策略点评：港股和美股在跌什么？——港股&海外周观察
港股和美股在跌什么？——港股&海外周观察 2025年12月15日 证券分析师陈梦执业证书：S0600524090001chenm@dwzq.com.cn证券分析师葛晓媛执业证书：S0600525040003gexy@dwzq.com.cn ◼港股：本周恒生科技下降0.4%，恒指下降0.4%，恒生港股通下降0.5%。行业上，金融业领涨。南向资金主要流入非必需性消费，主要流出工业。 我们认为港股仍处在反弹前夕。从中长期配置来看，当前位置有吸引力。 相关研究 其一，部分海外风险阶段性释放，但仍有风险在前方。一，尽管美联储12月降息落地，但市场下调了明年美联储的降息预期，从中长期来看对港股风偏有影响。二，我们仍然提示关注12月19日日本央行加息，或导致产生潜在的日元carry trade平仓风险，尽管我们预计此次影响不及去年，但现在美股市场相对脆弱，如果美股出现阶段性去杠杆，会间接影响港股。 《AI应用端多场景落地试点》2025-12-14 《除了商业航天，还有哪些产业趋势值得关注？》2025-12-14 其二，从资金层面上看，南向资金以守为主，普遍等待今年结束后，明年开始后做进攻。一季度政策开门红共识强烈，除了科技之外，普遍看好有色。从中长期看，港股AI科技龙头估值处在合理区间，一旦有新的政策或产业催化，资金启动，恒生科技会有明显反弹。 其三，港股配置仍然需要控制仓位，留好子弹。从现在开始到明年1月，港股处在震荡上行前期，红利作为底仓，自下而上选择科技成长股，为反弹做准备。 ◼美股：本周纳指领跌1.6%，标普500下跌0.6%，道指上涨1.0%。行业上，金融、材料领涨，能源、电信业务领跌。美联储降息靴子落地、就业压力凸显以及科技担忧加剧下，美股收跌。具体来看： 其一，美联储降息靴子落地，内部分歧进一步加剧。美联储如市场所料连续第三次降息25个bp，联邦基金利率下调至3.50%-3.75%，符合市场预期。不过对于降息，由于通胀下行停滞和就业市场降温导致联储内部分歧明显加剧，三位官员对降息25基点持异议。会议结束后，也有官员公开表态对降息持审慎态度：芝加哥联储主席古尔斯比反对过快降息，认为应谨慎应对通胀和经济前景，虽对未来利率走势持乐观态度，但对政策放松存不安；克利夫兰联储主席哈玛克表示美联储正处于中性利率附近，倾向采取略微限制性政策，暂未明确强力降息倾向等。 降息之外，12月议息会议仍有三大重点： 一是，美联储重新购买短债。美联储宣布每月购买400亿美元短期国债的储备管理计划（RMP），其力度远超市场预期。美联储宣布购债后，纽约联储即公告称，计划2025年12月12日开始购买。这也意味着美联储将重建银行体系储备，旨在通过重建金融体系储备来缓解短期利率压力。尽管美联储已宣布于12月1日停止缩表，但是流动性仍略显紧张，考虑到此情形美联储这番激进的举动显示出对融资压力“极低的容忍度”，表明其在向管理充裕储备过渡时更加谨慎，将有助于进一步平抑回购市场。 二是，中值指向2026年仍有1次降息。官员们对明年利率的中值与9月点阵图保持一致，指向2026年可能还有1次降息。 三是，明年经济与通胀前景改善。美联储上调经济增速，下调通胀增速。经济增长方面，预期从9月的1.8%上调至2.3%；通胀方面，2026年PCE和核心PCE同比分别小幅下调至2.4%、2.5%。 其二，就业压力凸显。截至12月6日当周，美国初请失业金人数23.6万人，远高于前值19.2万人，创下近三个月最高。显示就业市场韧性受冲击，申请人数回升反映经济不确定性下，就业或存在一定压力。 其三，科技担忧加剧。甲骨文与博通财报“浇灭”市场高预期。