固收周报（12月8日-12月12日）：关注机构情绪变化，把握上限关键位置

——固收周报（12月8日-12月12日） 2025年12月13日 ⚫本 周 债 市 回 顾 ：利 率 震 荡 回落， 收 益 率 曲 线略陡 分析师 本 周 （12/8-12/12） 债 市 收 益 率 整 体 下 行 ， 主 要 受 重 大 会 议 为 经 济 工 作 定 调 、 美 联 储降 息 如 期 落 地 等 因 素 影 响 。截 至12/12，30Y、10Y、1Y国 债 收 益 率 分 别 变 化-0.90BP、-1.03BP、-1.35BP收 于2.25%、1.84%、1.39%，30Y-10Y、10Y-1Y期 限 利 差 分别 较 上 周 变 化0BP、+0.53BP收 于40.9BP、45.2BP。本 周10Y收 益 率 整 体 下 行 ，背后 对 应1） 重 要 会 议 召 开 释 放 宽 松 货 币 政 策 和 财 政 政 策 信 号 、2） 美 联 储 降 息 落 地。 刘雅坤：17887940037：liuyakun_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523100001 ⚫下 周债 市 展 望 ：关 注 下 周 经 济 数 据 表 现 基 本 面 来 看 ，生 产 指 标 表 现 不 一 、房 地 产 成 交 同 比 表 现 下 行 、物 价 板 块 表 现 有 所 分 化 。本 周 生 产 指 标 表 现 分 化 ；需 求 端 基 本 全 面 回 落 ，地 产 成 交 表 现 均 下 行 ；通 胀 板 块 物 价 指数 本 周 涨 跌 不 一 ， 尤 其 生 活 资 料 价 格 分 化 明 显。 周欣洋：010-80927726：zhouxinyang_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524080001 供 给 方 面 ，12/8-12/14利 率 债 发 行 规 模 回 落 ， 本 周 发 行 国 债10939.9亿 元 （ 其 中 特 别国 债 续 发7500亿 元 ） 、 发 行 地 方 债1069.55亿 元 ， 同 业 存 单9417.8亿 元 ， 整 体 较 上周 回 升13158.98亿 元 。 国 债 、地 方 债 、 存 单 发 行 规 模 较 上 周 分 别 变 化8709.9亿 元 、-17.62亿 元 、4466.7亿 元 ；按 新 增 专 项 债 和 新 增 一 般 债 额 度 分 别 为4.4万 亿 元 和0.8万亿 元 计 算 ， 地 方 债 整 体 发 行 进 度 达 到102.8%（ 含 已 公 布 的 下 周 将 发 规 模 ，2021-2024年 同 期 平 均 为101.4%），新 增 专 项 债 和 新 增 一 般 债 发 行 进 度 分 别 为104%、96.3%（ 含已 公 布 的 下 周 将 发 规 模 ，2021-2024年 同 期 平 均 分 别 为102.4%、96.3%），在 今 年5000亿 元 限 额 中 有2000亿 元 发 行 新 增 专 项 债 ， 若 按4.6万 亿 元 额 度 计 算 ， 则 今 年 进 度 为99.5%。 研究助理：张岩东：15210804363：zhangyandong_yj@chinastock.com.cn 风险提示 资 金 面 来 看 ，12/8-12/12央 行 通 过7天 逆 回 购 小 额 净 投 放47亿 元 ，本 周 资 金 面 边 际 收紧 ，DR001/DR007分 别 较12/5变 动-3BP、1BP至1.28%、1.51%。 同 业 存 单 方 面 ，3M、1Y存 单 分 别 回 升 不 到1BP至1.62%、1.67%，1Y-3M、6M-3M存 单 期 限 利 差 回升 不 到1BP至5BP、3BP左 右 。 对 于 下 周 ， 当 前 资 金 面 略 有 收 紧 ， 但 央 行 通 过7天 逆回 购 操 作 等 维 护 跨 月 流 动 性 意 图 仍 明 确 ，关 注 每 月15日 前 后 将 发 行 的6M买 断 式 逆 回购 续 作 情 况 ， 预 计 大 概 率 继 续 超 额 续 作 ， 资 金 面 可 能 将 波 动 回 正 维 持 均 衡。 1.经济基本面超预期回升影响债市主线风险2.政府债供给节奏超预期的风险3.债市利率超预期大幅回调风险 ⚫债 市 策 略 ：关 注 机 构 情 绪 变 化 ， 把 握1.85%关 键 位 置 后 续 关 注 三 方 面 变 化 ：1）11月 经 济 数 据 表 现 、2）12月 重 要 大 会 的 后 续 政 策 落 地 可 能及 影 响 、3） 交 易 盘 博 弈 放 大 债 市 波 动 情 况 。 下 周 主 要 关 注 以 下 要 素 ：1） 基 本 面 ：关 注 下 周 初 将 公 布 的11月 消 费 、 投 资 、 就 业 等经 济 数 据 情 况 ，关 注 在 上 月 经 济 数 据 整 体 不 强 的 情 况 下 ，本 次 数 据 显 示 的 投 资 、消 费 等会 否 出 现 回 升 ， 从 而 观 察 四 季 度GDP在 高 基 数 的 情 况 下 回 升 的 可 能 ；2） 政 策 面 ：本周 召 开 了 中 央 政 治 局 会 议 和 中 央 经 济 工 作 会 议 ，对 明 年 的 经 济 工 作 做 出 指 示 ，尤 其 是 中央 经 济 工 作 会 议 更 详 细 地 做 出 要 求 。