零食行业2026年投资策略：健康零食方兴未艾，量贩之风蒸蒸日上

2025年12月12日 证券研究报告/行业投资策略报告 食品饮料 评级：增持（维持） 分析师：何长天执业证书编号：S0740522030001Email：hect@zts.com.cn分析师：熊欣慰执业证书编号：S0740519080002Email：xiongxw@zts.com.cn分析师：赖思琪执业证书编号：S0740525090001Email：laisq@zts.com.cn 报告摘要 回顾：中国零食行业历经多年发展已达多元化成熟发展阶段，健康化、功能化、高性价比成为2025年市场的主流趋势。产品端，魔芋、燕麦等健康品类迅速放量，且具备多元创新空间；渠道端，量贩零食业态满足消费者“多、快、好、省”的消费需求，维持高景气。出海方面，多家零食企业布局海外以获得增量。 上市公司数128行业总市值(亿元)44,907.60行业流通市值(亿元)44,293.80 展望：零食行业仍高度分散，消费者需求多样，具备自产自研能力、供应链体系健全的企业有望延续高景气，健康化品类及高效率渠道仍有空间。 投资建议：我们维持看好头部零食量贩品牌扩品类、供应链提效、积极探索自有品牌带来的店效提升空间，以及递交港股招股书后资本市场关注度的提升，建议关注万辰集团。健康零食品类中，考虑到魔芋及燕麦品类仍有创新空间，“魔芋+”、“燕麦+”有望进一步拓宽品类上限，建议重点关注卫龙美味、盐津铺子、西麦食品。 风险提示：原材料价格波动风险，销售季节性波动风险，市场竞争风险，食品安全风险、研报信息更新不及时、第三方数据失真及市场规模测算偏差。 相关报告 魔芋发展空间广阔，量贩店效稳步提升 中国零食行业历经多年发展已达多元化成熟发展阶段，健康化、功能化、高性价比成为市场趋势。据灼识咨询数据，2023年中国零食市场规模达到1.27万亿元，预计到2028年，市场规模将超过1.6万亿元，CAGR5为5.2%，规模持续增长。分品类来看，咸味零食和坚果种子零食是占比最高的细分品类，健康零食是增长最快的新型品类。 来源：灼识咨询，中泰证券研究所 来源：灼识咨询，中泰证券研究所 品类端：魔芋发展空间广阔，龙头企业跑赢板块。根据沙利文数据，2024年中国魔芋终端市场规模约为270亿元，其中休闲类魔芋零食占比超过180亿元，过去十年的复合增长率接近20%。目前，该品类尚处于扩容初期，还未形成天花板效应，发展空间仍然广阔。上市公司层面，复盘2022年至2025H1卫龙及盐津的魔芋品类的收入，规模均实现翻倍以上增长，带动公司整体收入快速提升。股价角度来看，截至2025年12月8日，卫龙和盐津2025年股价涨幅分别为56%、4%，均跑赢SW零食指数。 来源：公司年报，WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所（以2025年1月1日收盘价为基数计算） 渠道端：中国量贩零食饮料零售市场规模增速领先其他渠道，截至25年9月量贩行业CR2高达78.5%。量贩零食零售规模实现快速增长，按GMV计算，2019-2024年市场规模由73亿元增长至1297亿元，年均复合增速为77.9%。预计未来五年，随着消费者对多元化及高质价比产品的需求不断深化，到2029年，量贩零食饮料零售市场规模预计将达人民币6,137亿元，2024年至2029年的预期年均复合增速为36.5%。据艾媒咨询数据，2021年末，国内量贩零食门店总数仅为2500家左右，而在2025年，预计将增至4.5万家。以门店数量计算，截至9月3日，据弗若斯特沙利文认证，鸣鸣很忙的全国门店数量突破2万家，截至6月30日，万辰集团披露的门店数量也达到了1.54万家，当前鸣鸣很忙、万辰集团两家企业的总门店数，在整个大盘的占比已经达到78.5%。 