宏观经济点评：煤炭价格回升对PPI环比形成支撑

11月CPI同比0.7%，预期0.7%，前值0.2%；PPI同比-2.2%，预期-2.0%，前值-2.1%。

1. 核心CPI环比连续两个月超季节性

   • 11月CPI同比上升0.5个百分点至0.7%，环比下降0.3个百分点至-0.1%。
   • 食品CPI环比上升0.2个百分点至0.5%，主要受鲜菜价格上涨带动；猪肉环比降幅收窄，蛋类环比降幅扩大，鲜果环比由正转负。
   • 核心CPI环比连续两个月超季节性，环比较前值回落0.3个百分点至-0.3%，推测未公布的实物细分项拉动CPI环比回升。
   • 服务CPI环比再次回落至季节性下方，低于季节性0.05个百分点。

2. 煤炭接棒有色，成为支撑PPI环比的最大动能

   • 11月PPI同比下降0.1个百分点至-2.2%，环比持平于前值，为0.1%。
   • PPI同比分项贡献显示，国内煤炭价格、一般消费品制造拖累降低，输入性因素、地产链、中高端制造拖累增加。
   • 11月PPI环比为2025年10月以来第二次回归至0%以上，煤炭开采与洗选业PPI环比大幅回升至4.1%，成为支撑PPI环比的最大动能。
   • 多重复合指标显示，下游价格回升速度较快，CPI-PPI同比剪刀差扩大，PPI生活资料-生产资料同比增速差收窄。

3. 短期建议更关注PPI环比

   • 受统计误差影响，PPI环比累乘所得PPI同比与PPI同比出现一定误差，建议短期内侧重于通过PPI环比来判断边际价格走向。

4. 后续通胀预测

   • 12月CPI环比预计在0.2%左右，同比预计在1.0%左右，2025年全年平均同比预计在0.1%左右。
   • 12月PPI环比预计有所回落，同比预计有所回升，往后看，PPI后续走向或将取决于国际大宗商品走向与国内政策力度，预计2025年全年平均同比预计在-2.6%左右。

5. 风险提示

   • 政策变化超预期，大宗商品价格波动超预期。