南华期货铜产业周报：铜价预突破，资金交易偏谨慎，等待美联储利率会议

——铜价预突破，资金交易偏谨慎，等待美联储利率会议 南华有⾊⾦属研究团队傅⼩燕投资咨询证号：Z0002675投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025/10/26 第一章 核心矛盾与策略建议 1.1 核心矛盾 从铜价波动去看，当周宏观面利多预期占据上风，既有国内的“十五五”规划，也有美联储的降息预期。但，技术面未马上突破国庆节后高点，表明产业链中下游需求偏弱仍制约价格突破节奏。 下周，市场将陷入美联储利率决议与产业对高铜价接受度之间的博弈。预计前半周以高位震荡为主，后半周会出方向，且波动可能加剧，不确定还在于中美贸易谈判。 ∗近端交易逻辑 1、周四，有色金属产业端“小作文”支撑铅价格大涨，期铜价格受情绪利多影响放量大涨。 2、周五，受国内宏观面（“十五五”规划）预期利多影响，周五期铜价格继续放量大涨。 3、全球铜库存继续向美国聚集，COMEX铜库存继续增加。LME铜注销仓单环比增加，中国方面铜进口意愿不强，库存维持低位。 4、高铜价下，多空博弈加剧。后半周，境内外铜期货净多持仓下滑。 source：同花顺,南华研究 source：同花顺,南华研究 ∗远端交易预期 1、降息预期增强利多铜价。10月24日发布的美国CPI数据显示，整体CPI环比0.3%，同比3%；核心CPI环比0.2%，同比3%，低于市场预期，显示出通胀虽然存在压力，但并未失控。为当月议息会议上降息提供空间。2、中美贸易磋商。10月23日~27日，国务院副总理何立峰率团队前往马来西亚与美国进行经贸磋商。美国财政部长贝森特和贸易代表格里尔出席，预计美国对华技术出口管制、对华关税和中国稀土出口成为磋商重点。如果磋商有积极进展，预将提高市场风险偏好，支撑铜价。反之，不利于市场情绪利好发酵。 1.2 交易型策略建议 【行情定位】 ∗趋势研判：趋势向上，周期向上 沪铜最新价格分位数：100%，近一周年化波动率13.13%，高于上周11.81%，低于历史波动率17.98%；LME铜最新价格分位数100%，近一周年化波动率14.77%，低于上周17.95%，低于历史波动率20.32%。 ∗价格区间：沪铜【83610，89006】，伦铜【10369，11207】 ∗策略建议：沪铜做多风险收益比0.54%（下降），伦铜做多风险收益率0.68%（下降）。因此，短线交易者来说，当前价格做多性价比不高。组合策略继续推荐关注（回顾部分有该组合策略运行总结）： “买入期货+卖出看跌期权”组合策略：假设按当前收盘价、卖出执行价格（当前收盘价下浮8%）看跌期权，无风险利率2.25%、到期时间30天、铜合约乘数5吨/手以及隐含波动率测算，当期价跌幅超8%，该组合策略面临亏损；期价位于【执行价，市场价格】之间，组合策略小幅亏损；期价上涨超出当前市场价格时，组合策略盈利。策略场景如下图。 “买入看涨期权+卖出看跌期权”策略：在预期下跌有限，上涨突破收益可观的情形，我们设计看涨（期价上涨10%）、平衡看涨（期价上涨5%）、成本优化（期价上涨3%）三种策略。短期预计价格高位调整情况，建议优先考虑成本优化策略。 【基差、月差及对冲套利策略建议】 基差策略：做多基差 10月24日，基差在-1280元/吨，处于历史分位数0.4%，处于历史最低10%区间内。未来1~2周扩大概率在99%，基差向均值回归概率高。 月差策略：中性预期，观望 上周期铜合约期限结构呈“back”结构，现货升水走弱，连一-连三价差回落，存在反套机会。更新数据后测算，历年10~12月份，该月差主要波动区间为【-90，270】，当前月差为80，大概率预计月差扩大概率在44%，缩小概率在56%，偏中性。 