2026年核心主题研判

2025年12月 卢克·特曼 | 加琳娜·波兹德尼亚科娃 | 卡米拉·西亚宗 | 斯特凡·阿布鲁丹 作者 卢克·泰勒曼：主题策略师 路克专注于资本市场和长期战略。他曾为私募股权、投资银行和资产管理领域的买卖双方工作过。路克毕业于伦敦商学院，获得工商管理硕士学位，毕业于商学硕士。麦考瑞大学，悉尼，并且是合格的注册会计师。 加琳娜·波兹德尼亚科娃：研究员 加利娜于 2021 年加入主题研究团队。她拥有经济学学士学位和金融硕士学位。 卡米拉·西阿宗：研究分析师 卡米拉·西阿松是德国银行伦敦宏观经济和主题团队的分析师。她拥有哥伦比亚大学和伦敦经济学院的国际历史双硕士（MA/MSc）学位，以及哥伦比亚大学巴纳德学院的史学学士学位。 斯特凡·阿布鲁丹：研究分析师 斯泰芬于2025年加入主题研究团队。他拥有经济学学士学位，此前曾在新兴市场销售领域工作。 2026年主题：地缘政治、宏观、市场、企业 - 1/2 地缘政治 宏 超大规模公司的系统经济风险似乎有限 2中美贸易杠杆的两个关键点（关键矿产和芯片）已被迅速武器化 2主要经济体宽松周期的终结 中国的经济和社会比许多人认为的更具韧性 4美国经济在短期内并未衰退 不结盟国家（沙特、印度等）趁美国出现权力真空之机，追求过去一直难以实现的目标6多边主义并未消亡。美国和中国之外的新联盟可以非常迅速地出现 周围有很多钱可以解决许多（但不是所有）问题 6人口结构并非你所想的问题 主权债务会导致市场出现意外波动，但不会引发重大危机 欧洲陷入了困境。它面临艰难的选择，但它能做出选择吗？ 私人债务问题正在减少 9核武器又回到了谈判桌上。无人机是未来战争的 中央银行将对滞胀担忧作出反应（无论以何种方式）其他) 进一步滑向政治左右边缘。地方政治将于2026年变得比地缘政治更重要 10日益增长的与人工智能相关的生产力提升 2026年主题：地缘政治、宏观、市场、企业 – 2/2 市场 公司 1强人工智能情绪可以比任何人预期的持续更长时间 2美股或将再次跑赢“世界其他地区” 2人工智能战略仍然是投资者期望的关键 3投资者可能正转向“寻找收益”之外 4选股者回归——2026年将迎来更多收益 4利润率将趋于平稳，尽管收益依然强劲 5投资者可能会变得更加“理性” 停滞的企业现金余额 ex Mag-7：对资本配置的影响 6“好”公司与“坏”公司的分化 盈利增长持续推动股票上涨，即使利率仍保持高位 更多与人工智能相关的IPO和并购 加密货币和稳定币的激增，即使价格仍然波动 资产效率将成为CEO的主要关注点 5. 地缘政治： 18. 宏： 不要高估确定性 紧张而平静 35. 市场： 50. 企业： 选股者的天堂 做点大事 地缘政治：紧张的平静 一个地缘政治动荡年份的经验 中美关系将恶化。即使他们有时会合作，双方的信任也很少。 “权力可以非常个人化。它不是的东西是一致的” 中美关系中的两个关键贸易杠杆点（关键矿产和芯片）已被迅速武器化 - 菲利普·佩森·奥布莱恩，战争与权力 2022年2月初对专业投资者的调查： 5不结盟国家（沙特、印度等）正在利用美国的权力真空来追求过去难以实现的目标 多边主义并没有死！美中之外的新联盟可以非常快地涌现 8混合战争将增加并变得常态化 中美关系正在恶化。即使偶尔互相配合，双方也几乎没有信任。 尽管中美关系近期取得了一些进展，但高级别重置之后随之而来的相互指责和以牙还牙措施的不断循环，在短期内仍有可能持续。 美国仍然将中国视为其主要威胁 中国就美国贸易和地缘政治做出了让人惊讶的回应2025年的自信。关键要点： 在其2025年年度威胁评估中，美国国家情报机构认为中国是“最具威胁能力的行动者”通过其“非对称和常规硬实力策略”来维护其“全球利益”，以及为“替代系统”与美国的竞争提供支持。 