国家资产负债表分析
- 负债端：2025年11月实体部门负债增速8.7%，符合预期，预计12月下降至8.5%左右，与稳定宏观杠杆率目标一致。金融部门资金面平稳，主要与7500亿特别国债续作有关，后续边际收敛概率较高。中央经济工作会议强调稳定宏观杠杆率，等待2026年两会给出定量财政目标，并提出健全预期管理机制、推动投资止跌回稳、灵活运用降准降息等政策工具。
- 财政政策：上周政府债净增加2981亿元，高于计划，预计12月继续下行至12.5%附近。
- 货币政策：上周资金面平稳，一年期国债收益率收至1.39%，预计下沿约为1.3%，中枢在1.4%附近；十年国债和一年国债期限利差稳定在45个基点。十年国债和三十年国债利差区间在20-50个基点，未来波动区间或在1.6%-1.9%和1.8%-2.3%附近。
- 资产端：10月物量数据走弱，关注后续经济企稳情况。两会给出全年实际经济增速目标在5%左右，名义经济增速目标在4.9%，需观察是否成为未来中枢目标。
股债性价比和股债风格
- 中国进入潜在经济增速下行周期，2024年四季度结束，盈利周期低位窄幅震荡。负债端收敛空间不大，海外方面中美进入均势竞争，若美国科技领域估值重估，资金或流向中国。风险偏好追随盈利进入区间震荡，新增资金有限，配置收益低，对择时和交易要求高。
- 上周资金面平稳，股债轻微上涨，权益风格成长占优，股债性价比偏向债券。十债收益率下行至1.84%，一债收益率下行至1.39%，期限利差稳定在45个基点。宽基轮动策略跑赢沪深300指数。
- 建议投资者转入防御，主推长债加价值类权益资产配置组合。推荐上证50指数（仓位80%）、30年国债ETF（仓位20%）。
行业推荐
- 行业表现回顾：本周A股放量下跌，通信、国防军工等涨幅最大，煤炭、房地产等跌幅最大。
- 行业拥挤度和成交量：电子、电力设备等拥挤度较高，美容护理等较低。成交量同比增速最高为商贸零售，跌幅最大为煤炭。
- 行业估值盈利：通信、电子等PE(TTM)涨幅最大，煤炭、房地产等跌幅最大。银行、证券等估值相对历史偏低。
- 行业景气度：外需边际回落，内需方面二手房价格下跌，汽车成交量走弱，新房成交处于历史最低。
- 公募市场回顾：主动公募股基多数跑赢沪深300，资产净值小幅上升。
- 行业推荐：推荐A+H红利组合和A股组合，主要集中在银行、电信、石油石化、交通运输等行业。
风险提示
- 宏观经济变化超预期，政策超预期宽松，剩余流动性持续大幅扩张，资产价格走势预测与实际形成偏差。
- 行业推荐根据过往数据、规律、经验总结，行业未来表现可能不及预期。
- 市场波动超预期，与预测差异较大。
- 宽基指数推荐历史表现不代表未来收益。
