核心观点与关键数据
海外云业务
- 战略布局：腾讯云采取“基础设施先行”策略，全球覆盖22个地区，深耕亚洲、发力中东、辐射欧美，计划在中东、印尼、日本等地加大投入。
- 核心优势：技术领先（媒体云、音视频传输、Fintech场景）与深度本地化服务（如印尼GoTo、泰国正大集团迁移案例），以“高性价比”和优化架构切入市场。
- 竞争格局：海外竞争相对温和，聚焦SaaS和PaaS业务，客户以中企出海和本地互联网企业为主。芯片供应问题下，优先保障内部模型训练芯片，并利用CPU资源及客户GPU资源。
- 未来展望：承接中国企业出海需求，深耕本地SaaS市场，把握“生成式AI+SaaS”趋势，预计东南亚等新兴市场实现规模与利润双提升。
海外游戏业务
- 增长强劲：2025年Q3国际市场游戏收入同比增长43%，预计全年收入达757亿元，占比腾讯游戏32%（提升3pct）。
- 加速驱动因素：①腾讯工业化能力成熟；②收购海外工作室需4-5年积累见效。
- 团队协同：国内团队输出工程师红利与GaaS能力，海外团队保障创意与审美适配（如《三角洲行动》快速迭代，《流放之路》长线内容优化）。
- 未来策略：深化GaaS运营、强化IP长青化（如《刺客信条》电竞生态搭建）、AI全链路赋能（提升研发效率与内容生产力）。
AI赋能游戏
- 全链路渗透：光子工作室95%员工使用AI工具，覆盖制作（2D美术效率提升50%、3D建模成本下降8%）、体验（AI队友/教练提升留存）、技术运营（异常检测）等环节。
- 技术突破：跳出纯大语言模型框架，具备基础“场景连贯性”和“实时生成能力”（如动态场景生成demo），但基于LLM的游戏仍存在角色行为机械等问题。
- 腾讯优势：游戏原生基因与大模型布局结合，能针对性打造游戏专属世界模型。
研究结论与投资建议
- 第二增长曲线：海外云与游戏业务成为腾讯明确第二增长曲线，前期投入进入成果兑现期。
- 盈利预测：维持2025-2027年调整后净利润分别为2626/3013/3454亿元。
- 投资评级：维持“优于大市”评级。
投资风险
政策风险、宏观经济疲软、广告行业竞争、新游戏上线风险、AI伦理风险等。