甲骨文方面，2026财年第二财季业绩，营收与云业务收入均低于分析师预期。公司同时上调全年资本开支指引，预计将比此前预期多支出约150亿美元。此外媒体称，甲骨文将部分为OpenAI开发的数据中心竣工日期从2027年推迟至2028年；博通方面，AI市场销售前景未能满足投资者的高期望值，市场对AI泡沫的疑虑加剧。 短期来看，等待催化回归。虽然美联储开启购债计划，进一步缓解市场流动性。且从技术层面来看，截至12月12日，标普500市场广度回升至63%，市场宽度在扩大。但是，一方面海外市场临近圣诞节，整体交投平淡；另一方面，当前无论是宏观基本面数据还是财报，都进入“休息期”。整体美股缺乏新的催化，因此预计美股继续以震荡盘整为主。 中长期来看，美股回归由经济基本面和企业盈利韧性所主导的轨道上，主要趋势依然向上。一是，在宏观政策“三降”——降利率、降关税、降企业税，叠加放松监管的政策催化下，美国经济强劲增长。更重要的是，人工智能投资支出不断推动科技繁荣，美股背景依然有利。二是，关于泡沫，我们认为一方面，Mag7的PE中值离金融泡沫顶峰时期（科网泡沫及漂亮50时期）的典型估值水平仍有距离；另一方面，当前美股的快速上涨，主要源于持续的利润增长，而非完全对未来过度投机。进一步看尤其是美国科技，盈利势头一直是近期股价的一个重要驱动因素，美股上涨较为健康。 ◼黄金：全球主要黄金ETF有9支增持，流入最多的是SPDR黄金信托（美国）（+$4.81亿美元），其次是安本实物黄金股票ETF（美国）（+$4.01亿美元），第三是SPDR Minishares黄金信托（美国）（+$2.10亿美元）；全球主要黄金ETF有3支减持，流出最多的是iShares黄金信托（美国）（-$1.66亿美元），其次是Invesco实物黄金ETC(爱尔兰）（-$0.01亿美元），第三是日本实物金ETF（日本）（-$0.002亿美元）。 散户边际增持黄金，机构小幅增持黄金。其中SPDR黄金信托的黄金持有量约37.15百万盎司（周环比+0.3%），SPDR Minishares黄金信托的黄金持有量约5.90百万盎司（周环比+3.5%）。 全球资金：全球股票ETF净流入减速、债券ETF净流入减速。全球股票ETF净流入$246.44亿美元，边际流出$91.49亿美元，全球债券ETF净流入$89.05亿美元，边际流出$19.47亿美元；分国别来看，美国股票ETF净流入最多（+$99.0亿美元）。发达市场中日本股票本周净流入最少（-$1.1亿美元），新兴市场中中国股票ETF净流入最多（$5.6亿美元）。 全球股票ETF行业类别中，净流入行业Top3:材料、公用事业、科技；净流出行业Top2：金融、必选消费。 ◼下周重点关注数据及事件： 基本面方面：1）欧元区12月制造业PMI、美国11月非农就业报告、美国12月标普全球制造业PMI初值；2）美国11月CPI同比；3）12月19日，日本11月CPI同比、日本央行议息会议。 事件方面：1）12月15日，英伟达即将举办应对AI缺电的相关主题峰会、美联储理事米兰等将发表讲话；2）12月16日，中国外交部长王毅于12月12日至16日访问阿联酋、沙特、约旦；3）12月17日，纽约联储主席威廉姆斯发表讲话、美联储继续实施购债计划；4）12月18日，英国央行议息会议、欧洲央行议息会议；5）12月19日，日本央行议息会议。 ◼风险提示：美国经济快速陷入衰退，美联储政策超预期，全球地缘政治风险超预期，特朗普政策反复，历史经验不代表未来，数据统计及测算的误差风险。 数据来源：Wind，Bloomberg，华尔街见闻，金十数据，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn
