2025年11月金融数据点评：社融新增超市场预期，信贷数据结构分化

社融新增超市场预期，信贷数据结构分化 固定收益研究团队 ——2025年11月金融数据点评 陈曦（分析师）chenxi2@kysec.cn证书编号：S0790521100002 王帅中（联系人）wangshuaizhong@kysec.cn证书编号：S0790125070016 事件：央行公布2025年11月金融数据，社融新增2.49万亿元，社融存量同比增长8.5%，较前值持平；2025年前11个月社会融资规模增量累计为33.39万亿元，同比增长13.6%；M1同比增长4.9%，M2同比增长8.0%，M0同比增长10.6%，前十个月净投放现金9175亿元。 社融新增超市场预期，贷款数据回落受多方面因素影响 1、11月社融新增2.49万亿元，略超2021-2024年同期均值。社融新增量超出市场预期，Wind统计的16家机构预测中位数为2.18万亿元，平均数为2.02万亿元。政策性金融工具落地，企业债券净融资和信托贷款放量，11月信托贷款量为844亿元，同比增长8.3倍；企业债券净融资量为4169亿元，同比增长75.1%。2、11月社融存量同比增长8.5%，较前值持平，近一年来整体呈现政府部门加杠杆对冲居民部门去杠杆态势。我们在报告《债券市场收益率下行趋势或改变》中提出，2024年9月以来政策思路发生转变，社融增速从之前的趋势下行转变为企稳回升，主要方式为大量发行政府债券。截至2025年三季度末政府部门杠杆率为67.5%，较2024年同期上升8.8pct，居民部门杠杆率为60.4%，较2024年同期下降1.2pct，政府部门加杠杆对冲居民部门去杠杆。 相关研究报告 3、贷款数据回落受多方面因素影响。一是经济结构处于转向阶段，传统行业如地产、基建等信贷需求回落，新兴行业对银行贷款依赖较小；二是地方政府化债会阶段性下拉贷款增长。2025年三季度货币政策报告指出，2024年以来地方政府发行4万亿元特殊再融资债券，其中约六到七成用于偿还银行贷款。化债将支持方式从贷款转为债券，并不影响整体支持力度，但是会使贷款增速有所下降。4、居民贷款同比少增，票据融资仍处同期高位。11月居民贷款减少2063亿元，环比增加1541亿元，同比少增6304亿元，11月居民贷款短期贷款同比少增2496亿元，长期贷款同比少增3700亿元。居民中短期贷款减少或仍反映居民端需求偏弱，消费更加谨慎，长期贷款减少或与房地产市场持续低迷有关。企（事）业单位贷款中票据融资3342亿元，仍为11月新增人民币贷款主要增量。 《中央经 济工作会议学习—事件点评》-2025.12.13 《重视“通胀正常化”的可能性—2025年11月价格数据点评》-2025.12.11 《出口增速回升转正，外贸仍具较强韧性—2025年11月进出口数据点评》-2025.12.10 5、金融时报再次强调“观察金融数据不宜盯住个别月份总量和增速的波动，更不宜以个别时点金融数据波动来判断政策力度”。7月新增人民币贷款-500亿元，为2005年7月来首负，金融时报当时已经发文指出分析经济金融形势时无需对单月数据过度关注。逆周期和跨周期调节政策持续发力下，2025年至今社融存量、M2同比均相对稳定。 市场：近期事件均已落地，日内长端收益率上行 金融数据于12月12日17：00发布，债市收益率未有明显变化，日内长端收益率整体呈上行趋势。近期中央政治局会议、美联储降息、中央经济工作会议均已落地。 债市观点：经济预期修正下，债券收益率有望趋势性上行 对于股、债配置，我们维持观点： （1）2025年下半年，经济增速或不会明显下行；（2）物价等结构性问题，有望趋势性好转；（3）股债配置继续切换：债券收益率有望持续上行。 风险提示：政策变化超预期；经济变化超预期。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 资料来源：Wind 资料来源：Wind 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开源证券研究所 上海地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼3层邮编：200120邮箱：research@kysec.cn 深圳地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层邮编：518000邮箱：research@kysec.cn 北京地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层邮编：100044邮箱：research@kysec.cn 西安地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编：710065邮箱：research@kysec.cn