2026年房地产行业年度策略

2 0 2 5 . 1 2 . 0 6 由子沛S0740523020005youzp@zts.com.cn侯希得S0740523080001houxd@zts.com.cn 政策回顾展望板块财务分析行业基本面数据及房企销售情况土地市场现房销售制度分析房地产危机成因与全球房价运行周期投资建议风险提示 目录 CONTENTS 专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所 CCONTENTS政策回顾 政策回顾及展望 2025年，房地产市场先扬后抑，延续波动调整态势，政策仍然保持宽松。在“止跌回稳”的基调下，城市更新、商品房收储及专项债收地等支持政策稳步推进。需求端方面，限购放宽、公积金利率下调、购房优惠力度加大以及新规“好房”等各项措施接踵而至，刺激销售回稳；供给端方面，信贷仍保持宽松，主流房企资金来源畅通，房企积极拿地，土地市场的下行趋势有所扭转。整体来看，2025年市场仍在波动中寻求平衡。 展望2026年，从中央层面来看，一是“十五五”规划提出构建房地产新模式，优化保障房供给，建设绿色智慧“好房子”，推动行业高质量发展；二是需求端多措并举，降低购房门槛和购房成本，释放市场潜在需求；三是企业端，防范和化解房企的债务风险，满足及支持房企的合理融资需求。地方层面来看，支持购房的政策将持续推进，一线部分城市尚有松绑空间，包括：放松限购、提升得房率等，此外，多数二三线城市或将继续加码需求端的刺激。 1-6月中央&地方政策回顾 7-12月中央&地方政策回顾 2025年下半年，中央多次提及构建房地产健康高质量发展的新模式。 “十四五”与“十五五”规划中提及房地产方面表述 CCONTENTS板块财务分析 2.1.板块财务分析-营业收入 我们选取申万房地产板块的100家公司，以2025年三季报数据作为板块数据的样本，另选取5家A股上市公司中销售排名靠前的大中型房企，作为5家大中型房企进行着重分析，这5家包括：万科A、招商蛇口、滨江集团、保利发展、华发股份。 2025年前三季度，板块整体营业收入同比下降10.9%，5家大中型房企营业收入同比下降2.0%。从营收角度来看，2025年前三季度营收有所放缓，主要系结算节奏影响。 2.2.板块分析-归母净利润 2025年前三季度，板块整体归属母公司股东净利润亏损同比扩大202.4%；5家大中型房企归属母公司股东净利润亏损同比扩大362.0%。2025年前三季度归母净利润增速负增长，主要原因系：1）结算项目毛利率下滑；2）净利润率为负；3）合作开发导致少数股东损益占比提高。综合来看，行业波动调整的背景下，大中型房企收入优于板块，但业绩表现承压。 2.3.板块财务分析-销售回款 2025年前三季度，板块销售商品、提供劳务收到的现金为8481.3亿元，同比下降16.3%；5家大中型房企销售商品、提供劳务收到的现金为4249.1亿元，同比下降16.0%，其中滨江集团和华发股份逆市实现了正增长。整体来看，大中型房企销售现金回流情况略优于整体板块，增速为负，主要因素是行业销售端调整波动所致。当前，随着“止跌回稳”的政策持续落地，销售有望得到修复。 2.4.板块财务分析-盈利能力 2025年前三季度，板块整体销售毛利率为14.22%，较24年同期降低0.60个百分点，板块整体盈利能力有所下滑；5家大中型房企销售毛利率为12.48%，较24年同期上升0.37个百分点；板块整体销售净利润率为-5.57%，较24年同期下降4.38个百分点；5家大中型房企销售净利润率为-2.39%，较24年同期下降2.90个百分点，大中型房企净利率水平主要受万科A拖累；总体来看，5家大中型房企除万科以外，盈利能力及运营能力显著优于板块，在行业政策持续放松的背景下，未来有望率先受益于行业的复苏。 2.5.