11月金融数据解读：企业融资多渠道回暖

企业融资多渠道回暖 经济研究·宏观快评 执证编码：S0980516060001执证编码：S0980524090003 证券分析师：李智能0755-22940456lizn@guosen.com.cn 证券分析师：田地0755-81982035tiandi2@guosen.com.cn 事项： 11月我国新增社融2.49万亿元（预期2.02万亿元），新增人民币贷款3900亿元（预期5043亿元），M2同比增长8.0%（预期8.2%）。 评论： 结论：11月金融数据呈现总量企稳、结构分化的特征。社融增速持平上月的8.5%，环比增长强于季节性，主要受非标与直接融资支撑，但信贷已连续五个月同比少增，其中居民拖累明显，同比少增4763亿元，反映终端需求仍偏弱。结构上企业端出现边际改善：企业贷款同比多增，票据冲量收窄，中长贷降幅明显缩减，此外非标和直融均显著回暖，可能预示制造业投资意愿初现筑底。值得关注的是，11月财政存款同比明显多减，显示政府支出节奏加快，成为当前托底经济的关键。 展望后续，居民信贷仍是主要制约，政策料将继续侧重财政发力，加快资金落地以稳定内需；货币政策或延续结构性工具主导，引导资源向重点领域倾斜。随着财政效能释放，社融有望企稳，但实质性回暖仍需等待私人部门信心恢复。 具体看，11月数据的几个主要特征： 11月社融回升斜率明显大于最近三年同期均值，表现偏强。与过去三年同期绝对金额比较，今年11月社融处于次高水平；从同比角度看，政府债券和信贷同比少增拖累社融增速，但非标以及直融同比多增充分对冲了拖累因素，本月社融增速持平上月的8.5%。相较去年同期，11月社融同比多增1597亿元，各科目对同比增量的贡献排名如下：政府（贡献-98.4%）、信贷（贡献-86.1%）、非标（贡献124.7%）和直融（贡献159.8%）。 11月信贷数据仍然偏弱，连续5个月同比少增，但企业端结构有所改善。宽口径下（非社融），当月新增信贷为3900亿元，同比少增1900亿元；社融口径下，人民币+外币贷款新增3831亿元，同比少增917亿元。 当月存款增加1.41万亿元，同比少增7600亿元，M2同比增速继续回落至8.0%。从结构看，居民、企业、非银存款增加，财政存款减少。同比看，居民、企业、非银存款均少增，财政存款多减。与此同时，M1同比增速较10月继续回落（回落1.3pct至4.9%），回落幅度基本持平去年同期的高基数效应（去年11月较10月上升1.6pct），指向实际货币流通变化不大。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 解读 社融： 同比增速出 现企稳 11月社融回升斜率明显大于最近三年同期均值，表现偏强。11月是社融季节性回升月份，过去三年同期环比平均增加8661亿元，今年11月社融环比增加1.67万亿元，明显高于历史均值。其中信贷环比增加4185亿元（历史平均增加5120亿元），非标环比增加3232亿元（历史平均增加2110亿元），政府债券环比增加7189亿元（历史平均增加732亿元），直融环比增加1316亿元（历史平均减少8亿元）。与过去三年同期绝对金额比较，今年11月社融处于次高水平；从同比角度看，政府债券和信贷同比少增拖累社融增速，但非标以及直融同比多增充分对冲了拖累因素，本月社融增速持平上月的8.5%。相较去年同期，11月社融同比多增1597亿元，各科目对同比增量的贡献排名如下：政府（贡献-98.4%）、信贷（贡献-86.1%）、非标（贡献124.7%）和直融（贡献159.8%）1。 人民币贷款 11月信贷仍然偏弱，连续5个月同比少增，但企业端结构有所改善。宽口径下（非社融），当月新增信贷为3900亿元，同比少增1900亿元；社融口径下，人民币+外币贷款新增3831亿元，同比少增917亿元。 11月企业贷款总量同比多增且结构有所改善，票据冲量迹象仍存但有所减弱，提示企业融资需求边际出现改善。当月非金融企业贷款新增6100亿元，同比多增3600亿元。结构上，中长贷同比延续少增但幅度明显收窄，短贷同比多增，票据同比仍多增但幅度收窄，冲量迹象有所减弱。中长贷当月增加1700亿元（同比-400亿元）；短贷增加1000亿元（同比+1100亿元），票据增加3342亿元（同比+2119亿元）。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 居民贷款环比延续负增，同比连续5个月少增，显示居民加杠杆意愿仍然低迷。当月新增居民贷款-2063亿元，同比少增4763亿元，显示居民消费和购房需求仍不足。具体看，短贷减少2158亿元，同比多减1788亿元，提示11月居民消费同比数据仍偏弱。11月居民中长贷增加100亿元，同比少增2900亿元，与地产景气度环比改善但同比继续走弱相印证。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 非标、直接融资与政府债券 11月政府融资环比明显增加，构成本月社融增量的主要来源。当月新增政府债融资1.20万亿元，是本月社融增量的主要来源，但受高基数影响较去年同期少增1048亿元。 表外融资转正，但委托贷款有所减少。当月表外三项融资合计增加2146亿元，同比多增1328亿元。其中，未贴 现银行承兑汇票增加1490亿元（同比+580亿元）；信托贷款增加844亿元（同比+753亿元），委托贷款减少188亿元（同比-5亿元）。 11月企业直接融资同比连续3个月多增。当月新增企业直接融资4511亿元，同比多增1702亿元。结构上，信用债新增融资4169亿元，同比多增1788亿元。同时，股票融资维持扩张但幅度有所放缓，新增342亿元，同比少增86亿元。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 货币：M2-M1剪刀差 继续走阔 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 当月存款增加1.41万亿元，同比少增7600亿元，M2同比增速继续回落至8.0%。从结构看，居民、企业、非银存款增加，财政存款减少。同比看，居民、企业、非银存款均少增，财政存款多减。当月居民存款增加6700亿元，同比少增1200亿元；企业存款增加6453亿元，同比少增947亿元；新增非银存款800亿元，同比少增1000亿元；新增财政存款-500亿元，同比多减1900亿元，显示11月政府支出明显加速。 与此同时，M1同比增速较10月继续回落（回落1.3pct至4.9%），回落幅度基本持平去年同期的高基数效应（去年11月较10月上升1.6pct），指向实际货币流通变化不大。M2-M1增速剪刀差走阔1.1pct至3.1%，社融-M2增速剪刀差走阔0.2pct至0.5%。 风险提示 海外市场波动，海外经济进入衰退。 相关研究报告： 《中央经济工作会议解读-壮大新动能，深入“反内卷”》——2025-12-11《通胀数据快评-价格改善趋势延续》——2025-12-10《11月进出口数据点评-高技术提速，新市场托底》——2025-12-09《12月政治局会议解读-提质增效，内需主导》——2025-12-08《9月非农数据点评-迟来的指引，摇摆的降息》——2025-11-24 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032