房地产行业2026年展望：在新平衡中拥抱拐点与复苏

房地产行业 2026年展望：在新平衡中拥抱拐点与复苏 中国内地房地产：“十五五”开局之年，寻找新均衡。展望2026年，我们预计行业在政策大力托举下探索新的发展模式，整体虽仍或面临一定挑战，但“好房子”和“好城市”带来的结构性机会已显现。我们预计2026年全国商品房销售面积将为9.0 - 9.5亿平方米区间（对比2024年的约9.7亿平方米）同时，由于销售面积和全国平均房价的结构性调整（部分被高端项目入市对冲），我们预计全国商品房销售金额预计将在约10 - 11万亿元人民币，其中包括约8 - 9万亿元人民币商品住宅销售。投资建议：我们对中国内地房地产的偏好排序为：估值不高的国企/国企背景开发商>拥有一/二线城市土地储备的民企龙头>其他民企开发商。 资料来源：FactSet 中国香港房地产：拥抱拐点与复苏的到来。经历多年调整后，我们认为以下变化是市场复苏的关键支撑：1）宏观不确定性的改善（尤其是降息）；2）政策环境的重大宽松；3）基础需求驱动因素的回归。我们认为复苏是循序渐进的过程，预计投资者将优先布局住宅板块的复苏；其次是优质零售资产；最后是核心写字楼。我们预计住宅租金水平2026与2027年按年均增长约3%，而正向净租金回报率与降息将提升用户购买力并刺激投资需求，因此我们预计住宅价格在2026/2027年分别上涨5%/5%。另外，在本地消费情绪企稳与入境旅客增加的支持下，我们认为零售板块正处于复苏轨道，预计未来12个月核心地段零售租金温和增长，社区商场租金增长约3–5%，而写字楼空置率已见顶，核心CBD连续八个季度录得正净吸纳量，我们预计租金企稳并为2026年反弹奠定基础。 谢骐聪,CFA,FRMphilip.tse@bocomgroup.com(852)37661815 投资建议：综合各项信号与证据显示，中国香港实体市场正在触底或即将迎来反转。我们预计其内在价值将逐步释放，投资者若能在周期早期阶段进行布局，将有望捕捉到即将到来的重估行情。对于选股，我们选择新鸿基地产（16 HK/买入）作为住宅复苏的高质量代理标的，我们预计其将在未来1–2年受益于板块复苏及多重重估催化因素。 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博搜寻NH BCM或登录研究部网站https://research.bocomgroup.com 目录 中国内地房地产：聚焦止跌回稳...................................................................................................3宏观环境与政策框架——“十五五”的开局之年，寻找新平衡...........................................................................................................3中国香港房地产：拥抱拐点与复苏的到来...................................................................................11住宅：复苏的先锋，预计2026年租金上涨3%，中小户型价格上涨5%.................................................................................................11零售：稳步向上.........................................................................................................................................................................................14写字楼物业：筑底进行时..........................................................................................................................................................................15投资建议.....................................................................................................................................................................................................17 中国内地房地产：聚焦止跌回稳 宏观环境与政策框架——“十五五”的开局之年，寻找新平衡 展望2026年，在“十五五”规划的开局之年，我们预计“好房子”和“好城市”带来的结构性机会已经显现。 2024年9月24日，国新办公布多项楼市新政，包括降低存量房贷利率和首付比例、加大保障性住房再贷款资金支持、支持收购房企存量土地等。9月26日，政治局会议首提要促进房地产市场止跌回稳后，各地政府迅速作出响应，相继在限购政策、首付比例、税收等方面进行调整。进入10月，我们看见国家层面楼市支持政策纷纷落地。同时，10月17日，国新办座谈会上公布了“四个取消、四个降低、两个增加”的政策组合拳，此后央行降息落地。地方层面也积极响应，各地加快落地楼市宽松政策，包括下调首付比例、住房贷款利率下限及公积金贷款利率等。至此，过去十多年的管理需求端的行政手段已基本退出。我们认为，当前国家稳定房地产行业的信号明确，致力于行业止跌回稳。 