宏观经济点评：PPI环比达2024年以来最高值

PPI环比达2024年以来最高值 宏观研究团队 宏观经济点评 何宁（分析师）hening@kysec.cn证书编号：S0790522110002 郭晓彬（分析师）guoxiaobin@kysec.cn证书编号：S0790525070004 事件：12月CPI同比0.8%，预期0.8%，前值0.7%；PPI同比-1.9%，预期-2.0%，前值-2.2%。 贵金属与大宗消费品带动核心CPI环比超季节性 12月CPI同比较前值上升0.1个百分点至0.8%；环比较前值上升0.3个百分点至0.2%。 1、鲜菜价格带动食品CPI环比增速回落 12月CPI食品项环比涨幅收窄，环比较前值下降0.2个百分点至0.3%。鲜菜环比涨幅收窄，猪肉、蛋类环比降幅收窄，鲜果环比由负转正。 2、贵金属与大宗消费品共同带动核心CPI环比超季节性 (1)核心CPI环比连续三个月超季节性。12月核心CPI环比较前值回升0.3个百分点至0.2%，继10月以来连续三个月在季节性以上，从具体分项来看，已公布的8个实物分项中，家用器具、交通工具、通信工具超季节性较为明显。此外，包含贵金属饰品的其他用品及服务项亦明显超季节性，因此或可推断：贵金属与大宗消费品共同带动核心CPI环比超季节性。(2)服务CPI环比连续两个月弱于季节性。12月服务CPI环比低于季节性0.05个百分点，在10月短暂回升至季节性上方后连续两个月处于季节性下方，在已公布的8个分项中，除医疗服务项高于季节性外，其他7个分项均等于或弱于季节性。 相关研究报告 《“两重”“两新”提前批已下达—宏观经济专题》-2026.1.5 输入性与国内因素共同支撑，PPI环比达2024年以来最高值 12月PPI同比较前值上升0.3个百分点至-1.9%；环比较前值上升0.1个百分点至0.2%。 《基于DID模型理解为何消费品以旧换新略退坡—兼评12月PMI数据和2026年“两新”政策》-2025.12.31 从PPI同比分项贡献来看：已公布的细分项来看，其中输入性因素、国内煤炭价格、国内地产链、中高端制造对PPI同比拖累降低，分别拖累PPI同比0.3、0.2、0.6、0.4个百分点；一般消费品制造对整体PPI同比拖累持平于前值，为-1.9个百分点。在同期基数有所升高背景下，PPI同比较前值不降反升，说明边际的环比价格动能对PPI贡献较大。 《人民币汇率：破7或可持续，但升值节奏或 较平缓—宏观经济点评》-2025.12.30 从环比来看，12月PPI环比为2024年以来最高值。从细分项的环比角度看，12月输入性因素中有色链与部分石油化工链共同支撑PPI环比回升，国内因素中黑色金属以及纺服、造纸、印刷、医药等一般消费制造环比增速回升。 后续通胀预测：1月CPI同比增速回落，PPI回升 CPI方面，结合农产品批发价格指数等高频数据，我们预计1月CPI环比在0.1%左右，同比或在0.2%左右，2026年全年平均同比或在0.3%左右。PPI方面，结合南华工业品指数等高频数据，我们预计1月PPI环比较前值有所回落，同比较前值有所回升，PPI后续回升幅度或将取决于国际大宗商品走向与国内政策力度，初步预计2026年全年平均同比约为0.1%左右，表明若近期趋势持续，全年PPI同比存在转正可能性。节奏上，PPI同比大概率前低后高，在第二或第三季度有望实现单月PPI同比转正。 风险提示：政策变化超预期，大宗商品价格波动超预期。 目录 1、贵金属与大宗消费品带动核心CPI环比超季节性................................................................................................................31.1、鲜菜价格带动食品CPI环比增速回落.........................................................................................................................31.2、贵金属与大宗消费品共同带动核心CPI环比超季节性..............................................................................................32、输入性与国内因素共同支撑，PPI环比达2024年以来最高值............................................................................................42.1、多重复合指标显示，上游价格回升速度快于下游......................................................................................................42.2、输入性因素、黑色与部分一般消费品共同支撑PPI环比回升..................................................................................53、后续通胀预测：1月CPI同比增速回落，PPI回升...............................................................................................................63.1、CPI预测：1月CPI同比增速有所回落.......................................................................................................................63.2、PPI预测：1月PPI同比增速有所回升........................................................................................................................64、风险提示....................................................................................................................................................................................6 