国债周报：社融同比多增 信贷仍需提振

CONTENTS目录 周度评估及策略推荐 周度评估及策略推荐 ◆经济及政策：11月PMI数据显示，供需两端均有所回暖，但制造业PMI仍处于荣枯线下，服务业下滑明显，表明内需仍有待提振。新型政策性金融工具未能完全对冲地产下行的冲击，当前需求恢复的动力不足，经济内生修复态势仍待巩固。出口方面，11月出口数据强于预期，对美出口回落而非美地区出口增速维持韧性。中央经济工作会议强调继续实施适度宽松的货币政策，明年降准降息预期仍存。海外方面，12月美联储降息落地且开始购买短债，流动性紧张现象有望缓解。 1、中央经济工作会议：要继续实施适度宽松的货币政策。把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量，灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕，畅通货币政策传导机制，引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域。 2、2025年11月末社会融资规模存量为440.07万亿元，同比增长8.5%。其中，对实体经济发放的人民币贷款余额为267.42万亿元，同比增长6.3%。3、11月末，广义货币(M2)余额336.99万亿元，同比增长8%。狭义货币(M1)余额112.89万亿元，同比增长4.9%。流通中货币(M0)余额13.74万亿元，同比增长10.6%。 4、美联储宣布，降息25个基点，将联邦基金利率目标区间从3.75%—4.00%下调至3.50%—3.75%，符合市场预期。同时，美联储宣布，将在本月开始扩大资产负债表，购买400亿美元的短期国债。 5、中国11月CPI同比上涨0.7%，预期0.7%，前值0.2%。11月PPI同比下降2.2%，预期降2%，前值降2.1%。 6、IMF预计，中国经济在2025年和2026年将分别增长5.0%和4.5%。相较10月《世界经济展望》，上述预测值分别上调了0.2个和0.3个百分点，主要原因是中国采取了值得欢迎的宏观经济刺激措施，且美方对华关税低于预期水平。 7、国务院总理李强同主要国际经济组织负责人举行“1+10”对话会。李强强调，中国始终是开放合作的坚定践行者和推动者。今年中国经济顶压前行，取得新的发展成绩，我们有信心有能力完成全年经济社会发展目标任务。 周度评估及策略推荐 ◆流动性：本周央行进行6638亿元逆回购操作，有6685亿元逆回购到期，本周净投放47亿元，DR007利率收于1.47%。 ◆利率：1、最新10Y国债收益率收于1.84%，周环比-0.80BP；30Y国债收益率收于2.24%，周环比-2.25BP；2、最新10Y美债收益率4.19%，周环比+5.00BP。 ◆小结：政治局会议定调适度宽松的货币政策，中央经济工作会议提到“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”,降息预期增强有望提振债市情绪。基本面看，11月PMI和高频数据显示制造业景气度总体改善，供需两端均有所好转，但服务业景气偏弱，需求端动能仍有待加强。资金情况看，近期央行资金呵护态度维持，资金面预计延续平稳。总体年底债市在内需偏弱而机构行为扰动的多空交织背景下预计维持震荡，关注债市年底供需关系修复和超跌后的反弹行情。 交易策略推荐 期现市场 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 TF合约行情表现 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 主要经济数据 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、2025年3季度GDP实际增速4.8%，超市场预期，今年前三季度经济增长维持韧性。2、11月制造业PMI录得49.2%，较前值上升0.2个百分点；服务业PMI较前值下降0.7个点，录得49.5%，整体制造业和服务业有所分化。 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 在2025年11月制造业PMI的细分项中，制造业供需两端温和改善。生产指数环比上升0.3个百分点至50.0%，新订单环比上升0.4个点至49.2。11月工作日恢复正常、企业年底赶工意愿提升，带动生产活动稳步回升。 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、10月份CPI同比增长0.7%，前值0.2%;核心CPI同比上升1.2%，前值1.2%；PPI同比下降2.2%，前值-2.1%;2、从环比数据看，CPI环比-0.1%，前值0.2%；核心CPI环比-0.1%，前值0.2%；PPI环比0.1%，前值0.1%。CPI方面，同比上行因素主要来自基数偏低、部分食品价格和金价上涨。服务业价格偏弱，表明内需仍有待提振。PPI方面，同比降幅收窄。生产资料价格延续修复，部分行业价格积极变化，反内卷政策带动价格降幅收窄。 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 2025年11月我国出口数据整体强于预期。