公用事业行业专题研究公用环保2025年三季报综述：公用事业业绩分化明显，环保板块现金流改善亮眼

公用环保2025年三季报综述：公用事业业绩分化明显，环保板块现金流改善亮眼 挖掘价值投资成长 强于大市（维持） 东方财富证券研究所 2025年11月28日 证券分析师：周喆证书编号：S1160525040003证券分析师：林祎楠证书编号：S1160525080003联系人：杨培梁 【投资要点】 公用事业：子板块前三季度业绩分化明显。2025年前三季度，公用事业板块（申万行业分类）实现总营业收入16911.85亿元，同比下降1.99%。其中，电力板块实现营业收入14562.73亿元，同比下降2.21%；燃气板块实现营业收入2349.12亿元，同比下降0.64%。盈利能力方面，公用事业板块实现归母净利润1858.70亿元，同比增长3.39%。其中，电力板块实现归母净利润1756.23亿元，同比增长3.90%；燃气板块实现归母净利润102.47亿元，同比下降4.61%。具体来看，前三季度火电板块受益于成本端优化实现业绩弹性的释放，水电在稳定现金流和分红比例的防御属性下整体表现相对稳健，核电业绩呈现“增收不增利”，新能源由于电力市场化改革大环境下，普遍面临平均电价下降和部分区域弃光弃风限电的困境，导致业绩承压，但今年前三季度多数企业新能源电费补贴回款较上年同期增加，带动现金流同比改善明显。燃气板块前三季度受工商业需求疲弱及一季度暖冬影响，叠加接驳费承压，业绩整体下滑。 相关研究 《AI浪潮下的公用环保投资图谱：从算力跃升到能源竞逐，再到资源博弈》2025.11.24 《绿色贸易迎来“供给”与“需求”政策组合拳，布局正当时，建议关注绿色燃料相关标的》2025.11.05《“十五五”绿色低碳转型有望提速，AI算力需求持续提升，建议关注绿电和金属回收相关标的》2025.10.28《净零框架推迟，欧盟需求明确，建议关注具备产能布局或技术优势的绿色甲醇供应商》2025.10.20《重视科技催化机遇，建议关注参股科技的优质环保公用标的》2025.09.29 环保：固废和水务板块的现金流改善明显。2025年前三季度，环保板块（申万行业分类）实现总营业收入2677.92亿元，同比增加3.28%；实现归母净利润244.73亿元，同比下降5.47%。固废板块部分公司聚焦降本增效及新业务拓展，夯实业绩韧性；水务板块内个股利润分化明显，部分公司出现归母净利润为负的情况，影响因素包括应收账款压力大、过度依赖补贴导致盈利基础薄弱等。值得注意的是，今年以来固废和水务板块的净现金流持续改善，2025年前三季度固废治理板块（申万行业分类）实现经营性净现金流198.72亿元，同比增长28.94%；水务及水治理板块实现经营性净现金流103.39亿元，同比增长29.80%，主要得益于宏观政策支持下的地方政府支付能力增强，以及行业自身步入成熟期后通过提质增效和优化财务结构实现的良性发展。 【配置建议】 公用事业领域，1）火电：受益于煤价合理运行、2026年容量电价上调和辅助服务收益提升，有望实现从“电量依赖”转向“容量+调节”的价值变现，增强盈利稳定性。建议关注【大唐发电】、【华能国际】、【国电电力】、【华电国际】等优质火电央企，以及煤电一体化标的【淮河能源】和【陕西能源】。2）水电：继续聚焦优质大水电，如【长江电力】、【国投电力】、【华能水电】。低利率环境下，持续分红和稳定现金流的特性使其具备良好的防御价值和稳健的配置属性。3）核电：未来能源系统将愈加看重电力的“稳定”与“清洁”。核电凭借其基荷能 源特性，可高度适配高端制造业与数据中心等高可靠性负荷需求，建议关注【中国核电】、【中国广核】。4）燃气：建议关注深耕区域城燃并加速布局SOFC、绿色甲醇等新业务的【佛燃能源】。 2025年，以人工智能为核心的关键技术突破正在带来新一轮产业创新浪潮，“人工智能+”已成为A股当前最重要的投资主线。而人工智能与环保行业的深度融合，不仅推动传统环保公司从“经验驱动”迈向“数据驱动”实现降本增效，还有利用环保设施来赋能AI发展，比如用垃圾焚烧厂提供的稳定绿电和区位优势发展智算。我们建议关注三条主线：一是AI赋能实现降本增效，建议关注垃圾发电主业提质增效的【圣元环保】、积极布局无人环卫的【盈峰环境】【玉禾田】；二是拥有优质垃圾焚烧资产的【瀚蓝环境】【伟明环保】【军信股份】，其电厂能为高能耗的智算中心提供稳定、绿色的电力，“垃圾焚烧发电+ AIDC”模式有望实现能源高效、经济增益与零碳环保的多重价值。三是参股科技企业的环保公司，有望在传统主业之外获取全新的增长点，建议关注【联美控股】【中山公用】。 【风险提示】 煤价波动风险；电力、燃气需求不及预期；市场化上网电价下降风险；新业务拓展不及预期；分红比例不及预期 正文目录 1.公用事业2025年三季报业绩综述：子板块前三季度业绩分化明显...........41.1.火电：在动力煤价格中枢同比回落与迎峰度夏用电需求攀升的双重驱动下，前三季度盈利修复明显....................................................................................51.2.水电：Q3来水好转带动发电量环比提升，前三季度业绩平稳增长........61.3.核电：多因素致前三季度“增收不增利”....................................................71.4.绿电：新能源出力明显，电价承压限制业绩表现....................................81.5.燃气：需求疲弱拖累业绩........................................................................92.环保2025年三季报业绩综述：固废及水务板块的现金流改善明显.........102.1.