智能汽车2026年策略报告：L4 RoboX爆发元年！
证券分析师：黄细里执业证书编号：S0600520010001联系邮箱：huangxl@dwzq.com.cn联系电话：021-601997932025年12月13日 报告核心观点 ◼过去十年智驾的复盘总结（2015-2025年） ➢我们认为过去十年智驾产业处于0-1导入期阶段（按照产业生命周期理论）且具备以下规律：硬件&软件螺旋式向上迭代发展！每一次能力大升级都是思维方式的颠覆！迭代规律：做减法思路！越简单越好！技术领先&成本领先同样重要！具体可以分为3个阶段： ➢2015-2017年（第一阶段）：0-1阶段前期的主题投资阶段（mobileye）。一二级市场只要涉足智驾领域标的都给予了高估值溢价。市场研究以科普为主，实际产业陷入了技术路线之争：1）是直接干L4还是从L2开始慢慢迭代；2）单车智能VS V2X谁是未来主导？3）纯视觉VS多传感器融合谁是未来主导？2018-2019年智能化进入产业寒冬期，国产替代不及预期（M-博世组合几乎垄断了初级L2市场）。➢2020-2022年（第二阶段）：智能化0-1阶段后期VS电动化1-10前期阶段共振阶段。真正能兑现业绩的公司 （特斯拉）行情较好，以硬件为主。产业发现特斯拉对智能化也进行了颠覆式E/E架构升级，带来了大算力芯片上车，【域控制器】成为最火热的关键词，以及市场和产业均聚焦于L2+各个环节落地。➢2023-2025年（第三阶段）：智能化处在“黎明前黑暗”（0-1阶段向1-10阶段过渡最煎熬时间窗口）。这阶 段没有趋势性大行情，但每年均会有一波阶段性机会。但呈现出一个重要特征：智能化正从电动化定价体系走向AI定价体系，新旧逻辑的切换在螺旋式变化。市场研究承上启下（从硬件转换到软件，从L2+切换到L4），地平线为代表经过十年磨一剑的一批智驾优秀标的陆续开始上市。 ◼未来5年智驾展望（2026-2030年）及2026年智驾投资主线是RoboX！ ➢我们认为2026年是智驾关键之年：承上启下，或结束黎明前黑暗，即将进入【B端无人车商业模式跑通阶段2026-2028年】，而智驾要在C端爆发还需等待2028年或是新一轮换车潮开启！ ➢驱动L4 RoboX投资机会三大核心要素：1）技术层面：大模型上车带来了算法泛化质的飞跃，2026年VLA/世界模型将有望带动模型能力上限进一步提升。2）成本层面：技术进步推动整车BOM和智驾套件成本快速下降，2026年20万以下robotaxi量产可期。3）运营层面：一二线城市加速L4牌照和路权放开，以及互联网流量优势的玩家入局无人车。 ➢2026年L4 RoboX主线投资定价体系：颠覆电动车框架且融合互联网框架，我们提出全新估值方式：智能体创收能力=智能体保有量*智能体能力等级（参照人类职业差异） 报告核心观点 ◼2026年智能化行情与以往异同点： ➢相同点都在于AI扩散，但不同点在于：1）以往更强调汽车逻辑和AI逻辑的共振，2026年更强调AI逻辑的演绎为主。背后核心是：智能化所有玩家能力均在上台阶，尤其是第一梯队玩家开始迈向L4，产业兑现能力在变强。2）以往更强调硬件机会和C端销量带动，2026年或更关注软件机会和B端的突破。◼2026年有哪些重要催化剂？ ➢模型迭代层面：H1特斯拉V14升级、小鹏第二代VLA、理想/华为/小米/地平线机器人/momenta等迭代➢RoboX推广：H1特斯拉去掉安全员且cybercab投产、小鹏robotaxiQ2量产H2广州试运营、waymo/小马智行/文远知行/九识智能/新石器/滴滴/momenta等各家RoboX运营量加速投放➢上市进度：希迪智驾/易控智驾/九识智能/新石器/momenta/享道出行等或2026年完成港股上市➢政策层面：L3-L4国标征求意见稿推出、L3准入时点、智能化国产芯片补贴方案、更多城市放开L4牌照 ◼#标的上如何布局？聚焦L4 RoboX产业链！ ➢B端软件标的>C端硬件标的。H股沪港通优选【小鹏汽车+地平线机器人+小马智行/文远知行+曹操/黑芝麻智能】；A股优选【千里科技+德赛西威+经纬恒润】➢下游应用维度相关标的：#Robotaxi视角：1）一体化模式：特斯拉/小鹏汽车；2）技术提供商+运营分 成模式：地平线/百度/小马智行/文远知行/千里科技/（拟上市：momenta/元戎启行等）；3）网约车/出租车的转型：滴滴/曹操出行/如祺出行/大众交通/锦江在线。#Robovan视角：德赛西威+九识智能/新石器/白犀牛（拟上市）等。#其他无人车视角：矿卡（拟上市：希迪智驾/易控智驾等）/港口（经纬恒润等）/环卫车（盈峰环境等）/巴士（文远知行等）➢上游供应链维度相关标的：1）B端无人车代工（北汽蓝谷/广汽集团/江铃汽车/同力股份/易咖智驾（拟 上市））；2）核心上游供应商：检测服务（中国汽研/中汽股份等）/芯片（地平线机器人+黑芝麻智能）/域控制器（德赛西威/经纬恒润/均胜电子/华阳集团/科博达等）/传感器（舜宇光学科技/禾赛/速腾聚创）/线控底盘（伯特利/耐世特/浙江世宝）/车灯（星宇股份）/玻璃（福耀玻璃）等 ◼风险提示：后视镜视角带来的认知范围有限；Robotaxi放量不及预期；智驾政策节奏不及预期。 一、过去十年智驾的复盘总结（2015-2025年） 二、未来5年智驾展望（2026-2030年） 三、2026年智能化投资主线是RoboX 四、RoboX定价体系及标的梳理 五、投资建议及风险提示 一、过去十年智驾的复盘总结（2015-2025年） 一张图看懂AI智能汽车投资机会（复盘与展望） 一张图复盘AI智能汽车历史技术&成本变迁 2015-2017年智能化行情复盘 ◼这轮行情核心特征：汽车智能化正处在0-1阶段第一波行情，国内以主题投资为主。 ➢1）全球领涨标的是mobileye（当时美股明星公司），后来被英特尔收购从而退市。其【单目摄像头视觉方案】以其强大算法能力且低成本方案实现了初级L2功能（AEB/ACC等），【Mobileye+博世】深度绑定组合满足了当时油车时代车企需求，实现了业绩兑现。 ➢2）国内市场以寻找映射方式在做主题投资。2015年最有代表性公司【亚太股份】，从执行端入局，通过参股方式布局感知环节，去讲对标mobileye+博世的国产替代逻辑，满足了市场风险偏好较高阶段追求的智能化逻辑好的审美。2016-2017年最具代表性公司【拓普集团】，从电子真空泵入局，且因受益吉利新车周期公司有较好业绩支撑，满足了市场风险偏好一般阶段追求有业绩且有智能化预期的审美。 ➢实际产业陷入了技术路线之争：1）是直接干L4还是从L2开始慢慢迭代；2）单车智能VS V2X谁是未来主导？3）纯视觉VS多传感器融合谁是未来主导？2018-2019年智能化进入产业寒冬期，国产替代不及预期（M-博世组合几乎垄断了初级L2市场）。 2015-2017年智能化研究复盘 ◼第一轮研究核心特征：科普为主。因正处于产业0-1阶段前期产业技术路线发散且产业链上下游分工互相交叉。这阶段我们针对：1）无人驾驶L1-L2-L3-L4-L5做了详细科普研究；2）单车智能VS V2X做了详细梳理；3）各类传感器做了详细比较分析；4）产业链各个环节标的的布局做了梳理形成投资图谱。 2020-2022年智能化行情复盘 ◼这轮行情核心特征：智能化0-1阶段后期VS电动化1-10前期阶段共振阶段。真正能兑现业绩的公司行情较好，以硬件为主。1）全球领涨标的是特斯拉。因特斯拉颠覆式创新开启了电动化1-10阶段行情，同时产业发现特斯拉对智能化也进行了颠覆式E/E架构升级，带来了大算力芯片上车，【域控制器】成为最火热的关键词。2）国内领涨标的是【德赛西威+中科创达+华阳集团】为代表。 2020-2022年智能化研究复盘 ◼第二轮研究核心特征：单车智能L2+的硬件！聚焦且深入剖析L2+智能化各个环节受益逻辑和受益标的。 