贵金属周报：宏观消息面扰动下贵金属波动上升走势分化 黄金表现弱于白银

宏观消息面扰动下贵金属波动上升走势分化黄金表现弱于白银 叶倩宁Z0016628联系方式：yeqianning@gf.com.cn 目录 01020304本周行情回顾贵金属资金面与持仓分析贵金属产业链数据宏观基本面分析 本周行情回顾 金银行情回顾——宏观消息面扰动下贵金属波动上升走势分化黄金表现弱于白银 金银行情回顾——宏观消息面扰动下贵金属波动上升走势分化黄金表现弱于白银 ⚫本周，进入交割月白银挤兑行情不断升温驱动价格上行但从伦敦租赁利率看当前实物需求不如前几个交割月随着库存回落趋势有所缓和价格使上行阻力增加多次出现冲高回落，而随着市场基本计入美联储12月降息，同时对于美国劳动力市场进入低供应+低增长的新平衡有所预期，市场风险偏好回升对于黄金等价格的提振力度减弱，金价盘中波动较大但当周累计下跌。国际金价当周在4200美元关口反复争夺，周五收盘报4197.41美元/盎司，当周累计略跌0.5%；国际银价盘中冲高一度达到59美元之上但随后回落，周五收盘报58.291美元/盎司，累计涨3.36%。 铂钯行情回顾——广期所铂钯期货走势相对偏弱，外盘价格钯金受到有色板块提振相对强于铂金 铂钯行情回顾——广期所铂钯期货走势相对偏弱，外盘价格钯金受到有色板块提振相对强于铂金 ⚫本周，广期所铂钯期货走势相对偏弱，成交活跃度持续降低，当周PT2606收于442.3元/克跌幅1.24%，PD2606收于381.75元/克跌幅1.45%。外盘价格钯金受到有色板块提振相对强于铂金，国际铂金现货价格小幅走低，周五收盘价为1635美元/盎司，当周累计跌2.01%；钯金周五收盘价为1457.12美元/盎司，周涨幅为0.62%。 贵金属期现价差——本周黄金基差进一步下行表明现货需求趋弱，白银期现价格基本相当供应仍偏紧，COMEX金银期货重新升水现货 数据来源：Wind，广发期货研究所 数据来源：Wind，广发期货研究所 资金面与持仓分析 资金面变化——资金持续增持白银ETF增持驱动价格创新高，伦敦白银同业拆借和租赁利率有所上升反映现货市场供应趋紧 ⚫截至12月5日，全球最大SPRD黄金ETF基金持仓量约为1050吨，本周持仓 略增4.8吨，金价 震荡走 强ETF资金 有所流 入；全球 最大SLV白银ETF基金持仓量约为15925.2吨，当周持仓大幅增加314.7吨创3年多新高。进入COMEX白银期货交割月，在库存紧张情况下资金持续增持白银ETF增持驱动价格创新高。 ⚫近期伦敦白银同业拆借和租赁利率有所上升反映现货市场供应趋紧，市场做空成本的增加但总体不急10月水平。 数据来源：Wind，彭博，广发期货研究所 贵金属期货持仓与库存——在10中下旬金银价格回调后企稳回升投机空头离场，价格酝酿上升动力 ⚫10月28日当周，CFTC黄金期货投机持仓净多头为104159手，环比前一周增加11932手，空头离场反映行情或将上行；白银期货投机持仓 净多头 为21899手，环比 增4687手。随着 美国政 府重启，CFTC等监管机构数据恢复更新，从持仓变化来看，在10中下旬金银价格回调后企稳回升投机空头离场，价格酝酿上升动力。 ⚫本周COMEX黄金白银注册仓单较上周分别减少120万和1335万盎司，库存减少幅度均有扩大，反映临近交割月实物交割需求强劲可能加剧库存压力。 贵金属期货持仓与库存——10月在金银价格走强过程中，铂钯跟随上涨，同时投机多头力量增加 ⚫10月28日当周，CFTC铂金期货投机持仓净多头为18953手，环比前一周减少612手；钯金期货投机持仓净多头为-1013手，负增减少1880手。10月在金银价格走强过程中，铂钯跟随上涨，投机多头力量增加。 