2025年11月PMI数据点评：制造业景气稳中有升，服务业PMI因淡季回落

点评 西 南证券研究院 分析师：刘彦宏执业证号：S1250523030002电话：010-55758502邮箱：liuyanhong@swsc.com.cn 相 关研究 1.国内增强消费品供需适配性，美国12月降息预期再升温(2025-11-28)2.海南封关倒计时，联储内部出现分歧(2025-11-21)3.基数叠加出口放缓，经济指标走低——2025年10月经济数据点评(2025-11-17)4.货币政策强调“稳增长”，美国政府结束停摆(2025-11-14)5.新增人民币贷款再次转负——2025年10月社融数据点评(2025-11-14)6.“K型经济”对美国消费的影响(2025-11-10)7.基数叠加外需波动，进、出口增速回落——2025年10月贸易数据点评(2025-11-10)8.CPI同比转为上升，PPI环比转正——2025年10月通胀数据点评(2025-11-10)9.央行重启国债买卖，美国流动性引发担忧(2025-11-09)10.“十五五”系列政策开新局，全球央行周暗流涌动(2025-11-03) 从进出口情况来看，新出口订单和进口指数小幅上升。11月，新出口订单指数和进口指数分别为47.6%和47.0%，分别较上月上升1.7和0.2个百分点。从基本面来看，11月海外制造业景气度走势分化：美国11月Markit制造业PMI为51.9%，低于预期0.1个百分点，较10月回落0.6个百分点；欧元区制造业PMI初值为49.7%，低于前值0.3个百分点；日本制造业PMI初值回升0.6个百分点至48.8%，但制造业仍处于萎缩区间。欧美制造业PMI不及预期，外需环境依然承压。12月18日，海南自由贸易港全岛封关将正式启动。海南将通过实施“一线放开、二线管住、岛内自由”的新型海关监管模式，为我国深化制度型开放、提升国际循环质量和水平提供重要支撑，或对12月进出口形成支撑。 从行业情况来看，新动能和消费行业景气均回落，装备制造业降至收缩区间。高技术制造业PMI较上月回落0.4个百分点至50.1%，但连续十个月处于荣枯线以上，相关行业保持增长。装备制造业PMI为49.8%，较上月下降0.4个百分点，回到收缩区间。消费品制造业PMI较上月下降0.7个百分点至49.4%。短期来看，三大重点行业的扩张趋势均有所放缓，但景气度仍然高于制造业PMI总体水平，显示相关行业的支撑作用持续显现。基础原材料行业PMI为48.4%，较上月回升1.1个百分点。从行业看，农副食品加工、有色金属冶炼及压延加工等行业生产指数和新订单指数均位于扩张区间，产需两端较为活跃；石油煤炭及其他燃料加工、化学纤维及橡胶塑料制品等行业两个指数均低于临界点，景气水平偏低。有色金属冶炼及压延加工、铁路船舶航空航天设备等行业生产经营活动预期指数均位于57.0%以上较高景气区间，显示相关企业对行业发展较为乐观。11月7日，国务院印发《关于加快场景培育和开放推动新场景大规模应用的实施意见》，旨在将我国的超大规模市场优势转化为产业创新优势，为新技术、新产品提供了宝贵的“社会性中试”场地，有助于为高 技术产业提供应用场景，加速产品和技术的落地进程。高技术和装备制造业发展动能边际走弱，12月新动能行业景气度可能在政策支持下迎来改善。同时，随着国内元旦节以及海外圣诞节到来，消费品制造业PMI有望企稳回升。 不同规模企业景气仍在收缩区间，小型企业景气度明显回升。11月，不同规模企业景气度走势分化。大型企业PMI下降0.6个百分点至49.3%，连续两个月处在收缩区间；中型企业PMI上升0.2个百分点至48.9%，景气度小幅改善；小型企业PMI上升2个百分点至49.1%，为近6个月以来高点，景气水平显著回升，可能因中小企业受出口改善的敏感度更高。11月10日，国务院办公厅发布《关于进一步促进民间投资发展的若干措施》，围绕破解当前民间投资面临的现实难题，提出13条具体政策，为中小企业和民营经济营造更有利的发展环境。 价格指数有所回升，产成品库存指数小幅回落。11月，由于供需两端有所改善，采购量指数上升0.5个百分点至49.5%，景气度回升。