原油周度报告

国泰君安期货研究所黄柳楠投资咨询从业资格号：Z0015892赵旭意投资咨询从业资格号：Z0020751日期：2025年12月7日 CONTENTS 价格及价差 供应 需求 宏观 库存 综述 基差月差内外盘原油价差净持仓变化 OPEC+核心成员国出口量一览非OPEC+核心成员国出口量一览美国页岩油产量 欧美炼厂开工率中国炼厂开工率 美欧各类油品库存亚太各类油品库存 利率、贵金属与油价走势比较海外服务业数据中国信用数据 观点综述 市场多空情绪情况 行业代表观点：过剩预期被俄制裁干扰 花旗11月：尽管预期中的供应过剩逐渐显现导致原油价格回调，但2025年底炼油利润率却全面飙升。无论炼厂复杂程度或所在地区如何，清洁油品裂解价差走强推动炼油行业全力冲刺。在地区炼油产能紧张、闲置产能有限的背景下，乌克兰对俄罗斯石油设施的袭击以及美国对俄罗斯石油流动的限制威胁，进一步加剧了这一态势，这种普遍的强劲势头可能持续。在炼油产品中，中间馏分油仍是增长核心，而汽油反常的反季节性走强以及石脑油的韧性，表明整个炼油体系全面发力。冬季任何寒潮都可能推高瓦斯油裂解价差，但如果美国制裁执行力度温和，且季节性炼油维护结束，市场可能仅计入贸易流动摩擦而非实际供应损失，届时利润率或出现大幅回调。 总结： 多家投行及机构认为2025-2026年全球石油市场供需趋于宽松、大概率呈现过剩，油价整体承压。 ea1117：若俄罗斯原油采购量月减150万桶/日，需40-50艘油轮进行浮式仓储；高昂运费或迫使其关闭产能。这将使我们预测的2026年一季度全球商业原油库存增量降至约100万桶/日；2012年以来，一季度平均库存增量约为80万桶/日。成品油市场供需更为紧张，若俄罗斯供应持续中断，需将裂解价差推升至需求破坏水平才能实现市场平衡。美国制裁覆盖俄罗斯65%以上的柴油产量。过去两个月炼油厂非计划停机率同比上升，进一步加剧成品油供应紧张，同时掩盖了亚洲炼油厂对俄罗斯原油的采购转向。油价下跌将为下一轮周期性上涨埋下伏笔，尤其是在欧佩克+闲置产能受限、非欧佩克项目管线缩减的背景下。这也是我们的观点。但美国对俄罗斯石油公司的最新制裁打乱了这一预期。柴油库存略高于2022-2023年同期（按覆盖天偏紧）。但由于至少20-30万桶/日的俄罗斯柴油供应可能被排除在常规贸易之外，11月市场供需将进一步收紧。 fge1117: FGE分析认为，原油真实价格的合理区间为70-80美元/桶。短期内，2026年油价可能跌至50-55美元/桶，但预计将在2026年底至2027年期间反弹。全球石油需求预计将在2030年代见顶（亚洲需求将在2040年代见顶），但供应端同样面临严峻挑战：常规油田年递减率为3-8%，页岩油高达15%以上若无新增投资，全球产能每年将减少约500万桶/日2030年代后仍需持续的上游投资。俄罗斯与伊朗是主要地缘政治风险源。以色列与伊朗爆发新战争的可能性很高，可能导致5-10美元/桶的战争溢价，若霍尔木兹海峡受阻，溢价可能飙升至20-40美元/桶甚至更高。尽管需求增长放缓和融资环境趋紧将减少新建炼油项目，但由于每年50-70万桶/日的炼油产能关闭已成常态，炼油利润率有望在未来多年保持强劲。 但短期受制裁等因素有波动，俄罗斯供应中断是主要上行风险，欧佩克+政策调整将影响市场平衡。 fge1111:预计欧洲第四季度炼油开工率将达到90.3%，为2018年以来的最高水平。在此背景下，与俄罗斯相关的中断可能导致高达64万桶/日的产能损失，这是一个明显的上行风险。此外，若土耳其继续加工廉价的俄罗斯原油，欧盟将进一步失去今年以来一直从土耳其炼油商那里进口的约30万桶/日的油品。但我们的平衡数据显示，全球柴油供应并不短缺，问题在于柴油需要从东向西运输，而在现货升水强劲和运费高企的时期，这一运输过程可能面临困难。中国正在做出反应，尽管年末受到油品出口配额（及原油进口配额）的限制，但从燃料油出口配额向清洁油品转移的迹象表明，系统仍存在一定弹性。中国新增的油品出口将抑制亚洲裂解价差的上涨。 OPEC11月报：欧佩克将其对全球石油市场的估计从赤字转为过剩，原因在于美国产量超出预期，而欧佩克本身也增加了供应。在此期间，世界石油产量每天超出了需求50万桶，而一个月前的估计为短缺40万桶。欧佩克+联盟上季度产出的原油量超过了估计所需的量。沙特阿拉伯一直在引导该联盟加速恢复今年被暂停的供应，以求夺回全球市场份额。但该联盟成员本月首次表现出放缓该战略的迹象，同意在2026年第一季度暂停进一步增产。该组织援引季节性需求放缓为由，尽管许多分析师警告全球市场将出现显著的供应过剩。展望2026年，欧佩克的数据确实显示将出现盈余，尽管规模比其他预测机构更为温和。 