李昭大类资产展望2025年中金公司年度投资策略会20251203

2025年12月04日15:17 关键词 资产配置黄金中国股票美股经济周期政策信号宏观流动性盈利估值牛市顶部信号货币政策通胀复苏股票牛市美联储经济前景央行购金股票政策估值 全文摘要 资产配置团队分析了2025年及进入2026年的市场趋势，指出全球市场受货币秩序重构和AI科技革命两大因素影响，建议投资者超配黄金和中国科技股票，低配商品与美元资产。尽管存在风险，团队认为股票和黄金的牛市延续可能性高，建议维持超配策略，并适当增加商品配置作为对冲，同时调整债券配置以应对潜在风险。强调在黄金估值偏高时，应采取逢低增配策略。 李昭：大类资产展望｜2025年中金公司年度投资策略会-20251203_导读 2025年12月04日15:17 关键词 资产配置黄金中国股票美股经济周期政策信号宏观流动性盈利估值牛市顶部信号货币政策通胀复苏股票牛市美联储经济前景央行购金股票政策估值 全文摘要 资产配置团队分析了2025年及进入2026年的市场趋势，指出全球市场受货币秩序重构和AI科技革命两大因素影响，建议投资者超配黄金和中国科技股票，低配商品与美元资产。尽管存在风险，团队认为股票和黄金的牛市延续可能性高，建议维持超配策略，并适当增加商品配置作为对冲，同时调整债券配置以应对潜在风险。强调在黄金估值偏高时，应采取逢低增配策略。综上，尽管市场存在不确定性，团队建议继续“乘势而上”，维持对中国股票和黄金的超配资产配置。 章节速览 00:00大类资产配置26年展望：黄金与科技股的未来 回顾2025年资产配置，黄金和中国科技股表现亮眼。展望2026年，需关注全球股票与黄金的牛市持续性，尤其是A股、港股及黄金的顶部判断，商品与美股则可持观望态度。资产配置应基于历史牛熊周期，灵活应对市场变化。 02:11中国股市与黄金顶部信号判断难题 讨论了中国股市顶部信号判断的复杂性，通过历史复盘分析经济政策、宏观流动性等维度，指出信号事后清晰但事前难辨，以及经济周期判断的不确定性，强调了及时准确接收信号的重要性。 05:17市场顶部判断的挑战与政策流动性分析 对话深入探讨了通过政策维度、宏观流动性和盈利等角度判断市场顶部的复杂性与挑战。政策维度虽准确率高，但政策方向的不一致、调整节奏快及解读难度大影响判断；宏观流动性虽与股市周期一致，但顶部判断时存在摩擦与不确定性；盈利增速与股市表现关联性不强，估值驱动市场更难准确判断顶部。总结指出，事前判断市场顶部仍面临诸多困难。 08:48美联储政策与黄金顶部预测关系分析 讨论了美联储政策对黄金价格顶部预测的重要性，指出过去五轮大顶中有四轮与美联储政策收紧相关，但也有例外。分析认为，经济向好预期政策紧缩是黄金见顶的关键，且相比中国股票，黄金顶部判断更依赖政策与经济走势。同时，指出美国财政扩张或央行购金加速并不总是黄金牛市结束的标志。最后，基于当前经济信号，探讨了未来经济复苏可能性对黄金与股票市场的影响。 10:53中美经济现状与未来趋势分析 对话深入探讨了中美两国当前经济状况，指出美国经济下行、通胀上行，但政策托底使衰退风险较低；中国政策宽松，需警惕股票过快上涨可能引发的监管干预。双方均面临估值压力，但政策动态调整可能带来转机。地缘变化可能延长黄金牛市，对股市构成挑战。整体趋势显示，中美经济虽有波动，但长期看好。 13:36应对经济复苏与地缘风险：超配黄金与中国股票的策略 讨论了经济复苏、政策风险、地缘政治不确定性对资产配置的影响，建议在黄金和中国股票上维持超配，同时增加商品配置并降低债券配置，以应对潜在趋势变化。 14:37资产配置策略：中国股票与黄金维持超配 讨论了中国股票、债券、美国股票、商品及黄金的资产配置策略。中国股票维持超配，风格均衡；债券因估值偏贵转为低配；美国股票标配，美债亦维持标配；商品从低配调至标配以对冲地缘风险；黄金维持超配，建议逢低增配。强调中国股票和黄金的牛市趋势未见终结迹象，上调商品配置以应对潜在风险。 思维导图 发言总结 发言人1 他对大类资产配置进行了深入分析和前瞻展望，特别是在2026年的投资策略上持积极态度。他首先回顾了2025年全球市场的两大主导趋势：货币秩序的重构和AI科技革命，基于此，他建议投资者超配黄金和中国科技股票。进入2026年，他探讨了维持股票和黄金市场牛市的潜力，同时深入分析了经济基本面、政策走向、流动性和盈利预期以及地缘政治等多重因素对资产表现的影响。尽管市场存在风险和不确定性，但他仍然坚持对中国股票和黄金的超配建议，并增加了商品类资产的配置，以增强投资组合的抗风险能力。整个发言凸显了对当前市场趋势的乐观预期，并提供了具体的投资方向建议。 