南华期货铜产业周报：向上阻力变小，沪铜迎来突破

——向上阻力变小，沪铜迎来突破 南华有⾊⾦属研究团队傅⼩燕投资咨询证号：Z0002675联系邮箱：fxiaoyan@nawaa.com投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025/11/30 第一章 核心矛盾与策略建议 1.1 核心矛盾 上周发布的美国经济数据进一步夯实了12月份降息预期，美元指数走弱，铜价上涨。CME“美联储观察”显示，美联储12月降息25个基点的概率已升至84.7%，维持利率不变的概率为15.3%。 美联储到明年1月累计降息25个基点的概率为64.7%，维持利率不变的概率为10.9%，累计降息50个基点的概率为24.4% 。 基本面上，刚性需求采购为主。亚洲铜业年会发出的利多“声音”此起彼伏，但多数也是老调重谈，比如供应偏紧、价格上涨。下游不敢大幅采购的原因主要在于当下对于智利矿企对中国铜进口溢价的定调如何。因此，铜和废铜进口利润大幅下滑，供应收紧，国内铜库存继续走低。 11月份电解铜产量数据高于预期，主要源于检修影响量不及预期，以及部分冶炼厂推迟至12月份检修，预期1月电解铜产量会受到影响。综上所述，总体来讲，年末利多预期占据上风，价格有望继续突破。下周情绪上的影响可能来自于PMI数据和美国ADP就业人数变动，建议注意观察市场情绪。 ∗近端交易逻辑 1、当周美国宏观经济数据表现不佳，美联储多位理事发表降息态度，美元指数高位回落，支撑铜价进一步走高。 2、2026年全球铜精矿TC/RC谈判焦灼，长单加工费预期走低将令中国冶炼企业利润降低，可能影响未来产能投放。3、智利矿企大幅提高亚洲铜溢价，铜进口利润大幅走低，可能令中国进口意愿降低。4、中国铜社会库存进一步走低。 ∗远端交易预期 1、本次亚洲铜业年会上，多位海外矿企以及机构均表态2026年供需偏紧，拉高市场做多情绪。 2、对于2026年美国中期选举带来的政策不确定性开始引导市场预期。比如对铜资源的关税政策等。或将进一步引导全球铜库存的转移。 1.2 交易型策略建议 【行情定位】 ∗趋势研判：上涨中期，周期中性 沪铜最新价格分位数：99.87%，近一周年化波动率15.06%，高于上周14.77%，低于历史波动率17.97%；LME铜最新价格分位数100%，近一周年化波动率17.23%，高于上周16.37%，低于历史波动率20.29%。 ∗价格区间：沪铜【84599，89900】，价格重心87294；伦铜【10669，11507】，价格重心11088。 ∗策略建议：沪铜做多风险收益比0.89%（回落，谨慎参与），伦铜做多风险收益率0.81%（回落，谨慎参与）。因此，中长线投资角度，上周低位多单可以继续持有。 组合策略继续推荐关注（回顾部分有该组合策略运行总结）： “买入期货+卖出看跌期权”组合策略：假设按当前收盘价、卖出执行价格（当前收盘价下浮8%）看跌期权，无风险利率2.25%、到期时间30天、铜合约乘数5吨/手以及隐含波动率测算，当期价跌幅超8%，该组合策略面临亏损；期价位于【执行价，市场价格】之间，组合策略小幅亏损；期价上涨超出当前市场价格时，组合策略盈利。策略场景如下图。 “买入看涨期权+卖出看跌期权”策略：在预期下跌有限，上涨突破收益可观的情形，我们设计看涨（期价上涨10%）、平衡看涨（期价上涨5%）、成本优化（期价上涨3%）三种策略。短期预计价格高位调整情况，建议优先考虑成本优化策略。 【基差、月差及对冲套利策略建议】 基差策略：走强 11月28日，基差在-45元/吨，处于历史分位数33.6%，处于历史较高40%区间内。未来1~2周扩大概率在66.8%，方向看扩。 月差策略：中性 更新数据后测算，历年10~12月份，该月差主要波动区间为【-90，265】，当前月差为20，大概率预计月差扩大概率在44%，缩小概率在56%，偏中性。 