板块财务分析-费用管控 2025年前三季度，板块期间费用率为11.41%，较24年同期上升0.71个百分点；5家大中型房企期间费用率为6.25%，较24年上升0.01个百分点，低于整体板块5.16个百分点。2025年前三季度，板块期间费用率的上升主要系收入规模下降的同时，房企的部分期间费用支出如利息支出并不会对应减少，导致期间费用率有所抬升，但大中型房企费用控制相对良好。 2.6.板块财务分析-少数股东损益占比 2025年前三季度，板块少数股东损益为62.2亿元，同比下降16.1%，少数股东损益占比为0.28%，较24年同期下降0.01个百分点；5家大中型房企的少数股东损益为81.3亿元，同比上升10.3%，少数股东损益占比为0.74%，较24年同期上升0.12个百分点。5家大中型房企的少数股东损益占比较多。 2.7.板块财务分析-货币资金 2025年前三季度，板块个股合计的货币资金为6668.5亿元，同比下降6.9%；5家大中型房企的货币资金为3365.7亿元，同比下降4.3%，增速优于板块2.54个百分点。 2.8.板块财务分析-现金短债比 2025年前三季度，板块整体的现金短债比为0.74，较24年同期下降0.08；5家大中型房企的现金短债比为1.09，较24年同期下降0.31。总体来看，在行业调整期，2025年前三季度销售增速回落，货币资金同步下滑，并使得短期偿债风险提升，而大中型房企货币资金能充分覆盖短期债务，总体风险可控，短期还款能力显著强于板块。 2.9.板块财务分析-财务杠杆率 2025年前三季度，板块整体加权资产负债率为74.93%，较24年同期上升0.27个百分点；5家大中型房企资产负债率为71.96%，较24年同期下降0.63个百分点。板块整体剔除预收账款后的资产负债率为70.54%，较24年同期上升1.72个百分点；5家大中型房企剔除预收账款后的资产负债率为65.12%，较24年同期上升1.14个百分点。总体来看，板块整体杠杆率有所下降，而5家大中型房企的杠杆率优于板块，在“去杠杆”政策的指引下，房企的负债率普遍得到了改善。 2.10.板块财务分析-净负债率 2025年前三季度，板块整体净负债率为94.25%，，较24年同期上升9.00个百分点；5家大中型房企净负债率为68.12%，较24年同期上升7.87个百分点。综合来看，大中型房企的各项杠杆率均低于整体地产板块，抗风险能力较强。 2.11.总结 板块分析：业绩承压，盈利能力有所下滑。2025年前三季度，板块整体营业收入同比下降10.9%，归属母公司股东净利润亏损同比扩大202.4%；5家大中型房企营业收入同比下降2.0%，归属母公司股东净利润亏损同比扩大362.0%。从营收角度来看，2025年前三季度营收有所放缓，主要系结算节奏影响；从净利润角度来看，2025年前三季度归母净利润增速负增长，主要原因系：1）结算项目毛利率下滑；2）净利润率为负；3）合作开发导致少数股东损益占比提高。综合来看，行业波动调整的背景下，大中型房企收入优于板块，但业绩表现承压。 市场分析：涨幅落后大盘，市净率处于低位。今年年初至9月30日，申万房地产板块上涨11.8%，跑输沪深300指数6.2个百分点，涨幅在28个行业中排名第16。我们重点关注的房企中，滨江集团（涨幅45.76%）表现优于板块。从估值角度看，截止2025年11月14日，申万房地产板块市净率（LF，整体法）为0.89倍，相比年初0.72倍的PB上升了0.17倍，历史PB分位点为19.30%，股息率为0.79%，板块估值处于历史低位。 展望：政策延续放松态势，推动“止跌回稳”预期。随着中央明确“房地产新模式”方向，当前行业处于政策持续宽松窗口期，各地不断优化限购、降首付、下调利率等组合式政策逐步落地。我们认为，在销售和信贷修复的双轮驱动下，市场下行速度将进一步趋缓，整体市场价格中枢有望稳步企稳，边际预期持续改善。 CCONTENTS中 泰 证 券 研 究 所行业基本面数据及房企销售情况 3.1.