中国非常在意不被看作比美国弱 中国有足够的力量进行反击——它已经证明其对关键矿产市场的控制是一种巨大的地缘政治武器，也是谈判中的重要筹码 2 中国正加速摆脱对美国的科技和工业产品依赖 3 美國和中國都需要時間來減少對其他國家的依賴——美國需要減少對稀土的依賴，中國需要減少對出口依賴、半導體和能源的依賴 中美两国似乎相对不关心它们的贸易战对全球经济产生的涟漪效应 5 习近期利用机遇向特朗普施压，表达与台湾统一的愿望 同意举行更高层次和更低层次的会议和活动，比预期的要周密的计划多了 中美贸易杠杆的两个关键点迅速升级。报复性回应可能继续围绕这两个关键点集结。 关键矿物 半导体 ➢ 中国是半导体出口的最大目的地。它主导传统芯片，但在复杂人工智能芯片的国内生产方面落后 预计将在2026年及以后持续的模式： ➢ 美国合并国内关键矿产企业的公私合作关系 ➢ 台湾对尖端芯片的生产至关重要 ➢ 中国在将原始金属矿石转化为精炼金属、合金和半成品方面处于领先地位——但它依赖于进口为了大量的原材料。因此，北京正在投资矿山国外，包括印度尼西亚和刚果（金） ➢美国一直在加强对中国芯片出口管制，以限制北京的获取途径 ➢ 针对今年春季北京对稀土出口的限制，美国对各种项目实施出口管制，包括用于设计半导体软件，直到中国承诺暂时放松限制 ➢ 关键矿产贸易多节点框架提升：近期合作包括加德合作声明、欧盟-非洲合作以及持续的 QUAD 讨论 中国比任何人预期的都要有韧性，因为北京已多元化其贸易伙伴，并继续走向自给自足 几年前，投资者还担心中国会经历“日本化”。我们现在所处的位置是多么显著。 中国在坚决反制美国关税方面的立场得到了回报。中国驻美大使谢锋在11月表示，在谈判中不应跨越的四个“红线”是： 2025年中国市场表现优于美国市场 2025年，货物出口保持强劲 来自中国的已完成货物装运，m 如果美国在衰落，这将需要很长时间。这引发了一些关于到2030年大国竞争将是什么样子的有趣问题 美元霸权并未受到威胁 • 美元可能会进一步贬值，因为一些投资者从购买新的美元资产中撤回，然而，在中等期限内，美元作为世界国际货币根本没有替代品 • 美国可以对大多数全球支付行使控制权 • 稳定币的进展标志着一个保持主导地位的可靠誓言 • 裸眼军事力量支持美元的主导地位 美国创新能力居世界第二 • 充足的风险投资资金支持科技公司 • 与其他发达国家相比，人口结构有利• 美国军事技术、研发和生产能力在规模上无与伦比，并得到远超任何其他国家数倍以上的军事预算 • 美国拥有全球顶尖50所大学中将近一半 到目前为止，美国拥有最深层、流动性最强、最多元化的资本市场 • 它拥有全球主导的银行和支付系统 • 美国公司在世界十大金融机构名单中占据主导地位，包括银行、保险和支付 • 美国拥有全球股市总市值的一半以上 美国与其盟友有着紧密的联系，这种联系将经受住任何一届政府的考验 •美欧及其他西方盟国之间深厚的经济和文化联系将 enduring 当前的紧张局势• 美国政治和文化建立了自我纠正机制，这允许创造性破坏可以在不破坏其基础的情况下发生 • 美国“软实力”是普遍和主导的，源于其娱乐、媒体和体育产业 美国市场庞大，以消费者为中心，对跨国公司来说极具吸引力，以至于无法忽视 • 只要美国消费者有工作，他们就会继续消费，尽管他们对经济不确定性有所担忧 • 大量的“宜居城市”使全国产业多元化，并促进了更好的劳动力流动性 • 创业环境在其他国家非常难以复制 多边主义还没有死。国家们一边组建新的双边联盟只需几周时间，一边仍在集体做交易。这要快得多，快得多。人们先前认为可能 最近的G20和COP峰会遭到特朗普政府抵制。然而，两者都达成了协议——尽管进展不如许多人希望的那么强劲。尽管如此，结果揭示了世界各国维护多边机构的深切愿望。 2025年成立的两个新的军事同盟尤其引人注目 2025年交易选择 各国今年在互相达成新协议方面取得了闪电般的进展。