新一轮上升周期下面板行业信用风险研究

联合资信工商评级一部|候珍珍 自2012年起，面板行业历经三轮完整的周期，2024年至今开启了新一轮上行周期。预计2026—2028年，消费电子高端化需求将是面板行业上行的中长期核心驱动因素，但国补政策延续的不确定性或引发需求波动风险；高端产能实现量产、低端产能保持平稳，面板价格稳定。预计头部企业凭借需求复苏、技术迭代及控产稳价使盈利稳定，杠杆水平下降；中小厂商多数杠杆高企、遭头部企业挤压盈利低迷，风险加剧，部分或被淘汰。 复盘四轮周期的演变规律，供需情况、技术迭代、市场竞争及财务风险是衡量面板行业信用风险的核心因素。在新一轮上行周期中，面板行业表现出以下风险特征：（1）面板需求在终端升级与以旧换新政策驱动下增长，整体呈供需呈紧平衡态势，价格基本稳定。（2）显示技术路线呈多元化发展，LCD主导中低端市场，OLED向中高端领域渗透，Mini-LED填补中间市场空白，Micro LED尚未商业化。（3）行业竞争格局稳定且集中度高，中韩企业主导市场，中国企业掌控LCD话语权，韩国企业垄断高端OLED，Mini-LED领域两国企业竞争态势分化。（4）面板企业财务杠杆仍处高位，盈利虽随控产稳价有所改善，但毛利率整体偏低。 一、引言 在过去的几十年，面板行业经历了数次产业链转移，日韩企业已逐步退出LCD产能，面板制造环节已逐步转移到了中国，2024年中国大陆LCD面板份额超过70%。近年来，面板行业产能结构也逐步优化，大量LCD面板生产线几乎都已完成折旧，受行业价格内卷的影响，低世代的面板生产线也经历了产能淘汰，面板企业不再盲目追求规模扩张，而是根据市场需求变化灵活调整生产及投资节奏，优质产能的占比不断提高。在新一轮上升周期里，受益于国补政策以及消费电子产品技术迭代，高端面板产品下游市场需求旺盛，未来面板行业将会是LCD、OLED及Mini-LED等技术多路径并行的格局。 本文通过复盘面板行业历史，研究面板在本轮上行周期信用风险因素的表现，为投资者和从业者提供信用风险判断依据。 二、面板行业周期及影响信用风险重点因素 （一）面板行业周期 自2012年起，面板行业在供需关系、技术迭代等因素的驱动下经历了三轮完整的周期，2023年起由强周期向弱周期过渡，2024年至今，面板行业开启了第四轮的上行周期。 面板行业具有强周期性特征，复盘面板行业周期，供需变化、技术迭代、竞争格局变化贯穿面板行业发展始终。在每轮周期上升阶段，面板行业供需关系和企业业绩均得到改善；在下行阶段，面板供给过剩，价格下跌，企业亏损数量增加。 第一轮周期（2012—2016年） 2012年起，LCD面板凭借成本优势彻底取代PDP面板（等离子显示面板）市场空间，消费电子（手机、PC）等中小尺寸终端产品兴起，对LCD面板需求稳步扩张，需求支撑行业景气度开始上行。2014年9月—2015年6月，韩国、中国台湾头部企业产能输出稳定，中国大陆厂商如京东方、中电熊猫等加速建设LCD8.5代生产线，但仅少数产线投产，因此整个行业产能扩张节奏温和，LCD面板供需基本达到平衡，价格开始上行。2015年7月—2016年8月，中国大陆多家企业LCD8.5代生产线集中投产，行业产能大幅增长，供给过剩，面板价格承压下行。2012—2014年行业盈利情况稳定；2015—2016年韩企及中国台湾部分企业盈利下滑，京东方、TCL华星等中国大陆企业凭借产业链及产品结构优势，盈利处于行业前列。 第二轮周期（2016—2019年） 2016年9月—2017年11月，液晶电视大尺寸趋势带动了全球面板需求增长，智能手机面板出货量也持续增长，手机用OLED面板需求更是强劲。同时由于韩国企业收缩LCD面板产能转向OLED，行业实现了供需平衡，景气度开始上行，面板价格上升。2017年12月—2019年12月，消费电子终端需求增长乏力，而中国大陆企业开启新一轮的扩张，京东方、TCL华星及日本夏普公司等多条高世代LCD（10.5代线）生产线集中投产，全球面板产能大幅增长，行业供需平衡被打破，陷入供给过剩困境，行业转入下行周期，面板价格下降。