固定收益点评：菜价推升CPI

菜价推升CPI 11月通胀数据显示，CPI涨幅扩大，PPI降幅小幅走阔。11月CPI同比涨幅扩大0.5个百分点至0.7%，连续两个月上涨且为2024年3月份以来最高，CPI环比季节性也明显高于前两年。PPI同比降幅小幅扩大0.1个百分点至-2.2%，环比保持0.1%的增长。执业证书编号：S0680520050001 作者 分析师杨业伟邮箱：yangyewei@gszq.com 菜价是本月CPI回升的主要原因。11月CPI同比上涨0.7%，上月为上涨0.2%，环比下跌0.1%。其中，食品价格由上月下降2.9%转为上涨0.2%，对CPI同比的影响由上月下拉0.54个百分点转为上拉0.04个百分点。食品中菜价上涨最为明显，受天气因素等影响，鲜菜价格由上月下降7.3%转为上涨14.5%，对CPI同比的上拉影响比上月增加约0.49个百分点。由于蔬菜生长周期短，因而难以持续涨价，短期快速上涨之后往往会由于供给增加而回落。 研究助理义艺执业证书编号：S0680125090017邮箱：yiyi@gszq.com 相关研究 1、《年度策略：低头收麦易，仰首采榴难——2026年利率债年度策略》2025-12-092、《固定收益定期：食品价格小幅回升——基本面高频数据跟踪》2025-12-083、《固定收益定期：单跌超长债背后的总量缺口和结构压力》2025-12-07 核心CPI平稳，金价影响依然显著。核心CPI同比上涨1.2%，与上月持平，涨幅连续3个月保持在1%以上，环比下降0.1%、由升转降。金价对CPI影响依然显著。11月其他用品及服务行业同比增长14.2%，较10月增速再度上行1.4个百分点，显著高于CPI中其他分项和CPI整体增速，原因或为受到黄金价格上涨支撑。11月国内黄金期货价格同比增长52.2%，较10月增速小幅缩窄，但仍位于历史高位。按照居民消费结构测算2024年末该分项权重分别占CPI和核心CPI的2.7%和4.9%，剔除该分项后，11月CPI和核心CPI同比分别为0.3%和0.5%，整体物价水平依然保持低位。 11月PPI同比下降2.2%，环比上涨0.1个百分点，煤炭、有色价格上行明显。11月煤炭行业价格上行最为明显，11月进入寒冬，煤炭、燃气需求季节性增加，煤炭开采和洗选业价格环比上涨4.1%。其次是有色行业，受国际有色金属价格上行带动，国内有色金属矿采选业价格环比上涨2.6%，有色金属冶炼和压延加工业价格上涨2.1%。重点行业产能治理持续推进，市场竞争秩序不断优化，光伏设备及元器件制造、锂离子电池制造价格同比降幅比上月分别收窄2.0个和0.7个百分点，均已连续多个月收窄；新能源车整车制造价格降幅比上月收窄0.6个百分点。新兴产业价格同比上涨，消费相关行业价格同比回升向好。 物价回升受季节性因素影响大，后续走势有待观察。本月食品项尤其是蔬菜价格对CPI同比拉动较大，主因极端天气扰动及产地转换等季节性因素，PPI中煤炭的季节性需求也拉高了煤炭行业PPI环比，此外，黄金也依然对物价起到较强支撑，推动整体物价超预期上涨。后续物价持续上涨趋势有待观察，一是季节性因素或有所减弱，二是12月上旬金价较为平稳，三是需求端表现仍较为疲弱，能否带动价格持续性上升有待观察。 债市总体供需格局将继续推动市场走强，结构性压力或在12月中下旬缓和。从供需结构来看，未来债市将逐步走强。但短期大行减持以及基金、券商等交易型机构抛售带来的超长债压力依然存在，我们预计随着大行指标压力缓和，以及超长债调整之后配置性价比提升，配置性机构逐步增配，压力有望在12月中下旬开始缓和。因此建议右侧交易，待市场企稳后再进行配置。我们依然认为年末到明年1季度债市有趋势性行情。10年国债有望在明年1季度创新低。 风险提示：货币政策调整超预期，监管政策超预期，海外政策变化超预期，数据测算可能存在误差。 图表目录 图表1：CPI、PPI同比.....................................................................................................................................3图表2：11月CPI环比表现.............................................................................................................................3图表3：CPI分项中其他用品和服务分项同比仍维持高位..................................................................................4图表4：金价高居不下或是其他用品和服务价格上涨的主要原因......................................................................4图表5：食品分项对CPI环比的拉动................................................................................................................4图表6：蔬菜价格上涨.....................................................................................................................................4图表7：非食品分项对CPI同比拉动................................................................................................................5图表8：11月中国汽油批发价格指数环比下跌0.5%........................................................................................5图表9：11月国内煤炭、有色相关行业价格环比上涨明显................................................................................5图表10：11月PPIRM及各行业原材料价格环比表现一览................................................................................5 11月通胀数据显示，CPI涨幅扩大，PPI降幅小幅走阔，食品及黄金等部分商品价格对物价影响明显。