数据来源：同花顺，Wind，广发期货研究所 全球黄金供需——三季度金价再度迎来突破，当季全球各个领域的需求均有增加，10月全球黄金ETF持仓整体维持净流入 ⚫据世界黄金协会统计，2025年三季度全球黄金总需求为1258吨，环比二季度回升16%，同比去年增长7%，黄金在4-8月盘整后在9月再度迎来价格突破，当季各个领域的需求均有增加，特别使ETF和央行购金需求环比二季度显著上升，首饰亦脱离2020年以来新低而回升； ⚫10月在金价大幅拉升后回落的情况下，全球黄金ETF持仓整体维持净流入，共增持55.4吨连续5个月增加，其中北美地区流入规模最大其次为亚洲，但欧洲地区出现净流出，美联储宽松货币政策叠加美国政府关门等影响下机构投资者增持黄金ETF意愿仍较强。 央行购金与现货库存——中国10月购金0.93吨连续12个月购金，10月伦敦金银库存受行情大幅波动影响均有增加 ⚫以新兴国家为首的央行大规模持续购入黄金是近年推动金价上涨的重要因素之一，其中中国、印度、土耳其和波兰央行购金规模较大，使金价获得支撑；中国外管局公布10月末黄金储备约2304.5吨，较9月末环比增加约0.93吨，为连续12个月增持，央行明确了常态化购金的信号；⚫2025年10月LBMA伦敦黄金库存小幅增加至约8858.3吨，环比增加17.6吨，为连续两个月回升，金价快速上涨后回调使实物投资等需求有所放缓；白银库存大幅增加1673吨至26254吨，此前由于伦敦现货供应紧张带来价格飙升后LBMA快速将纽约和上海等市场白银回流。 白银国内供应生产———2025年全球白银供应缺口有所收窄但供需基本面保持稳健支撑银价，出口扩大使国内库存降低 ⚫MatelsFocus预期2025年全球白银供应缺口将收窄至约4000吨，在供应扩张预期不高的情况下需求相对下降使供需基本面保持稳健；近期国内白银期货库存持续降低创超过10年新低，现货向伦敦LBMA转移国内供应紧张情况或加剧； ⚫10月我国未锻造白银出口大幅飙升至654吨创2007年6月以来最高水平，环比升23%，同比升77%，由于白银海外现货供需偏紧同时需求强势持续刺激出口贸易使数据续创新高；银粉进口量为200吨基本与9月持平，补贴政策取消叠加“反内卷”持续并影响光伏白银需求。 白银需求——10月国内珠宝消费额同比因金价走强而反弹，太阳能电池产量同比负增扩大，工业需求存在放缓压力但投资需求有支撑 ⚫10月国内珠宝零售额累计同比增幅止跌反弹至14%，金价走强对珠宝消费额带来上升，然而未来在贵金属价格偏高叠加国内黄金税收新政的情况下人们的消费需求可能被抑制；9月电子信息行业工业增加值累计同比增幅稳定在10.9%，尽管受到美国关税政策影响但行业保持韧性；10月光伏太阳能电池产量继续受到需求前置和“反内卷”等影响同比负增扩大至8.7%；下半年全球增长预期放缓和美国贸易政策等对白银工业需求的影响仍有不确定性，世界白银协会下调对2025年白银总需求的预测，在光伏行业的高基数和高库存背景下，工业需求存在放缓压力，但目前海外投资消费需求存在支撑。 白银需求——铂金供应下降使缺口仍较大，燃油车销售市场萎缩影响铂族金属的工业需求，铂金供不应求在2026年有望缓解 ⚫根据WPIC数据，2025年前三季度累计供应量为517万盎司，需求为601万盎司，录得约84万盎司（26吨）的缺口。今年铂金供应较2024年同期下滑4.4%，需求则较2024年同期略降0.7%。铂金市场处于连续第三年的结构性短缺状态，目前WPIC预计2025全年将保持在74万盎司左右的赤字较2024年（97万盎司）有所收窄，但仍占年需求量超过十分之一。 ⚫10月全国乘用车市场零售225万辆，同比下降0.5%，环比下降0.3%，其中燃油车国内零售同比下降10%；纯电动市场零售同比增20%， 白银需求——10月国内铂金进口整体低于季节性水平，钯金在9月进口大增后快速回落，然而整体处于季节性偏高水平 ⚫10月国内进口铂金10.23吨，同比上涨194.3%，环比下降4.46%，整体低于季节性水平。10月国内进口钯金3.09吨，同比上涨237.84%，环比下降52.5%在9月进口大增后快速回落，然而整体处于季节性偏高水平。 