价格方面，主要原材料购进价格指数上升1.1个百分点至53.6%，边际小幅走高，持续5个月运行在扩张区间；出厂价格指数为48.2%，较上月上升0.7个百分点，重点领域“反内卷”政策效应持续显现。11月，BCI企业销售指数上升1.23个点至60.92，利润前瞻指数下降1.51个点至45.93，总成本前瞻指数下降0.96个点至68.37。在配送方面，供应商配送时间指数为50.1%，较上月回升0.1个百分点。库存方面，原材料库存指数为47.3%，持平上月表现，产成品库存指数为47.3%，较上月下降0.8个百分点。12月，在“十四五”收官攻坚和全年经营目标的双重驱动下，制造业生产活动预计将出现回暖态势，并进一步拉动原材料采购需求的扩张。价格方面，随着扩内需及“反内卷”政策发力，市场需求回暖，企业竞争趋于理性，价格指数降幅将进一步收窄。 假期效应消退，服务业景气边际回落。11月，非制造业商务活动指数为49.5%，较上个月下降0.6个百分点，非制造业景气度自2022年12月以来首次回落至收缩区间。服务业方面，11月服务业PMI为49.5%，较上月下降0.7个百分点。服务业景气度回到收缩区间，主要因11月处于“十一”黄金周和年末节庆消费高峰之间，属传统淡季。从行业表现来看，铁路运输、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等领域的商务活动指数均处于55.0%以上的较高水平，行业景气度持续向好，业务规模实现较快扩张；而房地产和居民服务等行业商务活动指数则低于临界点，市场活跃度相对不足。在预期方面，业务活动预期指数为55.9%，尽管较上月微降0.2个百分点，但仍稳定在高景气区间，反映出服务业企业对未来市场前景保持信心。从分项指标来看，服务业分项指标走势分化。投入品价格、销售价格指数分别上升1.1、1.5个百分点至50.5%、49.2%，新订单、业务活动预期、从业人员指数分别下降0.4、0.2和0.2个百分点至45.6%、55.9%、45.9%。随着年末节庆消费需求增加，12月服务业景气指数或边际回升。 地产市场边际回落，建筑业景气度小幅回升。建筑业商务活动指数11月回升0.5个百分点至49.6%，景气度小幅回升。从分项指标看，新订单指数上升0.2个百分点至46.1%，新订单指数连续三个月回升，显示建筑需求接续能力有所加强；从市场预期来看，建筑业业务活动预期指数为57.9%。较上月上升1.9个百分点，显示市场对建筑业的预期持续乐观；从业人员指数上升1.9个百分点至41.8%；投入品价格指数较上月上升0.1个百分点至49.7%；销售价格指数为48.4%，与上月持平。分行业看，虽然房屋建筑业的商务活动指数仍处于收缩区间，但较上月已出现显著回升；土木工程建筑业的指数虽略有回落，但仍保持在52%以上的扩张水平，显示房屋建筑活动正逐步回暖，土木工程领域延续稳定增长态势。地产方面，11月地产成交面积同比下降。截至11月29日，11月30大中城市商品房成交面积为749万平方米，较去年同期下降36%。但随着年前房地产进入季节性抢工期，为完成年度目标，房地产企业或加快施工进度；基建方面，年末各地重点建设项目进度的加快，将有效推动实物工作量的形成，专项债与政策性金融工具将提供协同支持作用。在政策资金落地向基建项目传导的过程中，12月的建筑业景气指数有望获得支撑。 风险提示：国内政策落地不及预期，海外经济波动超预期。 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告 须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 西南证券研究院 上海地址：上海市浦东新区陆家嘴21世纪大厦10楼邮编：200120 北京地址：北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼邮编：100033 深圳地址：深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦22楼邮编：518038 重庆地址：重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼21楼邮编：400025