要点回顾 在2025年全球资产配置上，你们团队的主要建议是什么？目前各类资产所处的位置如何？ 发言人1：在2025年，我们资产配置团队建议超配黄金和中国科技股票，低配商品和美元资产。这一建议基于两大主线判断：一是美元进入贬值周期，推高黄金和非美资产价值；二是AI科技革命带来的股票强势上涨，成长跑赢价值。A股港股已步入牛市约1.2年，接近历史中位数，因此判断顶部的重要性最高；黄金处于牛市第三年，接近历史中位数4.7年，也需关注；而美股牛市已持续三年，根据历史中位数判断还可以继续观察。 进入2026年，从资产配置的角度看，核心问题是什么？您如何总结全球资产的牛熊趋势规律？ 发言人1：核心问题是评估全球股票和黄金在经历了大幅增长后，牛市趋势是否能够持续。如果不能持续，则需要调整配置策略。根据历史数据显示，不同资产具有鲜明的特点。例如，美股牛市持续时间长且占比高，做空风险大，不适合做择时操作；中国股票虽然熊市长短周期较为频繁，但长期回报不差；黄金牛熊周期都很长，顶部判断尤为重要。 对于中国股票市场的顶部判断为何如此困难？ 发言人1：中国股票市场的顶部判断困难在于经济政策、宏观流动性、盈利估值等多个维度信息复杂交织，且在事前很难准确预判市场转折点。此外，身处经济周期中，判断经济真实情况及政策取向变化也极具挑战性。 在金融去杠杆的过程中，市场普遍认为它会支持股市，但实际情况是怎样的？ 发言人1：当时市场普遍认为金融去杠杆会通过打击表外理财、加强监管后，迫使资金进入股市从而对股票市场产生支持作用。然而，实际情况是金融去杠杆最终导致整体信贷收紧，流动性也随之收紧，最终终结了股票牛市。 宏观流动性对股票市场的影响是怎样的？ 发言人1：长期来看，宏观流动性（如M1和社融增速）与股票周期是一致的，即流动性增加时，股票市场通常会上涨。但在判断市场顶部时，即使社融增速或M1在上行或即将迎来上行拐点，也未必能准确预示着市场顶部的到来，因为从流动性到市场表现之间存在摩擦和不确定性。 盈利增速在判断牛市熊市中的作用如何？ 发言人1：从盈利增速来判断牛市熊市存在误判风险。虽然有研究指出盈利增长下行或上行时，股票表现并不明显相关，且在牛市终结的六个周期中有三次盈利增速处于上行状态，三次在下行状态，这表明市场很大程度上可能是由估值驱动而非盈利驱动。 是否可以从估值水平准确判断市场顶部？当前经济和政策信号如何预示黄金和股票市场的走势？ 发言人1：在事前判断上，由于估值水平差异大，很难准确判断市场顶部，相较于经济和政策信号，估值作为判断 依据的准确性较低。而黄金市场顶部的判断更侧重于美联储政策收紧的情况，而非经济或财政因素。当前中国处于弱复苏状态，宏观环境有利于黄金和股票牛市延续，但需要注意的是，如果增长快速上行，黄金牛市可能会受到挑战。而在美国，尽管经济在下行，但也有政策托底，资产负债表健康，衰退风险相对较低，未来可能会延续现在的趋势，甚至可能出现更好状况，使得股票受益而黄金承压。 未来政策变化可能对市场产生何种影响？ 发言人1：美联储目前维持宽松政策，但如果担忧通胀升温，在明年上半年可能会调整政策节奏，但这可能只是一个阶段性的风险，因为新任主席可能延续宽松政策。在中国，政策宽松的必要性更高。 在当前环境下，股票市场可能面临哪些不利影响？ 发言人1：如果明年政府发债不再加速增加，宏观流动会下降，这可能对市场产生不利影响。但政策是动态调整的，稳增长需要政策加力，所以不应预测未来没有增量政策。此外，监管方面也可能吸取过去的经验，采取更为灵活的方式。 从估值角度看，全球大类资产中哪些显得较贵？地缘变化对黄金和股票市场的影响是什么？ 发言人1：根据过去十年的估值分位数分析，黄金、美股和中债的估值较高，而A股港股估值居中，美债和原油相对便宜，因此压力主要集中在黄金和美股。若出现意外的地缘变化，可能延长黄金牛市，但对股票牛市不利。 综合考虑这些因素，对于2026年股票和黄金市场的走势有何预测？ 发言人1：基准情形下，经济转向中美经济共振复苏向上的可能性较高，政策风险相对可控，估值影响有限，地缘风险不确定。因此，股票和黄金牛市延续的可能性较大，建议维持超配中国股票和黄金。 在哪些因素超预期的情况下，应该如何调整资产配置策略？ 发言人1：如果上述因素对黄金和股票产生超出预期的冲击，应未雨绸缪，维持超配黄金和中国股票，并增加商品配置，将其从低配调至标配，同时减少债券配置，由标配降至低配。 各类资产的具体配置建议是什么？ 发言人1：中国股票维持超配，风格更均衡，债券配置极低配；美国股票保持标配，因美股估值偏贵且有美元下行周期的影响；黄金维持超配，但建议逢低增配而非追涨杀跌，采用定投长期持有的思路；商品配置从低配调至标配，以对冲地缘风险并把握潜在的经济复苏带来的机会。