跨境价差策略：正常范围内，建议观望 截至28日数据，当前沪伦比值在7.93，位于46.8%历史分位数（低于上周）。重点关注指标中，美元指数、LME铜库存、基金净多持仓指标最值得关注。基于滚动相关性的重要驱动因素包括洋山铜溢价、美元指数。按重点关注性指标测算，美元指数对该跨境比值影响呈中等正相关，伦铜库存呈弱负相关，基金净多持仓呈弱负相关总体来讲当周关键因子对沪伦比影响偏强 1.3 企业套保策略建议 以下是基于经验得出的结论，仅供参考。 1.4 交易策略与套保策略回顾 上周周报中建议担心价格上涨，可以逢低建仓买入期货套保。当周铜价大幅上涨，即将突破。未套保者可能错过套保理想价格，若着急采购，还是可以参考上述提示的“卖出看跌+买入期货”组合套保。 第二章 本周重要信息与下周关键事件解读 2.1 本周重要信息 【利多信息】 1、据CME“美联储观察”：美联储12月降息25个基点的概率为86.9%，维持利率不变的概率为13.1%。美联储到明年1月累计降息25个基点的概率为67.3%，维持利率不变的概率为9.6%，累计降息50个基点的概率为23.1% 。 2、印尼自由港公司首席执行官Tony Wenas24日表示，因泥浆溃涌事故后的Grasberg Block矿恢复工作仍在进行中，目标是在明年第一季度重启运营，预计将于2027年完全恢复Grasberg Block Cave矿运作。因此，印尼自由港公司下调2026年的生产计划，该公司计划在2026年生产47.8万吨阴极铜和26吨黄金，低于其最初计划的70万吨铜和45吨黄金。印尼自由港公司预计，2025年铜销售为53.7万吨，黄金销售为33吨 。 3、2025年世界铜业大会上，紫金矿业总地质师王京彬表示，预期未来10年(~2035)全球铜供需仍处于紧平衡状态。从资源端来看，全球铜储量约8.4亿吨，按2024年矿产铜产量2300万吨估算，储量静态保障年限约30年；尚有铜资源量约23亿吨，能够保障较长时间的储量增长。全球前10大矿山的静态储量保障年限>10年，意味着10年内仍可稳定贡献产能。其中Antamina、Las Bambas、Los Pelambres三个矿山储量保障年限较短(10-12年)，可能影响10年后的供给；但10大矿山均保有较大规模的资源量，可不断转化为储量，延长矿山寿命。 4、中国政府近日宣布暂停总计约200万吨的新建精炼铜冶炼产能项目，引发全球金属市场高度关注。多位分析师与交易员在上海世界铜大会期间表示，此举对短期铜市场的影响有限，除非后续出台更严格的强制减产或总量控制措施，否则难以撼动当前紧张的全球铜精矿供需格局。业内普遍认为，此次暂停新冶炼厂项目，更多是向市场释放信号，表明政策层正在重视冶炼产能过度扩张的问题。尽管如此，分析师与交易商均指出，暂停的项目大多处于规划或早期阶段，而目前正在建设的产能仍会陆续投放市场。因此，在未来两年内，中国冶炼产能仍将继续增长，短期无法缓解矿端紧缺压力。加拿大蒙特利尔银行（BMO）资本市场分析师海伦·阿莫斯表示，（暂停）这一决定本身不会改变未来几年铜市场的走向，因为一波新的冶炼产能仍将按计划投产 。 【利空信息】 1、中国11月官方制造业PMI 49.2，预期49.3，前值49。 2、11月21日-11月27日，国内主要精铜杆企业开工率为69.2%，环比下滑0.89个百分点，同比下降15.05个百分点。当周铜价重心上调，抑制下游采购意愿，精铜杆企业以上周在手订单排产支撑开工率，因此开工微幅下跌。具体消费来看，线缆和漆包线企业前期逢低位补充库存，铜价上调后提货速度有所放缓，多数企业谨慎观望等待铜价走弱后进行补库。库存方面，当周企业以优先消耗库存为主，因此原料库存环比下降2.17%，录得27000吨，成品库存环比下降1.34%，录得66400吨。 3、当本周SMM铜线缆企业开工率66.89%，环比增加1.22个百分点，同比下降27.48个百分点。行业呈现明显分化特征，部分企业受益于月末订单集中释放，生产活跃度有所提升。