联化科技以植保和医药为核心，业务覆盖四大板块：植保、医药、功能化学品以及设备与工程技术。公司是植保CDMO行业龙头企业，客户覆盖全球植保龙头企业。2023-2024年植保板块收入受下游去库存影响略微下降，但随着专利外产品产能出清，价格回升，毛利率有望改善。公司将部分旧产能替换为生产专利内产品的新产能，随着与合作伙伴关系加深，专利内产品需求将快速增长。
医药CDMO业务收入占比持续提升，客户主要是全球前二十大药企，业务已延伸至研发阶段，形成漏斗形项目储备。随着下游客户需求快速增长，医药业务收入将快速增长。
公司从2021年进入新能源行业，目前LiFSI已商业化，随着六氟磷酸锂技改完成，临海联化20万吨电解液产能投产，新能源业务将成为公司营收新增量。
投资建议：植保基本盘稳定，医药和新能源板块带来增量。预计公司2025-2027年实现营业收入63.12/73.73/88.13亿元，归母净利润3.93/5.13/6.17亿元。对应PE分别为28.0/21.5/17.8倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：汇率波动风险、原材料价格波动风险、宏观经济波动及政治关系风险、环保及安全事故风险。
