国债期货周报：财政预期再定价引发长端利率急转

市场分析 宏观面：（1）宏观政策：10月27日，央行时隔近十个月宣布重启公开市场国债买卖操作，向市场释放了明确的稳预期信号;10月30日，中美经贸团队达成三方面成果共识，一是中方将与美方妥善解决TikTok相关问题;二是美方将暂停实施其对华海事、物流和造船业301调查措施一年，同时将暂停实施其9月29日公布的出口管制50%穿透性规则一年;三是美方取消10%“芬太尼关税”，对中国商品24%对等关税将继续暂停一年。国务院关税税则委员会宣布在一年内继续暂停实施24%的对美加征关税税率，保留10%的对美加征关税税率；12月8日政治局会议明确实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，释放宽货币信号。（2）通胀: 11月CPI同比上升0.7%。 资金面：（3）财政：2025年1–10月财政运行呈现“收入温和修复、支出节奏回落、基金收缩与专项债放缓并存”的特征。一般公共预算收入同比增长0.8%，税收连续八个月改善，增值税、个税和企业所得税均保持修复态势，但非税收入拖累整体增速，收入完成进度略低于往年均值；一般公共预算支出同比仅增2%，连续三个月放缓，主要受上半年财政前置发力后劲不足以及基建类支出走弱影响，社保与教育仍保持相对较快增长。（4）金融：11月金融数据整体偏弱，信贷仍由票据与短贷支撑，居民和企业中长期融资需求继续走低，贷款同比大幅少增。社融增速虽维持在8.5%，但主要由企业债券和表外融资对冲政府债与贷款的走弱，反映私人部门加杠杆意愿依旧不足。M1、M2增速同步下滑，活期存款下降更快，显示实体部门资金周转与经济活力偏弱。在需求走弱与政策宽松预期并存背景下，后续稳增长仍更依赖货币侧发力。（5）央行：2025-12-12，央行以固定利率1.4%、数量招标方式开展了亿1205亿元7天的逆回购操作。（6）货币市场：主要期限回购利率1D、7D、14D分别为1.27%、1.47%、1.51%，回购利率近期回落。 市场面：（7）收盘价：2025-12-12，TS、TF、T、TL收盘价分别为102.46元、105.82元、107.99元、112.47元。涨跌幅：TS、TF、T和TL周度涨跌幅分别为0.05%、0.07%、0.15%和0.20%。（8）TS、TF、T和TL净基差均值分别为-0.05元、0.02元、-0.04元和-0.21元。 综合来看：本周国债走势整体呈前高后低。周初在政治局会议的积极财政和适度宽松货币基调下，叠加资金面持续宽松，长端利率震荡修复；周三至周四股弱债强、地产与股市扰动有限，长债收益率下行，情绪明显改善。然而周五走势突变，央行主管媒体提及更大规模专项债和超长期特别国债的发行预期，市场随即转向交易“宽财政—供给放量”逻辑，长端收益率单日上行，显示利率对财政供给敏感度仍高，当前行情仍处于政策预期与资金面主导的阶段。 策略 单边：回购利率回落，国债期货价格震荡，2603合约中性。套利：关注TL2603基差反弹。套保：中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保。 风险 流动性快速紧缩风险 图表 图1：国债期货主力连续合约收盘价走势|单位：元............................................................................................................3图2：国债期货板块各品种涨跌幅情况|单位：%................................................................................................................3图3：国债期货各品种沉淀资金走势|单位：亿元................................................................................................................3图4：近一日各期限国债期货持仓量占比|单位：%............................................................................................................3图5：国债期货板块各品种前20名净持仓占比走势|单位：%............................................................................................3图6：国债期货多空持仓比（前20合计）|单位：无............................................................................................................3图7：国开债-国债利差|单位：%..........................................................................................................................................4图8：国债发行情况|单位：亿元...........................................................................................................................................4图9：Shibor利率走势|单位：%............................................................................................................................................4图10：同业存单（AAA）到期收益率走势|单位：%.........................................................................................................4图11：银行间质押式回购成交统计|单位：笔、亿元..........................................................................................................4图12：地方债发行情况|单位：亿元.....................................................................................................................................4图13：国债期货跨期价差走势|单位：元..............................................................................................................................5图14：现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS-T）..............................................................................................................5图15：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TS-TF）...........................................................................................................5图16：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TF-T）.............................................................................................................5图17：现券期限利差与期货跨品种价差（3*T-TL）|单位：元、%................................................................................5图18：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TS-3*TF+T）|单位：元、%........................................................................5图19：两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率|单位：%..........................................................................6图20：TS主力合约IRR与资金利率|单位：%.....................................................................................................................6图21：TS主力合约近三年基差走势|单位：元.....................................................................................................................6图22：TS主力合约近三年净基差走势|单位：元.................................................................................................................6图23：五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率|单位：%..........................................................................6图24：TF主力合约IRR与资金利率|单位：%.....................................................................................................................6图25：TF主力合约近三年基差走势|单位：元....................................................................................................................7图26：TF主力合约近三年净基差走势|单位：元................................................................................................................7图27：十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率|单位：%......................................................................7图28：T主力合约IRR与资金利率|单位：% .................................................................................................