但受铜价再度上涨影响，下游客户价格接受度不高，部分企业订单回归平淡。值得关注的是，行业整体在手订单排产呈稳步回升态势，为生产提供支撑。分行业来看，前期需求表现平淡的南方电网相关订单已逐步落地，而建筑行业受高铜价传导影响，订单释放节奏持续放缓，短期内对行业开工率的拉动作用有限。库存方面，受月末回款压力加大、资金周转紧张，叠加铜价大幅拉涨的双重影响，企业为控制生产成本，采购意愿减弱，当周原料库存比减少1.63个百分点，录得13580吨。同时随着月末交货，成品库存下降1.12个百分点，录得18490吨 。 4、当周黄铜棒企业开工率为50.48%，较前周小幅提升0.61个百分点，回升幅度略低于市场预期。从库存情况来看，样本企业原料库存维持在3.85天，成品库存为4.55天。临近年底，多数企业面临应收账款回笼等资金压力，整体备货意愿偏弱 。 【交易所政策】 1、伦敦金属交易所(LME)11月28日表示，为增强其LMEselect电子平台的流动性并支持实物市场交易，明年将降低客户交易费用。LME在声明中宣布修订2026年收费方案，客户交易及结算费将下调7.4%-8.5%。交易所称，会员电子交易费将按3.4%至3.7%的“通胀增幅"调整，但补充说明客户在LMEselect平台进行即期交易的“综合交易成本”将下降4.5%。LME表示，新费率将于2026年1月1日起生效，客户交易费除外，该项调整将于2026年3月1日实施，以便会员有时间落实相关流程变更 2、上期所调整套期保值交易管理有关事项。重要包括以下几点： （1）申请时间调整：自2026年1月起，不同品种的临近交割月份套期保值交易持仓额度申请时间有所调整，具体根据最后交易日确定。（2）自动转化标准：未取得临近交割月份套期保值交易持仓额度的，其一般月份额度在进入临近交割月份时，将按较低标准自动转化为临近交割月份额度。（3）申请方式：目前一般月份套期保值交易持仓额度的申请方式仍为按合约方式申请，未来如有调整将另行通知。 2.2 下周关键事件解读 下周主要发布宏观经济指标如下表。 第三章 盘面价量与资金解读 因数据源以及该表计算公式涉及到该表正常展示，《内外盘期铜价量跟踪表》暂未更新!下周恢复正常后更新，敬请谅解。 3.1 内盘解读 周内沪铜加权指数交易量环比回落4.4%，沪铜加权指数持仓量环比回升6.18%，市场投机度低位波动。1月合约前20期货公司净多持仓量持续为负，周内环比降幅扩大，与上周不同的是，多空双方持仓均大幅增加，且空头增仓占优。 具体看，2601合约位于86734附近上下波动，波动区间在【85670~87550】，周五收于87430元/吨，周内仓差25865手，周内涨1.62%，振幅2.19%。 3.2 外盘解读 当周外盘铜价强劲上涨，其中LME铜价突破，创新高；COMEX铜价格也呈现阶段性突破。按涨跌幅强弱排序：COMEX铜>LME铜；按振幅排序：COMEX铜>LME铜。 LME铜价主要位于【10743，11210.5】区间波动，最后收于11175.5美元/吨，周内仓差5525手，环比上涨3.65%，振幅4.34%；COMEX铜价主要位于【504.65，530.95】区间波动，最后收于527.8美分/磅，周内仓差29665手，环比上涨3.72%，振幅5.17%。 从主要影响因素，周内LME铜从深度贴水转为大幅升水，在此期间LME铜注销仓单占比逐日回升，同时注册仓单占比逐日回落，LME铜库存整体较上周变化不大。但COMEX铜市场变动较大，主要表现在COMEX铜库存在继续流入，当周社会库存转化为注册仓单量明显增加，环比增幅达到17%，对应的注销仓单量也明显回落，环比降幅达到10%。11月27日，LC价差达到周内最低-705.9844美元/吨。在LC高价差的支撑下，全球铜库存继续转移，而智利矿企抬高亚洲铜CIF溢价也进一步刺激买家寻找能注册的COMEX铜仓单的货源。 第四章 现货价格与利润分析 4.1 现货价格与冶炼利润 当周，受