2025年11月物价数据点评：CPI持续回升，PPI偏降

——2025年11月物价数据点评 CPI持续回升，PPI偏降 本月CPI明显回升，同比上涨0.7%，涨幅扩大0.5个百分点，为2024年3月份以来最高。CPI环比下降0.1%，由正转负，主要受到非食品方面影响。本月CPI0.7%的同比变动中，翘尾影响约为0，翘尾影响的拖累明显减少。食品同比价格转正，对CPI同比的影响由下拉转为上拉。扣除能源的工业消费品和服务的同比价格连续上涨。值得关注的是，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%，持平上月，涨幅连续3个月保持在1%以上。核心CPI维持平稳高位，显示出需求稳中有升。PPI跌幅略有扩大，主要行业中，黑色金属矿采选业、煤炭开采和洗选业等行业价格跌幅有所收窄或回升；石油开采、石油加工、医药、食品、黑色金属冶炼等价格降幅有所扩大。总体来看，PPI稳中偏降。 《投资仍负，消费偏稳》——2025年11月19日《CPI回正，PPI连续改善》——2025年11月14日《生产提速，需求回落》——2025年10月27日 实施更加积极有为的宏观政策 11月价格走势有所分化。CPI继续改善，PPI跌幅略有扩大，整体仍延续低位运行态势。CPI的变动受到食品价格变动的影响，食品价格由负转正，对CPI的下拉转为上拉，另外去年基数同期基数偏低也促进了CPI的增长。核心CPI仍稳中有升，需求偏稳。工业品价格也保持基本稳定。我们认为价格的低位运行，为政策加码发力创造了空间。政治局会议要求要实施更加积极有为的宏观政策，继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。 风险提示 地缘政治事件恶化，国际金融形势改变，中美政策超预期变化。 目录 1事件：11月CPI、PPI数据公布................................................32事件解析：数据特征和变动原因.................................................32.1 CPI同比回正....................................................................32.2 PPI低位运行....................................................................53事件影响：对经济和市场...........................................................73.1 CPI持续回升，PPI偏降..................................................74事件预测：趋势判断...................................................................74.1实施更加积极有为的宏观政策..........................................75风险提示：.................................................................................8 图 图1：CPI同比、环比(%)......................................................4图2：食物价格分项同比（%）..............................................5图3：非食物分项同比（%）..................................................5图4：PPI同比、环比（%）...................................................6图5：生产资料和生活资料价格同比（%）............................6图6：PPI细项（%）..............................................................7 表 表1：11月CPI、PPI同比数据（%）..................................3 1事件：11月CPI、PPI数据公布 国家统计局数据显示，2025年11月份，全国居民消费价格同比上涨0.7%。其中，城市上涨0.7%，农村上涨0.4%；食品价格上涨0.2%，非食品价格上涨0.8%；消费品价格上涨0.6%，服务价格上涨0.7%。1—11月平均，全国居民消费价格与上年同期持平。11月份，全国居民消费价格环比下降0.1%。其中，城市下降0.1%，农村持平；食品价格上涨0.5%，非食品价格下降0.2%；消费品价格上涨0.1%，服务价格下降0.4%。 2025年11月份，全国工业生产者出厂价格同比下降2.2%，工业生产者购进价格同比下降2.5%；工业生产者出厂价格和购进价格环比均上涨0.1%，涨幅均与上月相同。1—11月平均，工业生产者出厂价格比上年同期下降2.7%，工业生产者购进价格下降3.1%。 2事件解析：数据特征和变动原因 2.1CPI同比回正 CPI环比下降0.1%，由正转负，主要受到非食品方面影响。食品价格环比上涨0.5%，超越季节性表现，主要是鲜菜价格上涨影响。