来源：万辰生物科技港股招股说明书，湖南鸣鸣很忙港股招股说明书，中泰证券研究所 来源：国家统计局，中国饮料工业协会，中国副食品流通协会，国际货币基金组织，灼识咨询，万辰生物科技港股招股说明书，中泰证券研究所 业绩表现分化，具备品类红利的公司表现优异。25Q1-Q3，零食板块上市公司业绩表现分化。卫龙、盐津、西麦受益于健康化消费趋势，核心单品魔芋、燕麦片维持高速增长，带动公司收入维持双位数增长；有友受益于多款单品入驻山姆等会员制商超，表现亮眼；万辰延续开店势能，收入延续高增，万店规模下渠道议价能力提升，利润表现超预期；洽洽由于原材料价格持续处于高位，短期业绩承压；劲仔及甘源由于费投增加，利润表现稍显疲软。 展望明年，板块延续高景气，健康化品类及高效率渠道仍有空间。量贩行业“双寡头”的格局形成后，现阶段企业之间不仅是简单的规模竞争，更需要“精耕细作”，比拼的是消费者转化效率、单店与整体运营效率，以及稳健的资金储备。我们维持看好头部零食量贩品牌扩品类、供应链提效、积极探索自有品牌带来的店效提升空间，以及递交港股招股书后资本市场关注度的提升，建议关注万辰集团。健康零食品类中，考虑到魔芋及燕麦品类仍有创新空间，“魔芋+”、“燕麦+”有望进一步拓宽品类上限，建议重点关注卫龙美味、盐津铺子、西麦食品。 万辰集团：供应链托底，极致效率的零食零售企业。产品组合方面，公司覆盖水饮、乳制品、冲调饮品、膨化食品、烘焙糕点、糖果巧克力、果冻、肉类零食、坚果炒货、方便速食、果干蜜饯、素食山珍等12个品类，SKU数量超过2,000个，充分发挥量贩零食的多样性和高性价比优势。门店数量方面，公司在江苏省、安徽省、浙江省、山东省、河北省等多个省（自治区、直辖市）成为门店数量领先的量贩零食头部品牌，以超15,000家终端门店的规模优势确立行业领先地位。供应链端，公司已建成覆盖全国的分布式仓储网络，包括50余个区域配送中心和超90万平方的现代化智能仓储体系，配合数字化供应链管理系统，全面实现"T+1"高效配送。我们预计，公司26 年将持续巩固和深化现有的优势市场，通过精细化运营推动区域运营效率的提升；同步依托供应链优势，推进新兴区域市场的扩张。 卫龙美味：魔芋上新速度加快，积极拥抱新兴渠道及即时零售。产品端，公司推出麻酱口味、牛肝菌口味、傣味舂鸡脚魔芋爽；渠道端，持续扩张新兴渠道、即时零售业态等，传统渠道也积极调整，持续拓展网点，优化单店效能推动线下终端业绩稳步增长。 盐津铺子：大单品托底，渠道调整逐步理顺。公司产品端聚焦六大核心品类，大力研发创新，打造系列爆款新品，魔芋品类表现亮眼，渠道端全面覆盖高势能渠道并推动全球化布局，随着原料成本逐步进入下行区间，中长期依托供应链及成本优势，利润弹性值得期待，整体增长势能强。 西麦食品：健康矩阵持续扩容，全域布局成效显著。产品端，公司在研发端精准发力，成功推出药食同源燕麦谷物粉、酶解燕麦粉、功能性燕麦肽饮系列等多款新品，推动品类突破，产品矩阵更趋丰富，实现“健康+功能”的差异化优势；渠道端，休闲散称零食渠道业绩显著攀升，B2B社区私域业务终端网点覆盖量实现跨越式增长，即时零售渠道销售额创下历史新高。此外，公司还单独成立礼品事业部，发力礼品赛道。原料价格处于低位背景下，公司产品及渠道均有突破，增长抓手多元。 风险提示 原材料价格波动风险，销售季节性波动风险，市场竞争风险，食品安全风险、研报信息更新不及时、第三方数据失真及市场规模测算偏差。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。