• 跨品种策略：关注“多浆空纸”的套利机会。