美国经济景气度(PMI)——11月制造业和服务业PMI表现分化，生产改善但需求就业等持续走弱，服务业景气度好于预期存在韧性 ⚫美国11月ISM制造业PMI为48.2，不及预期49，前值为48.7，制造业持续收缩，工厂活动萎缩幅度创四个月最大。新订单指数回落反映客户需求依然乏力，就业指数近一步走低而物价支付指数超预期反弹；ISM服务业PMI指数升至52.6，创九个月来新高，好于预期的52。整体服务业指数受到供应商交付时间延长以及商业活动进一步改善的支撑，就业指数升日至六个月高点表明就业下降速度放缓。数据来源：Wind，广发期货研究所 美国经济景气度——美国政府持续停摆导致居民的消费信心进一步恶化，但特朗普关税背景下通胀预期并未降温 ⚫11月美国密歇根大学消费者信心指数初值为50.3，创2022年6月以来的最低水平，预期53，前值53.6；消费者对未来一年的通胀预期初值略升至4.7%，预期4.6%，前值4.6%，美国政府持续停摆导致居民的消费信心进一步恶化，然而特朗普关税背景下通胀预期并未降温； ⚫11月美国Sentix投资信心指数略降至4，前值为4.2，在美国关税和财税政策趋于明朗情况下企业投资信心保持稳定，AI行业投资整体有一定支撑。 美国就业数据——11月“小非农”数据显示就业人口负增劳动力市场疲软，更多数据显示美国就业市场处于低裁员和低招聘的格局 ⚫美国11月ADP非农就业人口意外减少减少3.2万人，为2023年3月以来最大降幅，远低于预期的增加4万人，劳动力市场持续疲软。截至11月29日当周，美国首次申请失业救济人数减少2.7万人至19.1人，为2022年9月以来的最低水平，截至11月22日当周，持续申领失业救济金人数回落至193.9万人不及前值和预期，但整体接近2021年以来的最高水平，更多数据反映美国就业市场持续呈现低裁员和低招聘的格局，失业者降长期面临再就业困难的问题。数据来源：Wind，广发期货研究所 美国就业结构及薪资增长———9月服务行业仍有较多新增就业岗位，但关税影响仓储运输就业岗位减少，薪资增速呈现冻结状态 ⚫从结构上看，9月非农就业行业中医疗保健和休闲酒店等服务行业仍为新增的主力共增加7.9万个岗位，运输和仓储行业减少2.5万个岗位或和关税政策有关，制造业行业就业人数持续负增。 ⚫9月非农薪资平均时薪同比增长3.8%，预期为3.7%，8月数据则上修至3.8%，环比为0.2%低于预期0.3%，总体上劳动力市场增速冻结状态。 美国消费数据——美国9月零售销售数据放缓不及预期，汽车销售等下滑反映消费者支出动能或有减弱 ⚫美国9月零售销售环比增长0.2%，连续四个月正增长但显著放缓，且低于市场预的0.4%，8月增幅为0.6%，剔除汽车与汽油销售环比增0.1%，低于预期增长0.3%，消费者支出动能或有减弱。从结构看，在13个零售类别中，有8类增长，主要推动力来自加油站、个人护理店及杂项零售商。而汽车销售四个月来首次出现下滑，电子产品、服装及体育用品等可选消费领域也普遍走弱。 ⚫美国政府“关门”期间，私人机构调查数据显示10月二手车价格情况显著走弱。 数据来源：Wind,彭博，广发期货研究所 美国CPI通胀数据——9月CPI迟到但显示核心服务通胀为近4年最弱，整体通胀反弹不及预期，能源价格为主要驱动 ⚫美国9月CPI同比3%，不及预期3.1%，较前值2.9%略升。CPI环比升0.3%，低于预期的0.4%，前值0.4%。核心CPI同比回落至3%，不及前值和预期的3.1%，环比增0.2%。受到美国政府“停摆”影响9月通胀数据“姗姗来迟”但由于数据统计缺乏足够人手而缺少可靠性，总体数据反映整体通胀由于能源价格上升而反弹，但服务通胀回落使核心CPI回落，或表明通胀驱动持续转弱。数据来源：Wind，广发期货研究所 美国其他通胀数据——9月核心PCE回落不及预期，消费者支出没有变化，PPI增长略超预期，服务行业价格顽固 ⚫美国9月核心PCE同比意外回