2016—2017年面板企业业绩亮眼；2019年行业利润大幅下滑，京东方利润骤降，但仍然盈利，群创、友达由盈转亏，三星、LG的LCD业务持续亏损，坚定其退出LCD领域的决心。 第三轮周期（2020—2023年） 2020—2021年，由疫情催生的宅经济使得显示器、笔记本等终端需求爆发，韩系厂商加速退出LCD领域，面板价格持续上涨，中国大陆企业京东方、TCL华星等企业趁机扩产，填补了韩企退出后的产能空缺。但从2021年下半年开始，随着宅经济效应消退，叠加全球通胀以及地缘政治因素，消费电子终端需求开始下降。同时因前期中国大陆厂商大规模扩产产能集中释放，行业供给严重过剩，面板价格又开始大幅 下跌。直至2023年2月，经过面板厂商一系列控产措施，LCD面板价格才从低谷爬升。2020—2021年行业盈利丰厚；2022年全行业业绩大幅下滑，多家企业亏损；2023年行业分化，京东方净利润大幅下降但亏损幅度收窄，维信诺、深天马等仍大幅亏损。 第四轮周期（2024年至今） 自2024年起，面板行业开启了第四轮的上行周期。国内以旧换新政策促消费激活了终端需求，中小尺寸显示领域需求复苏，车载、平板等中尺寸OLED应用需求持续释放，折叠屏等高端手机需求推动柔性OLED需求增长。从竞争格局看，大陆厂商占据全球LCD产能75%以上，京东方和TCL华星份额合计超50%，主导行业供需与价格；头部面板厂商调整稼动率、延长假期等控产方式稳住供给，面板行业实现价格稳步回升。 （二）影响面板行业信用风险的核心因素 结合2012年至今面板行业四轮周期的演变规律可以看出，供需情况、技术迭代、市场竞争和企业财务风险是衡量面板企业信用风险的核心因素。 供需情况 供需变化会导致面板价格波动，决定了企业的营收与现金流，进而影响偿债能力，是信用风险的首要来源。在上行周期，如2020—2021年宅经济带动下，面板需求爆发且供给处于紧平衡，各类面板价格持续上涨，企业营收和净利润大幅增长，盈利丰厚使其偿债能力增强，行业信用风险处于低位。而到了下行周期，此前扩产释放的产能会形成供给过剩，如2022年因宅经济退潮，面板供给过剩问题凸显，面板价格大幅下跌甚至逼近成本线。此时企业盈利急剧收缩甚至亏损，资金回笼困难，不仅难以偿还银行贷款等债务，还可能因现金流紧张拖欠上游供应商货款，信用风险大幅攀升。 技术迭代 技术迭代有利于生产成本下降和生产效率提升，也会使旧技术生产线加速淘汰，从而促使行业竞争格局发生变迁，加剧企业经营压力与信用分化。面板行业技术迭代速度快，每轮技术迭代都需要企业不断投入大量资金进行技术研发和设备更新，以保持竞争力。若企业未能跟上技术趋势，存量产能可能快速“过时”，如PDP面板被LCD替代，相关企业直接退出市场；2016年后韩企收缩LCD转向OLED，而固守LCD且未布局OLED的企业（如部分中国台湾中小厂商）在后续周期中盈利持续承压。同时，技术转型需大额研发与资本开支，若企业研发能力不足或资金链紧张，无法跟上技术迭代，将面临产品滞销、产能闲置，进一步推升信用风险。 市场竞争 行业竞争格局重构会引发市场份额争夺风险，上行周期时，市场需求旺盛，行业内多数企业都能盈利，竞争压力较小，中小厂商也可凭借产能获得稳定收益，信用风险整体可控。但下行周期中，市场份额争夺白热化，头部企业通过规模优势和成本控制挤压中小厂商生存空间。例如2020—2023年周期内，韩企退出LCD领域后，大陆头部厂商持续扩产，中国台湾企业群创因价格策略调整流失客户，出货量大幅下滑，经营压力下其偿债能力减弱，信用风险高于头部企业。 财务杠杆、盈利水平 面板行业是典型的资本密集型行业，建设一条高世代产线通常需要投资超数百亿元，企业扩产高度依赖债务融资，因此财务风险也是面板行业的重要风险因素之一。在上行周期，企业为抢占市场份额会大举扩产，多通过银行贷款、发行债券等方式融资，这会显著推高企业的资产负债率和财务杠杆。