鲜菜价格上涨7.2%，影响CPI环比上涨约0.17个百分点；而猪肉、鸡蛋和水产品价格分别下降2.2%、2.1%和1.8%，合计影响CPI环比下降约0.07个百分点。非食品方面，服务价格下降0.4%，影响CPI环比下降约0.16个百分点，主要由于节后旅游出行需求下降，宾馆住宿、飞机票、旅行社收费和交通工具租赁费价格分别下降10.4%、10.2%、6.2%和3.6%，合计影响CPI环比下降约0.13个百分点。能源方面，国内汽油价格下降2.2%，影响CPI环比下降约0.07个百分点；扣除能源的工业消费品价格上涨0.3%。 CPI同比上涨0.7%，涨幅扩大0.5个百分点，为2024年3月份以来最高。本月CPI0.7%的同比变动中，翘尾影响约为0，翘尾影响的拖累明显减少。具体来看，食品价格由上月下降2.9%转为 上涨0.2%，对CPI同比的影响由上月下拉0.54个百分点转为上拉0.04个百分点。其中鲜菜价格由上月下降7.3%转为上涨14.5%，为连续下降9个月后首次转涨，对CPI同比的上拉影响比上月增加约0.49个百分点。非食品方面，能源价格下降3.4%，降幅比上月扩大1.0个百分点，其中汽油价格降幅扩大至7.5%。服务和扣除能源的工业消费品价格分别上涨0.7%和2.1%，分别影响CPI同比上涨约0.29个百分点和0.53个百分点。 值得注意的是，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%，持平上月，涨幅连续3个月保持在1%以上。核心CPI维持平稳高位，显示出需求稳中有升。 资料来源：IFIND，上海证券研究所 同比变动从主要食品分类来看，除蛋以外均有所改善，其中鲜菜大幅回正，为连续下降9个月后首次转涨。鲜菜价格上涨14.5%，影响CPI上涨约0.31个百分点；水产品价格上涨1.5%，影响CPI上涨约0.03个百分点；鲜果价格上涨0.7%，影响CPI上涨约0.01个百分点；蛋类价格下降12.5%，影响CPI下降约0.08个百分点；畜肉类价格下降6.6%，影响CPI下降约0.20个百分点，其中猪肉价格下降15.0%，影响CPI下降约0.21个百分点；粮食价格下降0.4%，影响CPI下降约0.01个百分点。 资料来源：IFIND，上海证券研究所 非食品中，主要非食品项同比增速有涨有跌。而交通通讯跌幅扩大，其中交通工具用燃料和交通工具同比增速下降突出。 资料来源：IFIND，上海证券研究所 2.2PPI低位运行 从环比看，PPI上涨0.1%，连续两月维持上涨。受取暖季影响，煤炭加工、煤炭开采、燃气等行业价格有所上涨；有色金属价格有所回升，国内石油相关价格有所下降。 同比方面，PPI同比下降2.2%，降幅略有扩大0.1个百分点，连续改善。主要行业中，黑色金属矿采选业、煤炭开采和洗选业等行业价格跌幅有所收窄或回升；石油开采、石油加工、医药、 食品、黑色金属冶炼等价格降幅有所扩大。总体来看，PPI稳中偏降。 资料来源：IFIND，上海证券研究所 考虑生产资料和生活资料的同比增速，生产资料价格下降2.4%，持平上月，影响工业生产者出厂价格总水平下降约1.79个百分点。生活资料价格下降1.5%，跌幅扩大0.1个百分点，影响工业生产者出厂价格总水平下降约0.38个百分点。 资料来源：IFIND，上海证券研究所 而从生产资料端分行业来看，煤炭开采和洗选业价格同比下跌11.8%，收窄3.8个百分点；黑色金属矿采选业上涨2.4%，涨幅扩大0.3个百分点；石油和天然气开采业下跌10.3%，降幅扩大 1.9个百分点；石油、煤炭及其他燃料加工业下跌7.2%，降幅扩大1.4个百分点；黑色金属冶炼和压延加工业下降5.2%，降幅扩大0.7个百分点。 资料来源：IFIND，上海证券研究所 3事件影响：对经济和市场 3.1CPI持续回升，PPI偏降 本月CPI明显回升，同比上涨0.7%，涨幅扩大0.5个百分点，为2024年3月份以来最高。CPI环比下降0.1%，由正转负，主要受到非食品方面影响。本月CPI0.7%的同比变动中，翘尾影响约为0，翘尾影响的拖累明显减少。食品同比价格转正，对CPI同比的影响由下拉转为上拉。扣除能源的工业消费品和服务的同比价格连续上涨。值得关注的是，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%，持平上月，涨幅连续3个月保持在1%以上。核心CPI维持平稳高位，显示出需求稳中有升。PPI跌幅略有扩大，主要行业中，黑色金属矿采选业、煤炭开采和洗选业等行业价格跌幅有所收窄或回升；石油开采、石油加工、医药、食品、黑色金属冶炼等价格降幅有所扩大。总体来看，PPI稳中偏降。 4事件预测：趋势判断 4.1实施更加积极有为的宏观政策 11月价格走势有所分化。CPI继续改善，PPI跌幅略有扩大，整体仍延续低位运行态势。CPI的变动受到食品价格变动的影响， 食品价格由负转正，对CPI的下拉转为上拉，另外去年基数同期基数偏低也促进了CPI的增长。核心CPI仍稳中有升，需求偏稳。工业品价格也保持基本稳定。我们认为价格的低位运行，为政策加码发力创造了空间。政治局会议要求要实施更加积极有为的宏观政策，继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。 5风险提示： 地缘政治事件恶化，国际金融形势改变，中美政策超预期变化。 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责声明 本报告仅供上海证券有限责任公司(以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。如经过本公司同意引用、刊发的