韧性再验证，出口量好于价——11月进出口数据点评

【债券日报】 韧性再验证，出口量好于价 ——11月进出口数据点评 12月8日，海关总署公布的外贸数据显示，中国11月出口同比+5.9%，前值-1.1%；进口同比+1.9%，前值+1.0%；贸易顺差972.1亿美元，前值900.7亿美元。 华创证券研究所 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 11月出口同比再超预期。11月工作日天数同比恢复正常，假期影响消退，出口节奏回归积极。从高频看，港口货物与集装箱同比增速由10月负增长回正至5%-10%区间，低基数之下同比增幅也超过3月以来高位，印证外需韧性。 证券分析师：靳晓航电话：010-66500819邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 港口吞吐量、PMI也指向外需订单韧性超预期，数量对11月出口的贡献偏大。一是PMI新订单-新出口订单收窄，印证需求端改善更多或依赖于外需；二是11月港口集装箱吞吐量同比+10.2%（前值+6.6%）、货物吞吐量同比+5.7%（前值+0.9%），增幅均较10月走扩，数量因素改善是11月出口超预期的主因。 总结看，出口韧性再次验证，四季度净出口对经济贡献维持偏强。展望2026年，出口在今年基数靠前、全球贸易量放缓影响下读数或有回落，价格在汇率与PPI影响下同比继续拖累，但商品结构与非美经济体需求支撑仍在，出口放缓或偏温和。12月政治局会议提及“坚持内需主导”，总量增长诉求持平之下，投资与服务消费等政策增量或可期待。 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20251205》2025-12-05《【华创固收】转债市场日度跟踪20251204》2025-12-04《【华创固收】转债市场日度跟踪20251203》2025-12-03《【华创固收】转债市场日度跟踪20251202》2025-12-02《【华创固收】转债市场日度跟踪20251201》2025-12-02 1、出口：外需韧性再验证，数量贡献回升带动超预期 （1）劳动密集型产品出口拖累收窄。服装、鞋靴、箱包、玩具四类消费品合计出口同比-15.1%、较10月改善，环比+6.1%，也好于往年同期季节性。 （2）中间品增速反弹，拉动率回升至年内次高。塑料制品、钢材、铝材、集成电路、通用设备等五类中间品，合计同比+16.5%（前值+3.3%），拉动出口增长1.9个百分点（前值为0.4pct）。 （3）耐用消费品：1）电子产品对出口拖累收窄，或主因基数有所下降，手机仍是所有品类中最低增速。2）汽车对出口拉动率继续抬升，超过其他商品。拉动11月出口增长1.5个百分点、继续强于10月表现。 （4）国别：1）发达经济体：对美出口降幅扩大，占比再度降至10%附近，对欧盟、日本增速则均有改善。2）非洲、拉丁美洲出口增速显著抬升。11月对东盟出口同比+8.2%，小幅下滑2个百分点。对非洲、拉丁美洲出口+28%、+15%，均比10月增速改善10个百分点以上。 2、进口：价格支撑或强于数量 11月进口金额同比+1.9%，较10月抬升0.9pct。进口环比+1.6%，强于2024年环比、但弱于2023年同期。大宗商品价格上涨对成本端与进口价格或有支撑，或贡献进口增量。分项中：1）上游大宗品进口同比-0.2%，由正转负，且数量增速多较10月下滑。2）中间品进口同比加快，拉动进口增长4个百分点。3）下游继续拖累、但幅度收窄，汽车消费延续偏弱，进口同比-41%，为8月以来最低值。 风险提示：外需韧性超预期。 目录 一、出口：外需韧性再验证，数量贡献或占主导.........................................................4二、进口：中间品仍强于消费品，上游进口量弱于价.................................................7三、风险提示.....................................................................................................................7 图表目录 图表1 11月出口环比斜率略超季节性................................................................................4图表2 11月出口、进口均超预期........................................................................................4图表3 11月各类商品对出口同比增长拉动情况................................................................5图表4四类消费品同比降幅收窄至-15.1%..........................................................................5图表5价格拖累依然显著.....................................................................................................5图表6 