首次覆盖报告：刻技精深，沉积致远：先进工艺演进驱动产品放量

公司研究/公司深度 2025年12月08日 刻技精深，沉积致远：先进工艺演进驱动产品放量 电子 ——中微公司（688012.SH）首次覆盖报告 投资要点： 报告原因： 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司2025–2027年归母净利润分别为21.81/31.59/42.79亿 元 ， 对 应同 比 增 长35.0%/44.8%/35.5%，对 应PE为78.61x/54.28x/40.07x。当前估值虽高于部分同业，但基于公司1）刻蚀设备在主流晶圆厂不断验证，应用于先进逻辑节点；2）薄膜沉积产品线在LPCVD、ALD、金属栅、金属钨等关键工序实现突破，新产品已陆续进入规模化放量阶段，在半导体设备行业中具备稀缺性，我们认为应给予一定估值溢价。 买入（首次评级） 行业与公司情况：公司是中国前道核心工艺设备领先厂商，刻蚀产品覆盖CCP与ICP两大体系，已满足65nm至5nm及更先进节点需求，并在国内外一线客户实现规模化导入。公司加速布局薄膜沉积与外延装备，同时拓展光学与电子束量测及多类泛半导体微加工设备。行业方面，全球半导体设备市场2024–2027年将保持复苏，我们预计市场规模由2024年的1,255亿美元增至2027年的1,505亿美元，CAGR=11.3%。中国大陆市场在晶圆厂扩产与国产替代推动下，由2024年的491亿美元增至2027年的662亿美元。 关键假设点：1）多重图案化与3D存储结构驱动刻蚀和薄膜沉积设备需求提升。随着逻辑制程从7nm向5nm及以下推进，以及3DNAND层数由100+层向200+层、单deck向双/三deck演进，刻蚀与沉积的单晶圆片工艺步数与设备SAM均提升约1.7–2.0倍。我们认为公司凭借在高深宽比刻蚀、金属栅与钨填充沉积等关键节点的技术储备与验证进展，有较强能力承接先进制程扩容带来的结构性增量。2）薄膜沉积业务进入规模化阶段，新增订单贡献第二增长曲线。公司LPCVD、ALD等新品相继通过客户验证并形成批量出货，2025前三季度该业务收入约4亿元，同比增幅超1300%。同时，硅及SiGe外延（EPI）设备已陆续导入头部客户的量产验证环节，外延产品线加速从研发向商业化转变。我们假设沉积设备2025–2027年保持放量，公司收入结构逐渐多元化，并成为未来毛利率改善主要来源。 相关研究 有别于市场的认识：市场多将关注点放在国产替代进程上，但我们认为未来三年公司业绩的关键驱动力更可能来自先进逻辑及高层数3DNAND在深宽比、均匀性与材料结构上的持续演进，由此带来刻蚀与薄膜沉积环节的结构性SAM提升；在这两条工艺主线中，公司产品已进入核心制程验证与批量应用阶段，具备相对更明确的受益基础。 《北方华创(002371.SZ)首次覆盖：半导体设备平台型龙头，深度受益于中国半导体自主可控浪潮》2025-12-2 股价表现的催化剂：公司薄膜沉积产品线放量；公司先进工艺验证进展加速；中国主流晶圆厂资本开支上修；AI驱动算力存力投资上行。 证券分析师 王凯S0820524120002021-32229888-25522wangkai526@ajzq.com 风险提示：先进工艺验证不及预期风险、下游晶圆厂扩产不达预期风险、竞争加剧及价格压力风险、新产品良率爬坡不及预期风险。 目录 1.工艺之微，以“刻”为剑....................................................................4 1.1中国领先的前道半导体装备供应商，以刻蚀设备为核心...................................................41.2以刻蚀与MOCVD为核心产品，持续扩展其他品类.............................................................51.3财务表现：成长性显著，研发投入持续高增........................................................................7 2.逻辑与存储景气抬升，中国半导体设备市场增长强劲.......................9 2.1全球半导体市场持续回暖，2027年有望突破万亿美元规模..............................................92.2中国大陆半导体设备市场增长保持强劲.............................................................................10 3.中国半导体设备市场增量重心在刻蚀和沉积环节.............................11 3.1多重图案技术需要更多次刻蚀.............................................................................................113.2三维架构为先进制程主路径，刻蚀与沉积需求强度抬升.................................................123.3刻蚀沉积双线向上，公司有望凭技术深度与客户验证优势成为关键受益厂商.............13 4.盈利预测与估值分析..........................................................................15 4.1收入与毛利假设......................................................................................................................154.2盈利预测与估值分析..............................................................................................................16 5.风险提示.............................................................................................17 图表目录 图表1：中微公司主要发展历程.................................................................................................4图表2：中微公司核心管理成员.................................................................................................4图表3：中微公司前十大股东及持股情况.................................................................................5图表4：公司位于半导体产业链的IC制造环节........................................................................5图表5：中微公司主营产品（部分统计）.................................................................................6图表6：中微公司2024年收入结构（分产品）.......................................................................6图表7：中微公司2024年利润结构（分产品）.......................................................................6图表8：中微公司产品战略布局.................................................................................................7图表9：中微公司2020-25Q3营业收入及YoY..........................................................................8图表10：中微公司2020-25Q3归母净利润及YoY....................................................................8图表11：中微公司2020-25Q3毛利率、净利率.......................................................................8图表12：中微公司2020-25Q3销售、管理及研发费用率.......................................................8图表13：2013-2026全球半导体市场规模（十亿美元）.........................................................9图表14：从品类看，WSTS预测显示2025–2026年逻辑与存储为主要增长点................10图表15：2020-2027E全球半导体设备市场规模.....................................................................10图表16：2020-2027E中国半导体设备市场规模.....................................................................10图表17：芯片各节点的互连、触点和晶体管.........................................................................11图表18：二重和多重模板工艺原理展示，涉及多次刻蚀.....................................................12图表19：工艺向3DNAND迁移后设备支出变化：沉积、刻蚀投入快速攀升....................12图表20：不同工艺演进下沉积与刻蚀设备单晶圆SAM相对整体WFE投资强度显著抬升13图表21：中微公司开发了CCP和ICP单台机和双台机，共三代18种机型........................14图表22：中微公司盈利预测核心假设.....................................................................................15图表23：可比估值表（数据截至2025年12月5日）.........................................................16 1.工艺之微，以“刻”为剑 1.1中国领先的前道半导体装备供应商，以刻蚀设备为核心 中微半导体设备（上海）股份有限公司是中国领先的前道半导体装备供应商，核心产品覆盖高能/低能等离子体刻蚀（CCP、ICP）、MOCVD、LPCVD、ALD及EPI等关键工艺设备。公司刻蚀设备已在全球一线晶圆厂量产应用，覆盖65nm至5nm及更先进制程，并在LED与功率器件用MOCVD市场保持领先份额。近年来公司持续拓展薄膜沉积、微观