房地产行业月报：11月楼市延续调整态势；料明年市场将保持稳定

房地产行业月报 11月楼市延续调整态势；料明年市场将保持稳定 11月前百开发商销售环比下跌11.7%。根据克而瑞的初步资料，2025年11月前百开发商全口径销售总额由10月2,769亿元（人民币，下同）环比下跌11.7%至2,444亿元。我们跟踪的21家主要上市开发商11月销售额环比下跌11.1%，但因华润置地11月销售额环比大增50%，拉动整体销售均价环比上升2.3 %，销售面积则环比微跌2.7%。在11月销售额排名前10开发商中，9家均为国企，其中华润置地排名第一。在前50的房企中，2025年前十一个月国企合同销售额市占率增加至76.4%（前十个月：75.6%）。 资料来源：FactSet 11月优化“人、房、地、钱”新模式。2025年11月，根据“十五五”规划建议和近期国务院专题学习会议内容，中央政策继续对推动房地产高质量发展作出部署，加快完善城市更新，商品房开发、融资、销售等制度，优化“人、房、地、钱”要素配置，重点解决农业转移人口的安居问题，增加改善性住房供给城中村，危旧房改造和存量盘活，加强“好房子”建设等工作，促进房地产市场平稳健康发展。 谢骐聪,CFA,FRMphilip.tse@bocomgroup.com(852)37661815 莫佩雯carman.mok@bocomgroup.com(852)37661840 国家统计局2025年10月资料同比跌幅持续。根据国家统计局公布的70大中城市商品住宅价格指数，10月新建商品住宅价格指数同比/环比分别下跌2.6%/0.5%（2025年9月：-2.7%/-0.4%），二手商品住宅价格指数同比/环比分别下跌5.4%/0.7%（2025年9月：-5.2%/-0.6%）。 投资启示：我们仍预计二级市场的需求将持续改善并好于一级市场，明年新房市场将保持基本稳定，而我们认为买家将继续偏好国企项目。随着资本市场情绪好转，一些领先的民营企业可能会借机加速其债务重组进程。中长期我们继续看好华润置地（1109 HK/买入）和越秀地产（123 HK/买入），这两家公司在过去几年的销售表现优异，且在销售方面执行能力更强。 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博搜寻NH BCM或登录研究部网站https://research.bocomgroup.com 第一部分：股市 近一个月中国企业指数表现总体强于中国内地开发商股价表现。行业资产净值折让维持85.6%。 资料来源：彭博，交银国际（截至2025年12月9日） 资料来源：彭博，交银国际（截至2025年12月9日） 资料来源：彭博，交银国际预测（截至2025年12月9日） 第二部分：房企销售表现 11月楼市延续调整态势 11月前百开发商销售环比下跌11.7% 根据克而瑞的初步数据，2025年11月前百开发商全口径销售总额由10月2,769亿元（人民币，下同）环比降11.7%至2,444亿元。2025年11月销售总面积约为1,317万平方米，环比降5.9%。2025年前十一个月合同销售总额同比降18.7%至30,163亿元（2024年前十一个月：37,123亿元）。 21家上市开发商的11月销售额环比下跌11.1% 我们跟踪的21家主要上市开发商11月销售额环比下跌11.1%，主要由于华润置地的增幅大于50%，销售均价环比上升2.3 %，销售面积则环比微跌2.7%。21家开发商前十一个月销售额相比去年同期降幅持续，国企表现略好。在11月销售额排名前10开发商中，9家均为国企，其中华润置地排名第一。在前50的房企中，2025年前十一个月国企合同销售额市占率增加至76.4%（前十个月：75.6%）。 11月优化“人、房、地、钱”新模式 2025年11月，根据“十五五”规划建议和近期国务院专题学习会议内容，中央政策继续对推动“房地产高质量发展”、构建“房地产发展新模式”作出部署，加快完善城市更新，商品房开发、融资、销售等制度，优化“人、房、地、钱”要素配置，重点解决农业转移人口的安居问题，增加改善性住房供给城中村，危旧房改造和存量盘活，加强“好房子”建设等工作，促进房地产市场平稳健康发展。 第三部分：实体市场 2025年11月10城 新 房 成 交 量 环 比 上 升7.77%（ 对 比2025年10月 环 比-2.07%），供应量环比上升53.8%，库存去化周期扩大至约20.78个月。 10月前四周30城新房成交量环比上升1.91%。一/二/三线城市成交量分别环比+2.9%/+18.8%/-23.3%。 资料来源：万得，交银国际 资料来源：万得，交银国际 资料来源：万得，交银国际 国家统计局2025年10月数据同比跌幅持续。根据国家统计局公布的70大中城市 商 品 住 宅 价 格 指 数 ，10月 新 建 商 品 住 宅 价 格 指 数 同 比/环 比 分 别 下 跌2.6%/0.5%（2025年9月：-2.7%/-0.4%），二手商品住宅价格指数同比/环比分别下跌5.4%/0.7%（2025年9月：-5.2%/-0.6%）。 根据城市等级划分，新建商品住宅区在一/二/三线城市的指数同比跌幅继续放缓，而二手商品住宅区则在一/二线城市的指数同比跌幅轻微扩大。一/二/三线城市新建商品住宅区指数同比跌幅分别为-0.8%/-2.0%/-3.4%（2025年9月：-0.7%/-2.1%/-3.4%） ， 二 手 商 品 住 宅 指 数 同 比 跌 幅 分 别 为-4.4%/-5.2%/-5.7%（2025年8月：-3.2%/-5.0%/-5.7%）。新建商品住宅区指数在一/二/三线城市环比分别为-0.3%/-0.4%/-0.5%。而二手商品住宅区指数在一/二/三线城市环比跌幅分别为-0.9%/-0.6%/-0.7%。 