11月中间品出口增速大幅反弹................................................................................6图表7中间品贡献度保持在30%左右高位.........................................................................6图表8电子产品继续拖累但温和收窄.................................................................................6图表9汽车拉动率继续提升、相对优势突出.....................................................................6图表10对美欧日、东盟出口占比单月变化.......................................................................7图表11对发达国家、新兴市场国家出口表现情况...........................................................7图表12进口环比+1.6%，增幅处于季节性偏低.................................................................7图表13上游大宗品数量增速多有下滑（%）....................................................................7 12月8日，海关总署公布的外贸数据显示，中国11月出口同比+5.9%，前值-1.1%；进口同比+1.9%，前值+1.0%；贸易顺差972.1亿美元，前值900.7亿美元。 11月出口同比再超预期。11月工作日天数同比恢复正常，假期影响消退，出口节奏回归积极。从高频看，港口货物与集装箱同比增速由10月负增长回正至5%-10%区间，低基数之下同比增幅也超过3月以来高位，印证外需韧性。 港口吞吐量、PMI也指向外需订单韧性超预期，数量对11月出口的贡献偏大。一是PMI新订单-新出口订单收窄，印证需求端改善更多或依赖于外需；二是11月港口集装箱吞吐量同比+10.2%（前值+6.6%）、货物吞吐量同比+5.7%（前值+0.9%），增幅均较10月走扩，数量因素改善是11月出口超预期的主因。 总结看，出口韧性再次验证，四季度净出口对经济贡献维持偏强。展望2026年，出口在今年基数靠前、全球贸易量放缓影响下读数或有回落，价格在汇率与PPI影响下同比继续拖累，但商品结构与非美经济体需求支撑仍在，出口放缓或偏温和。12月政治局会议提及“坚持内需主导”，总量增长诉求持平之下，投资与服务消费等政策增量或可期待。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 一、出口：外需韧性再验证，数量贡献或占主导 按美元计价，11月出口增速+5.9%，假期因素减退、工作日天数增多，出口节奏较10月加快。按具体商品看： 资料来源：Wind，华创证券 一是，劳动密集型产品出口拖累收窄。服装、鞋靴、箱包、玩具四类消费品合计出口同比-15.1%、较10月改善，环比+6.1%，也好于往年同期季节性。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 二是，中间品增速反弹，拉动率回升至年内次高。塑料制品、钢材、铝材、集成电路、通用设备等五类中间品，合计同比+16.5%（前值+3.3%），拉动出口增长1.9个百分点（前值为0.4pct）。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 三是，电子产品对出口拖累收窄。手机、笔记本电脑出口同比-12.6%、-7.0%，均比10月收窄，二者合计同比-9.6%，拖累出口-1.1pct（上月-1.5pct），主因基数下降。手机增速仍处于所有品类中最低表现。 四是，汽车对出口拉动率继续抬升。汽车（包括底盘）出口金额同比+53.0%，拉动出口增长1.5%，继续强于10月表现，且高于其他品类增速。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 分国别看： （1）11月对美出口降幅扩大，占比再度降至10%附近。美、欧、日出口同比增速分别-29%、+15%、+4%。对美出口降幅扩大。三者合并同比-6.7%，比10月增速改善5pct。 （2）非洲、拉丁美洲出口增速显著抬升。11月对东盟出口同比+8.2%，小幅下滑2个百分点。对非洲、拉丁美洲出口+28%、+15%，均比10月增速改善10个百分点以上。非美经济体的需求动能依然强势，继续支撑出口。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 二、进口：中间品仍强于消费品，上游进口量弱于价 11月进口金额同比+1.9%，较10月抬升0.9pct。进口环比+1.6%，强于2024年环比、但弱于2023年同期。大宗商品价格上涨对成本端与进口价格或有支撑，或贡献进口增量。 就商品分项来看： （1）上游大宗品进口同比-0.2%，由正转负。五类大宗品（铁矿石、铜矿砂、煤及褐煤、原油、成品油）进口金额合计同比回落，其中数量同比多有进一步下滑，验证需求侧对进口的支撑仍偏弱。 （2）中间品进口同比加快。四类中间品（初型塑料、铜材、二极管、集成电路）进口合计同比+9.0%、较上月改善3.1pct，拉动进口增长4个百分点。 （3）下游消费品继续拖累进口，但幅度有所收窄。三类消费品（医药材及药品、化妆品、汽车）合计进口同比-16.1%（前值-14.9%），拖累进口增速1.4个百分点。其中汽车同比-41%，为8月以来最低值。对应国内11月乘用车零售延续负增长，汽车消费动能仍弱。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 三、风险提示 外需韧性超预期。 固定收益组团队介绍 组长、首席分析师：周冠南 中央财经大学金融学硕士。曾任职于中信银行。2015年加入华创证券研究所。 资深分析师：张晶晶 对外经济贸易大学保险学硕士。曾任职于和君资本、联合信用评级有限公司。2020年加入华创证券研究所。 高级分析师：靳晓航 中央财经大学会计硕士。2020年加入华创证券研究所。 资深分析师：许洪波 中央财经大学金