11月出口(美元计价)同比增长5.9%，前值-1.1%。11月进口同比增长1.9%，前值1.0%。分国别看，11月我国对美出口同比下降28.5%，相较而言，11月我国对东盟出口仍维持较高增速，同比增速8.17%，对非美地区出口增速维持韧性。 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、10月份工业增加同比增速为4.9%，前值6.5%，工业生产增速有所回落。受外需走弱、“反内卷”政策影响以及工作日减少的共同作用，10月工业增加值增速承压。 2、10月份社会消费品零售总额当月同比增速2.9%，较前值3.0%下降0.1个点；社零增速因汽车与家电等耐用品高基数回落而走低，但除汽车外的消费项增速则改善，餐饮、日用品、化妆品等多数门类保持稳中有升，“双十一”促销前置有一定促进。 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、1-10月固定资产投资累计同比增速为-1.7%，前值-0.5%；房地产投资增速累计同比为-14.7%，前值-13.9%，房地产市场延续调整；不含电力的基建投资增速累计同比-0.1%，前值1.1%；制造业投资累计同比为2.7%，前值为4.0%,增速有所放缓；2、10月70个大中城市二手房住宅价格环比-0.7%，前值-0.6%；同比-5.4%，前值-5.2%。 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、10月房屋新开工面积累计值49061万平，累计同比-19.8%，前值-18.9%；2、10月房屋新施工面积累计值652939万平，累计同比-9.4%，前值-9.4%。 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、10月份竣工端数据累计同比回落16.99%，前值-15.45%；2、30大中城市新房销售数据近期有所走弱，地产改善持续性有待观察。 国外经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、二季度单季美国GDP现价折年数30331亿美元，实际同比增速1.99%，环比增长3.0%；2、美国9月未季调CPI同比升3%，预期升3.1%，前值升2.9%；环比升0.3%，预期升0.4%，前值升0.4%。美国9月季调后核心CPI同比升3%，预期升3.1%，前值升3.1%；环比升0.2%，预期升0.3%，前值升0.3%。 国外经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、美国9月耐用品订单金额3137亿美元，同比增长7.26%，前值7.66%；2、美国9月季调后非农就业人口增11.9万人；失业率4.4%。 国外经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、美国11月ISM制造业PMI为48.2，前值48.7；美国11月ISM非制造业PMI52.6，前值52.4；2、三季度欧盟GDP同比增长1.5%，环比增长0.3%； 国外经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、欧元区11月CPI同比上升2.2%，10月为同比上升2.1%。欧元区11月核心CPI同比增长2.4%，前值2.4%。2、欧元区11月制造业PMI初值为49.7，预期50.2，10月终值50；服务业PMI初值为53.1，预期52.8，10月终值53。 流动性 流动性 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、11月M1增速4.9%，前值6.2%；M2增速8.0%，前值8.2%；11月M1增速有所回落，基数叠加股市行情震荡，部分非银存款转化为活期存款，M1-M2剪刀差扩大；2、12月社融增量2.5万亿元，同比多增1600亿元；新增人民币贷款3900万亿元，同比少增1900亿元。 流动性 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、11月社融细分项中，政府债同比增速放缓，实体部门融资偏弱；2、11月居民及企业部门的社融增速6.0%，前值5.9%，政府债增速18.80%，前值19.2%。 流动性 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、11月份MLF余额61500亿，MLF净投放1000亿元；2、本周央行进行6638亿元逆回购操作，有6685亿元逆回购到期，本周净投放47亿元，DR007利率收于1.47%。 利率及汇率 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 研究报告全部内容不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。 专注风险管理助力产业发展 www.wkqh.cn 400-888-5398 深圳市南山区滨海大道3165号五矿金融大厦13-16层