2020/4/19《软件定义汽车，智能座舱先行》/ 2020/5/17《软件定义汽车，ADAS正加速》➢2020/5/29《软件定义汽车，E/E架构是关键》/2020/6/23《软件定义汽车，AI芯片是生态之源》➢2020/8/5《软件定义汽车，操作系统是汽车之魂》/2020/9/23《软件定义汽车，应用层功能是试金石》➢2020/11/22《软件定义汽车，全栈自研国产龙头华为》/ 2021/7/19《全新EE架构下，核心国产tier1价值探讨》 2023-2025年智能化行情复盘 ◼这轮行情核心特征如下 2023-2025年智能化研究复盘 ◼第三轮研究核心特征：承上启下（从硬件转换到软件，从L2+切换到L4）。这阶段研究投入很大但对投资产出贡献有限，这3年智能化一直在逐步摆脱电动化框架的束缚但依然没有找到新的定价体系。 ◼我们推出了《AI智能汽车系列深度报告》，代表性行业深度如下： ➢2023/06/18《【大模型+政策+功能】三重共振开启L3智能化大行情》➢2024/5/31《智驾算法步入深水区，头部玩家有望持续领跑》/2024/6/17《2024H2智能化投资策略：曙光将现》➢2024/7/17《Robotaxi风起，产业正循环时代加速到来》/2024/12/8《2025年智能化投资策略：寻整车黑马，守部件龙头》➢2025/3/24《智驾平权之车企智驾方案梳理》/2025/4/23《看好Robotaxi商业化落地拐点已至》➢2025/9/23《Robotaxi正重塑汽车出行市场》➢2024-2025年6篇《主流车企智能化城市NOA测试系列报告》 智能车被电动化逻辑拖累 ◼智能车短期市场认知还是停留在：电动车基础上增加了智能驾驶模块，而且车企业绩（包括特斯拉）核心贡献来自于电动车。而电动车渗透率国内市场已经进入增速放缓阶段，而海外市场一直增速有限，这导致车企的单车盈利进入下行期。 ◼从估值维度，特斯拉PS已经回落至历史中等水平，国内车企基本回到了接近油车时代水平。市场并没有给智能车的估值溢价。 电动车的跟踪体系会误判智能车 ◼如果用电动车的跟踪体系去看智能车：【智能车C】的投资机会，一定得先【汽车内需A】*【电动车渗透率B】同时共振才能成立。这会导致2种情景出现：➢1）市场认为：A+B+D的逻辑会更加顺畅。汽车全球化的投资机会更大于汽车智能化。 ➢2）市场认为：A+B+C的逻辑太长，且一旦A和B逻辑出现问题反倒会拖累C。➢这也就是为何纯从汽车视角，汽车智能化为何不受待见的原因。 二、未来5年智驾展望（2026-2030年） 一张图看懂汽车智能化投资节奏（思维方式转变） 2026-2030年智能化的产业节奏预判 AI科技股的跟踪体系（适用数字世界的大模型） ◼AI产业链四个环节最终是依赖于【模型应用】持续超预期，能够带动中上游的云-数据中心-算力需求。未来更多是挖掘垂直领域模型应用的出现。 智能车的跟踪体系（需用物理世界AI视角） ◼数字世界AI视角的投资跟踪体系是无法直接来套用“智能车”，而应用站在物理世界AI视角下去改善投资跟踪体系。最核心：1）先卖硬件才有软件；2）单用户创收价值是第一重要➢目前市场AI资金以数字世界框架为主，因此也容易忽视智能车的投资机会 数字世界AI视角的跟踪体系行不通 【用户数】第一重要 国内AI行情从硬件扩散至应用，从数字世界到物理世界 ◼国内AI硬件板块我们选取了英伟达算力链+国产替代链：工业富联（英伟达服务器代工）/中际旭创（英伟达光模块供应商）/胜宏科技（英伟达PCB供应商）/寒武纪/中芯国际（国产替代链龙头）➢国内AI硬件链整体是和美国科技股同步节奏，只是每一波回调幅度国内要大于美股。第一波（2023H1）是纯粹修复估值为主；第二波（2024/10之前）业绩与估值初步共振；第三波（2025/5以来）业绩与估值高度共振。 国内AI行情从硬件扩散至应用，从数字世界到物理世界 ◼国内AI应用板块我们选取了互联网科技大厂：腾讯/阿里/美团/京