图表目录 图1：2025年12月CPI同比增速回升........................................................................................................................................3图2：2025年12月食品CPI环比增速回落................................................................................................................................3图3：已公布的8个实物分项中，家用器具、交通工具、通信工具超季节性较为明显........................................................4图4：2025年12月，核心CPI环比高于季节性........................................................................................................................4图5：2025年12月，服务CPI环比低于季节性........................................................................................................................4图6：在基数效应影响降低的情形下，12月工业品价格的环比改善是PPI回升的重要原因...............................................5图7：预计1月CPI同比增速回落，PPI同比增速回升.............................................................................................................6图8：预计1月CPI-PPI同比剪刀差收窄....................................................................................................................................6 事件：12月CPI同比0.8%，预期0.8%，前值0.7%；PPI同比-1.9%，预期-2.0%，前值-2.2%。 1、贵金属与大宗消费品带动核心CPI环比超季节性 12月CPI同比较前值上升0.1个百分点至0.8%；环比较前值上升0.3个百分点至0.2%。 1.1、鲜菜价格带动食品CPI环比增速回落 12月CPI食品项环比涨幅收窄，环比较前值下降0.2个百分点至0.3%。鲜菜环比涨幅收窄，猪肉、蛋类环比降幅收窄，鲜果环比由负转正。 蔬菜方面，今冬气温偏高，蔬菜供给有所提高，12月鲜菜CPI环比较前值下降6.4个百分点至0.8%。往后看，随着供给回升，蔬菜价格或将延续回落。 猪肉方面，供给趋紧，12月猪肉CPI环比较前值回升0.5个百分点至-1.7%。往后看，预计供给逐步趋紧，需求边际向好，或将带动猪肉价格回升。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.2、贵金属与大宗消费品共同带动核心CPI环比超季节性 12月CPI非食品环比较前值回升0.3个百分点至0.1%。分项看，旅游、通信工具、家用器具环比回升相对明显；服装、鞋类环比回落幅度较大。 核心CPI环比连续三个月超季节性。12月核心CPI环比较前值回升0.3个百分点至0.2%，继10月以来连续三个月在季节性以上，从具体分项来看，已公布的8个实物分项中，家用器具、交通工具、通信工具超季节性较为明显。此外，包含贵金属饰品的其他用品及服务项亦明显超季节性，因此或可推断：贵金属与大宗消费品共同带动核心CPI环比超季节性。 服务CPI环比连续两个月弱于季节性。12月服务CPI环比低于季节性0.05个百分点，在10月短暂回升至季节性上方后连续两个月处于季节性下方，在已公布的8个分项中，除医疗服务项高于季节性外，其他7个分项均等于或弱于季节性。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 2、输入性与国内因素共同支撑，PPI环比达2024年以来最高值 12月PPI同比较前值上升0.3个百分点至-1.9%；环比较前值上升0.1个百分点至0.2%。 2.1、多重复合指标显示，上游价格回升速度快于下游 12月CPI-PPI同比剪刀差收窄，较前值下降0.2个百分点至2.7%，PPI生活资料-生产资料同比增速差收窄，较前值下降0.1个百分点至0.8%。上游采掘工业、原 材料工业、加工价格同比较前值回升；下游衣着、一般日用品、耐用消费品同比较前值回升，食品持平于前置。综合以上复合指标，