专业家居定制，智能化、国际化领航

主要观点： 发展战略保持竞争优势。在业务品类方面，产品涵盖整体橱柜、整体衣柜、木门、厨电、智能家居、卫浴阳台、软装家居等子品类。在生产制造方面，公司持续升级智能装备和信息化系统，通过前后端一体化信息系统、MES系统、APS高级排程和人工智能AI算法等实现全屋定制大规模个性化定制的按需生产，增强竞争力。在国际化发展方面，公司加速国际化发展战略，将国内成功经验推向国际市场，以泰国制造基地为核心，在区域市场设立卫星工厂，构建海内外双循环。2017-2024年，公司营业收入由14.42亿元增长至34.75亿元，CAGR为11.62%；归母净利润由1.67亿元增长至1.99亿元，CAGR为2.25%。2025年前三季度，公司实现营业收入23.68亿元，同比下降2.01%；实现归母净利润0.65亿元，同比下降45.87%，由于市场环境影响，业绩短期承压。 ⚫行业：政策持续刺激家居消费，行业开启2.0时代地产政策组合拳持续发力，2025年政策延续宽松导向，各地通过调降首 付、放宽限购等举措激活需求，推动房地产市场平稳发展，助力家居消费回暖。叠加国家以旧换新政策推进，家居产品专项补贴全面落地，强力提振消费市场，头部公司有望进一步稳固市场地位。同时，定制家居行业进入运营精细化的2.0时代，市场和流量红利消退，存量房时代来临，行业呈现大家居经营、整装、旧改和出海等新趋势。 ⚫公司：品类渠道扩张，出海势头强劲（1）品牌：以厨柜为根基延伸至衣柜、木门、智能家居等全品类，向 “整家生态构建者”升级，形成多品类协同的发展格局。厨柜作为业务原点与主线，抗风险能力较强，依托智能制造优化成本，稳定盈利，为长期增长奠定基础。衣柜作为快速增长的新引擎，整合入主品牌后依托厨柜资源实现协同增长，营收增速韧性显著，毛利率突破并反超厨柜，成本优化与规模扩张形成正向循环，议价能力突出。木门处于培育期，依托柔性化定制与渠道优势实现快速扩张，销量规模大，未来压降材料成本后毛利率提升潜力大。其他品类加速延伸，多品类协同支撑整体解决方案，智能家居布局推动向“整家生态服务商”跨越。（2）渠道：全面推进渠道优化，以“四驾马车（零售、家装、精装、海外）”为核心实现多元协同，传统零售渠道为主导，大宗、海外等渠道持续拓展。零售渠道以经销商为核心，推进“140战略”，发展社区店布局局改市场，通过新零售迭代升级实现增长。大宗渠道聚焦优质地产客户，拓展保障安居等新渠道，2024年保持稳健态势，为重要收入来源。家装渠道依托V8服务系统赋能，提升与装企合作粘性，2024年业绩同比增长约40%。海外渠道采用差异化模式，以泰国基地为核心构筑供产销一体化循环。（3）出海：以本土化生产辐射全球市场，多维度推动定制家居出海，全球化布局成效显著，海外收入持续增长。2024年海外收入3.35亿元，同比增长22.34%。从组织、制造和品牌等方面多维度出海，依托“生产基地+卫星工厂”模式构建全球供应链网络，提升全球影响力，深化区域市场渗透。 执业证书号：S0010524040004邮箱：yuqianying@hazq.com ⚫盈利预测及投资建议 公司从单品突破到整家生态，全品类延伸满足多元需求，通过零售转型、渠道拓展、生产基地优化、家居出海等措施积极应对市场环境变化，实现稳健发展。虽业绩短期承压，但长期发展可期。我们预计公司2025-2027年营收分别为34.77/ 37.19/38.87亿元，分别同比增长0.1%/7.0%/4.5%；归母净利润分别为1.22/1.59/ 1.89亿元，分别同比增长-39.0%/31.1%/18.7%；EPS分别为0.79/1.03/1.23元，截至2025年11月25日，对应PE分别为25.71/19.62/16.53倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 ⚫风险提示 宏观环境和房地产市场波动风险，市场竞争加剧风险，原材料价格上涨和人力成本上升风险，经销商销售模式风险。 正文目录 1概况：专业家居定制，智能化、国际化领航.................................................................................................................................61.1拓展全屋定制，实现“专业、智能、国际化”的“金字招牌”.................................................................................................61.2股权结构集中稳定，管理团队强大........................................................................................................................................................81.3市场环境影响，业绩短期承压..................................................................................................................................................................92行业：政策持续刺激家居消费，行业开启2.0时代...................................................................................................................112.1地产政策持续加码，家居消费市场活跃度有望提升.....................................................................................................................112.2定制家居行业进入2.0时代，全品类全渠道全市场拓展............................................................................................................143公司：品类渠道扩张，出海势头强劲............................................................................................................................................173.1品类：从单品突破到整家生态，全品类延伸满足多元需求.......................................................................................................173.2渠道：全面推进渠道优化，“四驾马车”齐头并进.....................................................................................................................213.3出海：本土化生产辐射全球市场，多维度推动定制家居出海..................................................................................................244盈利预测及投资建议.........................................................................................................................................................................265风险提示..............................................................................................................................................................................................27财务报表与盈利预测............................................................................................................................................................................29 图表目录 图表1公司主要品类及产品.............................................................................................................................................6图表2公司发展历程........................................................................................................................................................8图表3公司股权结构图（截至2025Q3）........................................................................................................................8图表4公司核心管理团队情况.........................................................................................................................................9图表52017-2025年前三季度公司营业收入及YOY（亿元，%）.................................................................................10图表62017-2025年前三季度公司归母净利润及YOY（亿元，%）..............................................................................10图表72017-2024年公司按产品拆分收入结构（亿元）...............................................................................................10图表82017-2024年公司按地区拆分收入结构（亿元）...............................................................................................10图表92016-2025年前三季度公司销售毛利率情况（%）..............................................