大 会 表 态 整 体 仍 然 积 极 ，尤 其 是 财 政 政 策 方 面 从 去年 的 “ 提 高 赤 字 率 ” 淡 化 为 “ 保 持 必 要 赤 字 ” ， 货 币 政 策 方 面 “ 把 促 进 经 济 稳 定 增 长 、物 价 合 理 回 升 作 为 货 币 政 策 的 重 要 考 量 ”，新 增“ 灵 活 高 效 运 用 降 准 降 息 等 多 种 政 策 工具 ”表 述 ，短 期 政 策 加 码 概 率 回 升 ，关 注 降 准 降 息 预 期 回 升 及 后 续 实 际 落 地 的 可 能 及 影响 。此 外 ，后 续 中 长 期 来 看 长 债 的 主 要 向 上 驱 动 可 能 来 自 再 通 胀 风 险 ，而 本 次 会 议 强 化了 相 关 预 期 ，而 随 后 续 实 施 城 镇 居 民 增 收 计 划 、优 化 机 制 来 有效 撬 动 民 间 投 资 活 力 等 政策 推 进 内 需 偏 弱 格 局 或 改 善 ，债 市 或 逐 步 逆 风 ；3）机 构 行 为 ：主 要 关 注 公 募 销 售 费 用新 规 正 式 落 地 后 机 构 边 际 赎 回 的 可 能 、公 募 等 交 易 盘 在 债 市 震 荡 格 局 下 的 交 易 博 弈 。此外 ，临 近 年 尾 今 年 抢 配 行 情 相 较 往 年 谨 慎 ，而 去 年 以 来 机 构 交 易 盘 占 比 明 显 上 升 ，债 市易 出 现 羊 群 效 应 ， 尤 其 近 两 周 公 募 交 易 盘 情 绪 反 转 较 快 （ 上 周 大 幅 卖 出943亿 元 ， 本周 转 为 大 幅 买 入819亿 元 ） ， 需 关 注 债 市 情 绪 变 化 ， 债 市 或 波 动 放 大 。 在 以 上 因 素 的 基 础 上 ，下 周 资 金 面 大 概 率 均 衡 转 松 ，叠 加 基 本 面 仍 不 强 势 、宽 货 币 预 期加 强 ，债 市 短 期 顺 风 条 件 仍 在 ；但 在 机 构 行 为 偏 离 以 往 配 置 行 为 ，交 易 盘 占 比 上 升 的 情况 下 ，债 市 波 动 或 有 所 放 大 。需 关 注12月 大 会 后 续 的 政 策 落 地 及 通 胀 预 期 变 化 对 债 市的 影 响 。 央 行 给 定1.75-1.85%区 间 或 使 得 债 市 上 有 顶 ， 近 期 十 债 始 终 在1.85%以 下徘 徊 ， 少 有 冲 破 也 迅 速 回 归 ， 短 期 或 对 十 债 收 益 率 继 续 上 行 有 所 约 束 ， 因 此 仍 关 注1.85%关 键 点 位 及 以 上 的 配 置 价 值 。短 端 方 面 ，受 央 行 态 度 及 操 作 影 响 ，资 金 面 整 体 均衡 偏 松 ， 短 端 以 政 策 利 率 （1.4%） 为 下 限 ， 目 前 短 端 在1.39%左 右 ， 短 期 收 益 博 取 赔率 有 限 ；长 端 方 面 ，十 债 可 能 短 期 仍 将 维 持“ 上 有 顶 、下 有 底 ”的 状 态 ，但 近 期 扰 动 要素 增 加 ，大 会 影 响 有 限 、市 场 主 线 仍 不 十 分 明 朗 下 机 构 行 为 交 易 盘 情 绪 反 转 较 快 ，短 期债 市 可 能 波 动 放 大 ， 仍 然 建 议 把 握1.85%关 键 点 位 的 配 置 机 会。 目录Catalog 一、本周债市：利率震荡回落，收益率曲线略陡...........................................................................................3二、下周展望与策略...............................................................................................................................5（一）债市展望：关注下周经济数据表现.......................................................................................................5（二）债市策略：关注机构情绪变化，把握1.85%关键位置............................................................................10三、下周公开市场操作及财经日历...........................................................................................................12四、风险提示...................................................................................................................................12 一、本周债市：利率震荡回落，收益率曲线略陡 本 周（12/8-12/12）债 市 收 益 率 整 体 下 行 ，主 要 受 重 大 会 议 为 经 济 工 作 定 调 、美 联 储 降 息 如 期落 地 等 因 素 影 响 。截 至12/12，30Y、10Y、1Y国 债 收 益 率 分 别 变 化-0.90BP、-1.03BP、-1.35BP收 于2.25%、1.84%、1.39%，30Y-10Y、10Y-1Y期 限 利 差 分 别 较 上 周 变 化0BP、+0.53BP收于40.9BP、45.2BP。本 周10Y收 益 率 整 体 下 行 ，背 后 对 应1）重 要 会 议 召 开 释 放 宽 松 货 币 政 策 和财 政 政 策 信 号 、2） 美 联 储 降 息 落 地 。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，