IEA11月报：2025年全球石油供需均呈增长态势，炼油利润率攀升、库存大幅增加，北海原油价格连续下跌后小幅反弹，2026年供需增长预计放缓。2025年全球需求同比增长79万桶/日，由美、中、尼日利亚主导，2026年预计增长77万桶/日，增速基本持平。2025年全球供应预计增长310万桶/日，2026年增长250万桶/日，2026年平均供应将达1.087亿桶/日，非OPEC+是主要增长来源。2025年9月全球石油库存大增7770万桶，创2021年7月以来新高，前9个月累计增加3.13亿桶，10月库存继续增长。 EA1110:原油与柴油市场观点截然相反，但如果俄罗斯供应中断，在炼油厂满负荷运转的情况下，需求将成为柴油市场唯一的调节变量。我们近期对中东的访问揭示了制裁打击的严重程度超出市场预期。即便是那些此前参与俄罗斯原油业务的企业，如今也因近期制裁针对具体公司而谨慎考虑是否继续合作。伊拉克和科威特供应充足，加之炼油厂出现问题，掩盖了与俄罗斯相关的供应紧张，但苏伊士运河以东市场不应掉以轻心。2026年一季度预计出现的大量过剩可能会让美国更有底气收紧制裁，因为即便俄罗斯150万桶/日的供应中断，市场仍将处于过剩状态。其中印度80万桶/日、中国40万桶/日、土耳其20万-40万桶/日。对委内瑞拉产量快速复苏的预期是错误的；即便政权更迭，产量恢复也需要数年时间和数十亿美元的投资。 11月5日Gunvor CEO:中国正在囤积原油，主要用作其石化产品生产所需的原料。"过剩正在缓慢形成，并且很可能将在未来几个月内进入市场，"中国的石油需求"很可能不会随着时间的推移而下降，因为石化行业正在吸收这部分需求。因此，他们正在建立战略储备...重要的是要记住，中国是最大的石油进口国。他们非常依赖石油，"而寻找国内原油的努力"进展非常缓慢且成本高昂，" 普氏1104：我们从10月底以来的价格展望假设，随着市场适应新的制裁措施，即期布伦特原油将在11月暂时上涨，然后因库存上涨而跌至55-60美元。我们假设俄罗斯的出口将继续进入全球市场。在浮仓（达到历史新高）的推动下，原油库存一直在增加，但部分原因是中国的库存减少。尽管如此，美国尚未观察到陆上商业库存的增加——这是价格形成的关键地区。与9月底的展望相比，我们目前的预测假设11月份即期布伦特原油平均价格上涨5美元/桶，至67美元/桶。我们也上调了未来几个月的前景，尽管变化幅度较小：12月预计价格为62美元/桶（上涨3美元/桶），1月和2月分别为60美元和59美元（每月上涨2美元/桶），因为这两个前景在4月份的过期布伦特原油趋于一致预计为57美元/桶。 OPEC减产跟踪：1130会议决定Q1暂停增产 八国重申其2025年11月2日的决议，鉴于季节性因素，2026年1-3月暂停原油产量增量。 产量调整灵活性机制--八国强调，165万桶/日的产量增量可能根据市场变化情况，以渐进方式部分或全部恢复 八国将每月举行会议，审议市场形势、减产合规情况及超产补偿进展，并定于2026年1月4日召开下一次会议。 机构对于opec实际产量差异较大：opec月报显示opec10月产量产量环 比增长3万桶日至2846万桶/日；iea数据为2938万桶/日 OPEC 8跟踪：10月增产完成率维持8成 OPEC8出口量9月冲高，10月回落48万桶/日 OPEC+核心成员国月度出口量一览 OPEC+核心成员国周度出口量一览（含预测值) 美欧开工率回落，中国主营炼厂开工率大幅下滑，“日照港事件”或持续影响 全球炼能变动统计 库存 美国商业库存企稳；库欣地区库存仍旧大幅低于历史均值 欧洲柴油库存下滑，汽油累库 价格、价差及持仓 现货周度概览：地缘干扰，俄买家印度土耳其采购均下滑。 中东：沙特阿美将1月份面向亚洲的osp下调至五年来的最低水平；2月份的装货周期仍处于初期。 美洲：美对委施压，支撑重油价格。 北海：北海综合价格整体平衡，但运费走强导致卖家开始焦虑。未来一月的BFOE供应量较大导致情绪偏弱。 地中海：CPC的装货延迟预计将小于预期（无人机袭击），买家仍谨慎；黑海战争保险费用上涨40%。 西非：中国买家开始采购，市场等待更多东部招标结果。 亚洲：中国伊朗油、俄油供应充足，两者贴水均在较低水平。 全球原油现货市场周度概览 全球原油现货市场周度概览 本公司具有中国证监会核准的期货交易咨询业务资格 本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本内容不构成具体业务或产品的推介，亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为“国泰君安期货研究”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或