11月金融数据点评：政策发力和科技融资需求拉动社融回暖

2025年12月14日 报告发布日期 政策发力和科技融资需求拉动社融回暖 11月金融数据点评 孙国翔执业证书编号：S0860523080009sunguoxiang@orientsec.com.cn021-63326320黄汝南执业证书编号：S0860525120004huangrunan@orientsec.com.cn010-66210535孙金霞执业证书编号：S0860515070001sunjinxia@orientsec.com.cn021-63326320陈至奕执业证书编号：S0860519090001香港证监会牌照：BUK982chenzhiyi@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫在连续三个月同比小幅少增后，11月社融数据重返同比多增区间，但宏观层面的核心趋势未变——内生性融资需求偏弱的格局依然在延续，政策支持与科技领域仍是社融增长的主要支撑。11月社融当月同比多增1597亿元（10月同比少增5959亿元），明显回暖。 ⚫居民“加杠杆”意愿依然不足。11月整体信贷规模虽企稳回升，但居民端表现较为疲软，说明居民部门依然在主动“降杠杆”。自10月房地产政策持续宽松（如“四个取消、四个降低、两个增加”组合拳）以来，居民购房意愿仍未明显回升，10-11月楼市销量同比增速无显著改善，使得11月居民中长期贷款同比少增幅度扩大至2900亿元（10月同比少增1800亿元），延续走弱态势。 ⚫相较之下，各项政策效果的持续释放与科技领域融资需求旺盛，是本期社融企稳回升的核心支撑： ⚫政策性金融工具的增量资金已逐步进入经济循环中。将11月企业短贷与票据融资规模合并观察不难发现，企业日常生产经营相关的短期融资需求并无显著变化，这一现象印证了节后企业经营景气度边际改善有限（如11月节后PMI回升幅度较小）。在此背景下，叠加前期“反内卷”政策效果的持续显现，企业中长期贷款融资需求反而逆势回暖，同比少增幅度收窄至400亿元（10月为1400亿元）。这一反差背后的原因可能在于，前期5000亿元政策性金融工具已完成投放（11月委托贷款规模已回落），相关工具进入经济循环后逐步发挥作用，带动配套贷款落地，进而直接拉动企业中长期贷款回暖。 政策更细化，方向更聚焦——学习中央经济工作会议精神2025-12-12服务消费提振核心CPI：2025年11月通胀点评2025-12-11全球资本开支仍是出口主线：11月进出口点评2025-12-10 ⚫随着各地陆续收到财政部分配的5000亿元政府债务额度，政府债券融资对社融的拖累开始减弱。11月政府债券同比少增幅度大幅收窄至1048亿元（10月为5643亿元），一方面是因为11月政府债券发行错位的影响有所减弱，但更重要的是另一方面，此前5000亿元地方政府债务结存限额向各省市落地分配的影响开始显现。截至2025年12月10日，至少18个省（自治区、直辖市、计划单列市）已完成近期预算调整，其中江苏、浙江、四川、深圳、青岛、新疆、吉林合计获批1617亿元额度。并且值得关注的是，11月财政存款同比少增（10月为同比多增），这意味着新增债务资金投放节奏可能较快，有望较快对实体经济形成有效支撑。 ⚫科技领域直接融资需求依然旺盛。科技领域部分企业保持快速发展态势，直接融资需求尤为突出。相较于企业中长期贷款，企业债券融资需求明显更为强劲，11月企业债券融资同比多增1788亿元，已连续3个月维持在1500亿元以上。这一现象既反映出当前科创企业中长期资金需求仍较旺盛，也印证了科创债对相关企业融资需求的有效适配。 ⚫综合来看，11月的社融数据虽然有所回升，但依然依靠政策发力以及科技融资需求，客观上需求不足的问题依然存在，M1M2均下滑，且剪刀差再次扩大可能也印证了这点。展望后续，我们认为政策发力和科技融资需求可能仍会是未来一段时间社融的主要支撑，结构性工具对内需、科技创新、中小微企业的支持只增不减，不过风格上会更加注重均衡，除了追求科技领域的增量以外，提振消费需求和物价等也都将是政策的着力点。 风险提示 ⚫贸易战升级背景下经济复苏不及预期的风险；海外货币政策超预期紧缩的风险。 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。