资料来源：万得，交银国际 资料来源：万得，交银国际 第四部分：政策回顾和公司更新 政策回顾 中央层面 2025年11月，根据“十五五”规划建议和近期国务院专题学习会议内容，中央政策继续对推动“房地产高质量发展”、构建“房地产发展新模式”作出部署，加快完善城市更新，商品房开发、融资、销售等制度，优化“人、房、地、钱”要素配置，重点解决农业转移人口的安居问题，增加改善性住房供给城中村，危旧房改造和存量盘活，加强“好房子”建设等工作，促进房地产市场平稳健康发展。 地方层面 11月份全国超33城出台举措，涉及公积金、城市更新、“以旧换新”等方面，为楼市稳定提供支撑。 主要公司以及行业更新 上海 上海新增6个新盘过会，保利置业誉静安均价13万最高。11月30日，上海新批6个住宅项目预售许可证，合计513套房源，计划12月陆续开盘，分布于浦东、长宁、静安、松江、青浦五区。其中，静安苏河湾板块“誉静安”由保利置业通过股权收购获得，推出96套143平方米改善户型，均价13.02万元/平方米；长宁程家桥“西郊云庐”52套，均价12.02万元/平方米；浦东唐镇“壹江臻邸”85套，均价8.3万元/平方米；松江新城“西派云间”、泗泾“华发海上都荟”及青浦新城“观宁府”分别推96套、142套、42套，均价5.7万/平方米、4.5万/平方米、5.9万元/平方米。 龙湖集团 2028年到期美元债价格下跌2.1美分，创2025年4月以来最大跌幅。11月27日，龙湖集团在中国市场发行的2028年1月到期美元债价格下跌，创下自2025年4月7日以来最大跌幅，该债券每1美元跌2.1美分。具体数据显示，4.5%债券价格降至86.3美分。 华润置地 上海澐启滨江122套房源首开售罄。11月30日，华润置地旗下“澐启滨江”项目首批开盘结果出炉，122套房源一日售罄，均价13.67万元/平方米，认购率225%。据悉，该项目8月1日拿地，11月1日开放展厅，半月接待超2000组客户，11月20日累计认筹275组，11月29日清盘。地块位于浦东后滩“浦江之心”，距黄浦江直线约300米，是上海内环内一线临江仅存未开发完整地块。 富力地产 美元债重组获77%债权人支持，截止期延至12月12日。12月2日，富力地产披露其关联发行人怡略有限公司三笔美元票据重组进展，截至11月28日中午12时，持有未偿本金总额约77%的计划债权人已同意或正在办理加入经修订的重组支持协议。为给予需额外时间完成内部审批的债权人便利，富力地产与发行人决定将加入重组支持协议的最终截止期限延长至2025年12月12日伦敦时间下午4时。 前10月累计总销售收入117亿元。11月14日，广州富力地产股份有限公司发布了2025年10月的未经审核营运数据。根据公告，该月总销售收入约为12亿元，销售面积为11.77万平方米。截至2025年10月底，累计总销售收入约为人民币117亿元，累计销售面积为114.91万平方米。 碧桂园 2025年1-11月权益合同销售金额303亿元。12月4日，碧桂园控股有限公司发布了2025年11月份未经审核的营运数据。根据公告，碧桂园及其附属公司连同合营公司和联营公司，于2025年11月单月共实现归属公司股东权益的合同销售金额约人民币23.5亿元，归属公司股东权益的合同销售建筑面积约30万平方米。 141亿美元离岸债务重组计划获香港法院批准。12月4日，碧桂园的141亿美元离岸债务重组计划获香港法院正式批准。报道显示，碧桂园最初提出的重组提案未能获得债券持有人的认可，进展受阻。今年5月，银行贷款人更明确警示，若碧桂园无法满足其提出的要求，重组计划恐难成功，碧桂园在谈判期间两次更换财务顾问。 中海地产 5.43亿摘长沙天心宅地，楼面价6550元/平方米。12月2日，中海地产旗下湖南省中海城市广场投资有限公司以5.43亿元底价摘得长沙天心区金盆岭街道[2025]长沙市055号宅地，成交楼面价约6550元/平方米，出让面积2.76万平方米，容积率≤3.0。根据公开资料整理，地块位于劳动西路以南、天剑路以东、芙蓉中路以西，距地铁1/3号线侯家塘站不足200米，周边已有省六工程公司机关小区等社区。 招商蛇口 发行50.4亿元公司债，票面利率为1.77%。11月24日，招商局蛇口工业区控股股份有限公司发布2025年面向专业投资者公开发行公司债券（第三期）票面利率公告。该公司发行不超129.3亿元公司债券已获中国证监会证监许可[2025]1210号文注册，本期债券发行规模不超50.4亿元。本期债券分两个品种，品种一（债券代码：524555；债券简称：25蛇口04）为3年期固定利率债券，品种二（债券代码：524556；债券简称：25蛇口05）为5年期固定利率债券。 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦9楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本报告之作者进一步确认﹕i）他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表本报告之30个日历日前交易或买卖本报告内涉及其所评论的任何公司的证券；ii）他们及他们之相关有联系者并没有担任本报告内涉及其评论的任何公司的高级人员（包括就房地产基金而言，担任该房地产基金的管理公司的高级人员；及就任何其他实体而言，在该实体中担任负责管理该等公司的高级人员或其同级人员）；iii）他们及他们之相关有联系者并没拥有于本报告内涉及其评论的任何公司的证券之任何财务利益。根据证监会持牌人或注册人操守准则第16.2段，“有联系者”指：i）分析员的配偶、亲生或领养的未成年子女，或未成年继子女；ii）某信托