此前销售的高峰期主要在2020 – 2022年，经历3-5年开发周期，我们预计大部份需要“保交楼”的项目有望在2025大致完成，而2026年剩余的少部份仍将持续。在其结束后，我们相信大部份企业可腾出更多的财务资源并加大对土地市场的投资力度。 2026年基本面展望——城市分化，寻找结构性机遇 基准情形下，我们倾向于认为当前的政策组合有望延续，需求端政策保持宽松，供给端“白名单”制度常态化。对于个人与家庭未来的住房选择，将会更多元化，在“好房子”标准的推广下，购房时可更关注房屋的安全、舒适、绿色和智慧属性，以及社区的物业服务品质。另外，改善型需求有望得到更多政策支持，换房决策可以更侧重于长期的生活品质提升。对于行业与企业而言，房企或将重心转移到：1）产品力竞争：深耕核心城市，以“好房子”产品赢得市场；2）运营能力提升：积极参与城市更新和存量住房的运维管理，适应从“造房卖房”到“服务运营”的角色转变；以及3）风险管理：严守财务纪律，积极化解存量风险。 展望2026年，在政策加持下，我们相信行业可处相对稳定的情况，一线以及重点城市的购房情绪将温和复苏，行业基本面以及土地投资也可能有边际性的恢复。另外，部份龙头房企在保交付任务接近完成以及债务重组过后，也有修复资产负债表的空间。 未来房地产市场核心特征——“总量寻底、结构分化、利润回归” 销售总量在现有区间浮动 短期内，居民部门加杠杆空间有限，且对未来收入的预期转向谨慎，制约了需求的快速反弹。同时，虽然“保交楼”问题已大致解决，但购房者的信心仍静待进一步恢复，购房决策将更加倾向于现房或国企等开发商。需求端政策放松的边际效应或正在递减，在没有显著房价上涨预期的情况下，相比驱动“V”型反转，政策的刺激作用更多体现确保市场平稳运行。基于人口结构、城镇化阶段及居民资产负债表的综合判断，我们预测全国商品房销售面积与金额将在未来两年内将继续在现有区间浮动。 我们预计2026年全国商品房销售面积约为9.0 - 9.5亿平方米区间（对比2023 –2024年的约11.2 – 9.7亿平方米）。同时，由于销售面积和全国平均房价的结构性调整（部分被高端项目入市对冲），我们预计全国商品房销售金额预计将在约10 - 11万亿元人民币，当中包括约8 - 9万亿元人民币商品住宅销售。 四大分化趋势将定义未来市场格局 1.城市能级分化：一、二线“强韧性”与三、四线“结构性调整” 凭借持续的产业导入、人口净流入和优质的公共资源，核心一、二线城市房地产市场展现出较强的韧性。我们预计2026年，一线及强二线城市（如杭州、成都、南京等）的销售面积占比将从目前约30%提升至35%-40%，成为支撑全国销售总量的“压舱石”。价格方面，预计将在当前水平企稳，并随着政策优化出现小幅回暖。广大三、四线城市因社会结构因素和库存水平的挑战，或需要更长的市场调整期。除部分位于核心都市圈内的三、四线城市（如长三角、珠三角的节点城市）外，多数城市房地产市场将逐步从增量主导转向存量主导，新房市场或仍维持在低水平。 2.需求类型分化：改善型需求成为“新主力” 随着“房住不炒”理念深化和保障性住房体系逐步建立，市场的需求主体正从“首次置业”的刚需转向“卖一买一”或“增购”的改善型需求。我们估计，改善型需求在市场中的占比将在2026年进一步提升。这意味着，产品力强、户型设计优、社区环境好的项目有望更受市场青睐。 3.产品业态分化：产品力取代区位成为核心竞争力 改善型需求主导的市场中，购房者对产品将更加精挑细选。拥有绿色科技、健康住宅、智慧社区、优质物业服务的项目，去化速度和价格溢价将显著优于同地段的普通项目。房地产行业正从“制造”走向“智造”+“创造”新阶段。 4.市场形态分化：二手房市场对新房形成“价格锚定”与“需求分流” 重点城市的房地产市场已全面迈入“存量时代”，二手房交易量持续高于新房或将成为新常态。二手房挂牌量显著提高，形成了有效的“价格发现机制”，也对新房构成了“价格锚定”。开发商在定价时，必须充分考虑周边二手房的价格，以确保顺利去化。此外，二手房供应也分流了大量预算相对有限但追求地段和现房的购房需求。 资料来源：万得，交银国际 资料来源：万得，交银国际 资料来源：万得，交银国际 供给端出清持续深化，格局重塑接近完成：经过数年供给侧调整，我们看见参与者更少、集中度更高，但同时运营更稳健的新格局。新开工面积是行业未来供应的先行指标，其调整反映了开发商较为审慎的市场预期和现金流状况。考虑到过去两年购地量，我们预计2026年全国房屋新开工面积为5.5-6亿平方米（对比2024年的约7.4亿平方米）。这一水平将与约9 - 10亿平方米的年度销售面积形成“剪刀差”，有助于持续消化过往积累的广义库存。 我们倾向于认为全国土地购置面积和金额将维持在低水位，同时土地市场分化将更为显著——核心城市优质地块仍受追捧，而广大非核心区域地块则可能仍待恢复。 库存总量见顶，但去化过程仍需时日：随着新开工速度的放缓，库存的总量己得到控制。我们预计全国商品房待售面积将于2025年见顶回落，但绝对值仍将处于历史较高水平。另外，加上代开发土地，全国商品房的库存面积仍处于相对高位，部分三、四线城市的去化周期可能需要更长一段时日。这意味着，即使未来需求企稳，价格的反弹空间仍将视乎潜在供应量趋势。未来的库存去化过程仍将视乎时间（通过自然需求缓慢去化）或政策（如政府收购用作保障房）两方面因素。 营运模式的改变 随着市场降温，我们相信行业毛利率将从低谷（部分企业降至10%以下）逐步修复至一个更可持续的15%左右的合理水平。行业的竞争将从土地获取和金融杠杆的竞争，回归到产品打造、成本控制和运营效率的有序竞争。同时，杠杆率系统性下降，完成债务重组以及具备经营韧性的民营房企将有望获得更多发展空间，国企有望从更好的销售表现中获得更多的现金流，以支持其进一步发展，行业的财务结构也有望变得更健康。另外，“现金流为王”已成为未来数年的