11月CPI同比涨幅扩大0.5个百分点至0.7%，连续两个月上涨且为2024年3月份以来最高，CPI环比季节性也明显高于前两年。PPI同比降幅小幅扩大0.1个百分点至-2.2%，结束连续3个月的收窄趋势。食品、黄金等商品价格上涨明显，显著推升了CPI与PPI增速，而同时，飞机票、家政服务和在外餐饮等价格也相对较强，部分反映供需调整和消费结构变化影响。 食品价格由降转涨拉动CPI涨幅扩大，金价仍是拉动CPI同比表现的主要分项。11月CPI同比上涨0.7%，上月为上涨0.2%，环比下跌0.1%。其中，食品价格由上月下降2.9%转为上涨0.2%，对CPI同比的影响由上月下拉0.54个百分点转为上拉0.04个百分点。受天气因素及蔬菜产地转换等影响，部分蔬菜市场供应偏紧，价格明显上涨，鲜菜价格由上月下降7.3%转为上涨14.5%，为连续下降9个月后首次转涨，对CPI同比的上拉影响比上月增加约0.49个百分点。但随着后续北方设施蔬菜上市、蔬菜供应产地转换平稳，菜价有望回落。核心CPI同比上涨1.2%，与上月持平，涨幅连续3个月保持在1%以上，环比下降0.1%、由升转降。从分项来看，服务价格本月上涨0.7%，影响CPI同比上涨约0.29个百分点；扣除能源的工业消费品价格上涨2.1%，影响CPI同比上涨约0.53个百分点，其中扩内需政策措施继续显效，家用器具和服装价格分别上涨4.9%和2.0%，金饰品价格涨幅扩大至58.4%，另外，燃油小汽车和新能源小汽车价格分别下降2.5%和2.4%，或因车市增长回归合理稳定状态，11月乘用车同比、环比均录得负增长。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 金价对CPI影响依然显著。11月其他用品及服务行业同比增长14.2%，较10月增速再度上行1.4个百分点，显著高于CPI中其他分项和CPI整体增速。其他用品及服务行业持续高速增长可能继续受到黄金价格上涨支撑，11月国内黄金期货价格同比增长52.2%，较10月增速小幅缩窄，但仍位于历史高位。按照居民消费结构测算2024年末该分项权重分别占CPI和核心CPI的2.7%和4.9%，剔除该分项后，11月CPI和核心CPI同比分别为0.3%和0.5%，整体物价水平依然保持低位。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 11月食品CPI同比由降转升，拉动CPI同比上涨0.04个百分点。11月食品价格由上月下降2.9%转为上涨0.2%，对CPI同比的影响由上月下拉0.54个百分点转为上拉0.04个百分点。11月畜肉类价格下降6.6%，较前值缩窄0.8个百分点，影响CPI下降约0.2个百分点，鲜菜类价格上涨14.5%，前值为下降7.3个百分点，拉动CPI上涨0.31个百分点。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 飞机票、家政服务和在外餐饮等部分服务价格相对较强。11月非食品CPI同比增长0.8%，增速较上月下行0.1个百分点，环比下降0.2个百分点，由正转负。11月服务价格上涨0.7%，涨幅比上月缩窄0.1个百分点，其中飞机票、家政服务和在外餐饮价格分别上涨7.0%、2.4%和1.2%。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 11月PPI同比下降2.2%，降幅比上月扩大0.1个百分点，煤炭、有色行业表现突出。11月煤炭行业价格上行最为明显，11月进入寒冬，煤炭、燃气需求季节性增加，煤炭开采和洗选业价格环比上涨4.1%，煤炭加工价格上涨3.4%，燃气生产和供应业价格上涨0.7%。其次是有色行业，受国际有色金属价格上行带动，国内有色金属矿采选业价格环比上涨2.6%，有色金属冶炼和压延加工业价格上涨2.1%。重点行业产能治理持续推进，市场竞争秩序不断优化，煤炭开采和洗选业、光伏设备及元器件制造、锂离子电池制造价格同比降幅比上月分别收窄3.8个、2.0个和0.7个百分点，均已连续多个月收窄；新能源车整车制造价格降幅比上月收窄0.6个百分点。新兴产业快速发展，带动相关行业价格同比上涨。消费潜力有效释放，带动有关行业价格同比回升向好。 11月生活资料PPI同比下降1.5%，降幅相比上月扩大0.1个百分点。其中，衣着类价格同比录得-0.3%，降幅与前值持平；一般日用品价格同比录得1.1%，增速较上月上行0.1个百分点；耐用消费品同比下降3.6%，降幅较上月扩大0.4个百分点；食品类价格同比下降1.5%，降幅较上月缩窄0.1个百分点。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 物价回升受季节性因素影响大，后续走势有待观察。本月食品项尤其是蔬菜价格对CPI同比拉动较大，主因极端天气扰动及产地转换等季节性因素，PPI中煤炭的季节性需求也拉高了煤炭行业PPI环比，此外，黄金价格上升也依然对物价起到较强支撑，推动整体物价超预期上涨。后续物价持续上涨趋势有待观察，一是季节性因素对物价的支撑