固废：聚焦降本增效及新业务拓展，夯实业绩韧性...............................112.2.水务：个股盈利差异较大......................................................................123.配置要点...................................................................................................144.风险提示...................................................................................................14 图表目录 图表1：公用事业子板块2025年前三季度业绩概况....................................4图表2：公用事业子板块2025年第三季度业绩概况....................................5图表3：近五年全国火电发电量（亿kWh）...............................................6图表4：秦港Q5500动力煤价格（元/吨）................................................6图表5：部分火电企业2025年前三季度火电上网电量同比........................6图表6：部分火电企业2025Q3火电上网电量同比及环比（%） ................6图表7：近五年全国水电发电量（亿kWh）...............................................7图表8：部分水电企业2025年前三季度水电发电量同比...........................7图表9：部分水电企业2025Q3水电发电量同比及环比（%）...................7图表10：近五年全国核电发电量（亿kWh）.............................................8图表11：中国核电与中国广核2025年前三季度核电发电量同比...............8图表12：中国核电与中国广核2025Q3核电发电量同比及环比.................8图表13：近五年全国光伏发电量（亿kWh）.............................................9图表14：近五年全国风电发电量（亿kWh）.............................................9图表15：近五年中国天然气表观消费量（亿立方米）................................9图表16：环保子板块2025年前三季度业绩概况.......................................10图表17：环保子板块2025年第三季度业绩概况........................................11图表18：SW固废治理板块个股2025年前三季度盈利情况......................11图表19：SW水务及水治理板块个股2025年前三季度盈利情况..............13 1.公用事业2025年三季报业绩综述：子板块前三季度业绩分化明显 公用事业子板块前三季度业绩分化明显。据Choice，2025年前三季度，公用事业板块（申万行业分类）实现总营业收入16911.85亿元，同比下降1.99%。其中，电力板块实现营业收入14562.73亿元，同比下降2.21%；燃气板块实现营业收入2349.12亿元，同比下降0.64%。盈利能力方面，公用事业板块实现归母净利润1858.70亿元，同比增长3.39%。其中，电力板块实现归母净利润1756.23亿元，同比增长3.90%；燃气板块实现归母净利润102.47亿元，同比下降4.61%。 第三季度，电力行业盈利环比高增，燃气行业继续承压。据Choice，2025年第三季度，公用事业板块（申万行业分类）实现总营业收入5968.61亿元，同比下降2.67%，环比增加11.85%。其中，电力板块实现营业收入5249.29亿元，同比下降2.37%，环比增加14.72%；燃气板块实现营业收入719.32亿元，同比下降4.84%，环比下降5.44%。盈利能力方面，公用事业板块实现归母净利润694.99亿元，同比增长6.47%，环比增加18.02%。其中，电力板块实现归母净利润666.75亿元，同比增长7.04%，环比增长20.35%；燃气板块实现归母净利润28.24亿元，同比下降5.50%，环比下降18.98%。 1.1.火电：在动力煤价格中枢同比回落与迎峰度夏用电需求攀升的双重驱动下，前三季度盈利修复明显 年初受冬季气温偏高、清洁能源装机增长带动发电量增加等因素影响，2025年第一季度全国规模以上电厂火电发电量同比下降4.7%，而后旺季来临，夏季极端高温天气支撑用电需求，7月全国平均气温为23.64℃，为有观测数据以来最热的7月，多省平均气温创同期最高。高温天气带动空调制冷负荷激增，推高全社会用电需求。进入9月迎峰度夏逐渐接近尾声，季节性因素影响下、加之上年同期火力发电基数较高，使得当月全国火力发电量同比由增转降。2025年1-9月，全国火力发电量为46969亿千瓦时，同比下降1.2%，较前8月降幅扩大0.4个百分点。2025年前三季度，国内主要火电企业的火电发电量出现了不同程度的同比下降，但三季度在旺季带动下环比二季度有所好转。尽管发电量承压，但由于2025年煤炭价格中枢下移，且上半年跌幅较大，火电企业的燃料成本大幅降低，盈利能力反而得到改善，年初至9月30日秦皇岛港动力煤Q5500平