此阶段行业供需情况良好，企业毛利率较高，盈利能力和偿债能力同步增强，信用风险处于较低水平。若行业进入下行周期，面板需求下降引发产能利用率下滑（如2022年全球LCD面板产能利用率跌破70%），盈利空间持续收窄，叠加高额债务本息偿付压力，将进一步加剧企业现金流紧张，增加信用风险。另外，面板企业产线建设回收期长，若债务期限过于短期化，会引起“短债长投”的期限错配，在周期下行期易引发流动性风险。 三、本轮上行周期（2024年至今）信用风险因素变化情况 （一）供需情况 在本轮上升周期中，消费电子终端产品需求升级及国家以旧换新政策共同驱动面板需求增长。面板供需整体处于紧平衡状态。低端面板产能维持稳定，高端面板呈现产能快速扩张以追赶高端产品增长需求的态势。面板价格在供需博弈下基本保持稳定。 2024年至今，面板行业需求增长主要受消费电子终端产品需求升级及国家以旧换新政策驱动。根据中商产业研究院发布的《2025—2030全球及中国显示面板市场现状研究分析与发展前景预测报告》显示，2024年全球显示面板市场规模达到1.3万亿元，较上年增长9.41%。预测2025年全球显示面板市场规模将达到1.4万亿元。 电视机大屏化是近几年全球电视市场的确定性发展趋势，2024年全球LCD电视面板平均尺寸已达51.4英寸，较上年增加了1.4英寸，全球电视市场出货量同比增长2%。此外，大屏化和Mini-LED技术相互协同，Mini-LED技术能够更好的支撑大屏幕画面，2024年Mini-LED电视销量达556.3万台，同比增长490.6%。2024年全球平板电脑呈现出稳健复苏态势，出货量同比增长9.2%。另外，全球显示器市场品牌 整机出货量同比增长1.5%，其中拥有高刷新率、高分辨率性能电竞显示器面板需求量同比增长12%。2024年全球智能手机显示面板出货量同比增长7%，OLED显示面板已广泛用于智能手机，OLED智能手机出货量为7.84亿台，同比增长26%，市场份额占比提升至51%。 2024年1月，工信部等7部门联合印发《关于推动未来产业创新发展的实施意见》明确要加快量子点显示、全息显示等技术研究，突破Micro—LED、激光、印刷等核心显示技术并实现规模化应用，还提出要推动这些技术在智能终端、智能网联汽车等多场景快速推广，为面板行业技术升级划定了重点方向。 2025年1月，国家发展改革委、财政部印发《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》及《手机、平板、智能手表（手环）购新补贴实施方案》，“两新”政策补贴范围进一步扩大，将手机、平板、智能手表（手环）纳入补贴范围，对消费电子终端的补贴力度进一步加强。消费品以旧换新补贴方面，实施手机等数码产品购新补贴，享受以旧换新补贴的家电产品也由2024年的8类增加到12类，单件最高可享受销售价格20%的补贴。个人消费者购买手机、平板电脑、智能手表（手环）3类数码产品，单件销售价格不超过6000元，可享受购新补贴。 从供需情况看，低端面板产能维持稳定，高端面板呈现产能快速扩张态势，以追赶高端产品增长需求。在本轮上升周期中，2024—2025年，全球TFT-LCD和AMOLED面板合计产能持续增长，其中AMOLED面板产能占比约10~15%。大量产能集中于标准分辨率、60Hz刷新率的中低端TV面板，高端面板产能占比相对较少。对于大尺寸高端电视面板，厂商采取“按需生产策略”；在IT产品等中尺寸领域，因换机需求和AI技术赋能，高端IT面板供应短缺；车载等新型显示领域面板需求旺盛，供需相对紧平衡。在此情况下，各大厂商纷纷布局高世代面板生产线以生产高端面板。目前全球OLED8.6代生产线在建项目共计4条，规划投产时间为2026—2028年，产品定位中尺寸IT高端面板赛道。从行业供需情况演变趋势看，预计未来1~3年内（即2026—2028年投产周期内），随着新建产