行业基本面-销售 2025年1-10月销售面积同比-6.8%，较1-9月的增速下降1.3pct，销售金额同比-9.6%，较1-9月的增速下降1.7pct。当前行业销售增速仍处波动下滑阶段，我们认为，主要是房地产行业需求不足的体现。随着中央明确“房地产新模式”的方向，以及止跌回稳基调延续，行业的各类刺激政策有望加速出台，并推动销售逐步回稳。展望2026年，我们预计，行业销售面积同比-5%，销售金额同比-8%。 资料来源：Wind、中泰证券研究所 3.1.行业基本面-销售 分区域销售来看，东部、中部、西部及东北地区销售规模分别同比-9.2%、-4.1%、-5.0%和-7.3%，中部区域表现最强，西部次之，各区域销售增速均表现不佳，中部和西部地区相对优于其他区域。 从销售均价来看，2025年1-10月商品房累计销售均价为9588元/平方米，较1-9月上升约13元/平方米。 3.1.行业基本面-投资 2025年，1-10月房地产投资同比-14.7%，较1-9月增速下降0.8pct。综合来看，我们认为市场在供需双弱的情况下，投资数据短期难以企稳，但预计随着政策端的持续发力带动销售的逐步企稳，房企也有望加大拿地力度，行业投资数据将探底回稳。展望2026年，我们预计，房地产开发投资额同比-9%。 3.1.行业基本面-开竣工 2025年1-10月新开工面积增速同比-19.8%，较1-9月的增速下降0.9pct；1-10月竣工面积同比下降16.9%，较1-9月的增速下降1.6pct。我们认为，在房企拿地强度下滑以及销售疲软的背景下，我们认为新开工及竣工面积增速未来仍难走强。展望2026年，我们预计，新开工面积同比-12%，竣工面积同比-13%。 3.1.行业基本面-到位资金 1-10月房地产开发企业到位资金同比-9.7%，较1-9月的增速下降1.3pct。分项来看，国内贷款、自筹资金、定金及预收款及个人按揭贷款增速分别为-1.8%、-10.0%、-12.0%及-12.8%。各项数据均同比负增长，个人按揭贷款下滑幅度最大。 CCONTENTS土地市场 4.1.推出建面与土地出让金 土地推出建面方面，2025年Q3全国供给土地规划建面7.60亿方，同比增速为-9.42%。土地出让金方面，2025年Q3全国实现土地出让金0.68万亿，同比增速为-9.74%。 从Q3单月表现来看，2025年7-9月全国全口径推出建面分别为2.15亿平、2.35亿平、3.10亿平，同比-10.59%、-12.30%、-6.22%。各月全口径成交用地建面分别为1.25亿平、1.17亿平、1.51亿平，同比-8.96%、-9.17%、-0.27%。全口径出让金分别为2180.76亿元、1680.11亿元、2920.84亿元，同比5.50%、-26.07%、-7.97%。 4.1.推出建面与土地出让金 从Q3单月表现来看，2025年7-9月全国全口径推出建面分别为2.15亿平、2.35亿平、3.10亿平，同比-10.59%、-12.30%、-6.22%。各月全口径成交用地建面分别为1.25亿平、1.17亿平、1.51亿平，同比-8.96%、-9.17%、-0.27%。全口径出让金分别为2180.76亿元、1680.11亿元、2920.84亿元，同比5.50%、-26.07%、-7.97%。 4.1.推出建面与土地出让金 从城市能级来看，2025年Q3一线城市的土地出让金为782.83亿元，同比-26.63%，占全国比重11.54%，二线城市的土地出让金为2353.13亿元，同比-8.88%，占全国比重34.70%，三四线城市的土地出让金为3645.75亿元，同比-5.65%，占全国比重的53.76%。总体来看，2025年Q3三四线城市土地出让同比下降幅度较小，三四线城市的土地出让占全国比重较大。重点一线城市中，北京、上海、广州、深圳在2025年Q3全口径累计土地出让金分别为120.88亿元、421.96亿元、47.88亿元、192