过去阻碍交易的许多不满已经搁置。 ➢ 日本和菲律宾已同意允许对方军队进入其领土 ➢ 沙特阿拉伯与巴基斯坦签署了一项防务协议与北约第5条类似，提供“相互防御”条款 美国撤退使俄罗斯更加大胆 普京总统争取外国支持者的努力在九月展现出来，当时他在俄罗斯东部城市符拉迪沃斯托克主办的东方经济论坛上接待了来自70多个国家的代表。该活动的目的是巩固投资伙伴关系，以对抗该国的西方金融孤立。它也是一个向小国展示俄罗斯是 在上海合作组织会议上与中国、印度及其他国家成功展示团结之后，面向全球开展业务。 欧洲被夹在美国和中国中间。它需要两者，但正面临来自双方的选边站队的压力 如果中国在其稀土金属供应链问题上利用其作为贸易谈判杠杆更加强硬，欧洲汽车、国防、绿色科技、半导体和医疗设备制造商将是受影响最严重的部门。这里 欧洲需要考虑的问题 更大冲突 中国正日益受到欧盟的贸易调查、限制和关税的影响。 调查外国直接投资 预计欧盟将在未来几年引入更多工具来调查中国对外直接投资。 欧洲在稀土矿供应方面仍然落后于美国然而，政策制定者正朝着到2030年实现稀土开采10%、加工40%和回收25%的目标而努力。 多元化尝试 与印度、阿联酋、南锥体共同市场及其他国家完成的交易或正在进行中的交易。 聚焦德国 特别脆弱 与中国存在高额贸易逆差，今年可能达到GDP的2%以上。道路车辆和电力机械是导致逆差上升的主要贡献者。 2025年危机——中国行动计划正在制定中2025年，几家汽车工厂关闭了。Nexperia芯片的出口限制有可能影响德国汽车产业的10%（参见 此处）。 2026年的短期确定性可能是未来更多波动的平静期 世界的不确定性水平可能正在从四月美国关税公告的冲击中正常化，然而，这种缓解可能持续时间不长。预期短期中期将有更多波动。 (YOY月度CPI、IP和季度实际GDP读数的标准差) 混合战争日益猖獗。我们预计将发生进一步、更明确的入侵北约领土的行为。欧洲在无人机战略和反无人机方面落后。技术 我们担心现状偏见。如果，去年这个时候，有人预测了1)波兰击落俄罗斯无人机，2)罗马尼亚战斗机在其领空跟踪一架俄罗斯无人机，3)俄罗斯战斗机在爱沙尼亚领空飞行……那么可能的假设会是更有戏剧性的政治和市场反应。 “更主动而不是被动，这是我们正在思考的事情” “我们的承诺依然坚定”……“我们将与我们的盟友一起捍卫每一寸北约领土” -海军上将朱塞佩·卡沃·德拉贡，11月担任北约军事委员会主席 -美國國務卿魯比奧於9月 国防支出和5%GDP目标 展望未来，我们预计： （ selected nato countries ） ➢ 东欧和西欧的言论之间存在脱节，东欧领导人正提醒西欧注意西欧低估的危险 ➢北约第4条磋商请求增加 ➢ 来自北约内部要求从威慑政策转变为惩罚政策 ➢ 大规模投入无人机和反无人机能力 核试验是美国和俄罗斯的议程。2025年快速的一系列升级应提醒投资者其脆弱性威慑均衡 我们可能正在回到一个核试验增加、军事紧张局势加剧的冷战时代 ➢ 全面禁止核试验条约 (1996):未生效或对任何国家不具有约束力，因为九个关键国家尚未批准（中国、埃及、印度、伊朗、以色列、朝鲜、巴基斯坦、俄罗斯和美国）。 ➢ 新战略武器削减条约：最后核协议俄美之间限制部署战略数量的协议核弹头，2026年2月到期。 2025年核武器发展 美利坚合众国:特朗普总统发帖称他已指示战争部将立即开始核试验。美国上次测试是在1992年。 俄国：在11月，普京指示军事和政治领导人提交可能的测试提案。最近宣布已完成两款核动力及核武器潜能武器的测试。 伊朗：6月份美国对伊朗核设施的打击是首次攻击他国核计划。兰德表示，美国袭击将导致伊朗“调整其策略”，而非其获得核武器的“战略目标”。 波兰/韩国:波兰总理图斯克公开表示，他的国家可能需要装备核武器。韩国双方都有类似的观点