基差与跨月价差的相关性在56%，也即当基差走强时，50%概率存在正套机会。基差目前处于历史低位，关注上述逻辑是否得到反馈。 跨境价差策略：正常范围内，建议观望 截至24日数据，当前沪伦比值在8.0027，位于55.3%历史分位数。重点关注指标中，美元指数、LME铜库存、基金净多持仓指标最值得关注。按滚动相关性测算，美元指数对该跨境比值影响呈强正相关，伦铜库存呈弱正相关，基金净多持仓呈中等负相关。因此，总体来讲，关键因子美元指数对比值影响开始显著，或许也是降息预期的直接体现。 1.3 企业套保策略建议 以下是基于经验得出的结论，仅供参考。 1.4 交易策略与套保策略回顾 以下策略仅供参考。 第二章 本周重要信息与下周关键事件解读 2.1 本周重要信息 【利多信息】 1、9月中国阳极铜进口量刷新年内新低。具体减量来自于赞比亚地区，原因在于大型阳极铜供应炼厂于三季度进行检修，导致产量减少。此外，进口比价倒挂、非洲地区运力不足以及电力供应不稳定等因素导致整个三季度阳极铜进口量显著低于往年同期水平。整体来看，受铜精矿原料紧张以及海外需求扩张影响，2025年1-9月中国阳极铜累积进口量同比大幅下滑，预计全年进口量将位于近年来低位。 2、自由港麦克莫兰公司发布最新报告，2025年第三季度铜产量为9.12亿磅，低于去年同期11亿磅，产量减少原因包括9月份Grasberg铜矿泥石流事故以来暂时停产以及印尼铜矿石品味降低；三季度铜销量9.77亿磅，略低于7月份公布的9.9亿磅目标指导，且低于去年同期的10亿磅。受停产拖累，该公司预测第四季度铜销量为6.35亿磅，低于去年同期水平。 3、中国国务院副总理何立峰于10月24日至27日率团前往马来西亚，与美国举行经贸磋商。双方将按照今年以来两国元首历次通话达成的重要共识，就中美经贸关系中的重要问题深入交换意见。此次经贸磋商的目的是为了聚焦双方关切，缓解紧张局势，旨在解决双方在经贸关系中的一些重要问题。据相关报道，参与此次磋商的美方代表是美国财政部长贝森特和贸易代表格里尔，预计美国对华技术出口管制、对华关税和中国稀土出口等问题会成为此次经贸磋商的重点。 4、美国9月CPI同比增长3%，为2025年1月以来的新高，但环比增速相比前月意外回落0.1个百分点。核心CPI当月同比上涨3.0%，环比上涨0.2%，均低于前值和预期0.1个百分点。较先前预期更为和缓的美国通胀增速，为美联储在议息会议上降息25个基点提供了进一步数据支撑。 【利空信息】 1、当周国内主要精铜杆企业原料库存环比下降2.17%，主因企业开工率下滑叠加仅维持原料刚需采购。铜价走高抑制消费，下游提货动力不足，成品库存环比增加3.36% 。 2、当周国内主要精铜杆企业本周开工率为61.55%，环比微降0.95个百分点，同比下降14.97个百分点。铜价高位持续抑制消费，精铜杆企业新增订单与出货量基本持平或下滑，下游消费需求表现平淡。从具体消费来看，线缆和漆包线企业消费主要以刚需采购为主，整体消费呈现旺季不旺态势。 3、铜线缆企业开工率62.34%，环比微升0.43个百分点。当前以执行现有待交付订单为主，新增订单放缓，市场需求低迷，叠加高铜价，企业促销及年度产销冲刺计划被迫推迟。 2.2 下周关键事件解读 下周主要发布宏观经济指标如下表，请珍惜美联储议息决议，恐将成为最后一次利率决议。部分指标对铜价影响如图所示。 第三章 盘面价量与资金解读 3.1 内盘解读 当周国内期货价格大涨，波动区间在【84410~87860】，周五收于87720元/吨，周内涨2.89%，振幅4.05%。由于合约展期，沪铜各合约继续维持back期限结构。 当周沪铜加权指数交易量环比增加22.33%，沪铜加权指数持仓量环比增加10%，市场投机度从低位回升。前20期货公司净多持仓量环比下降，体现出铜价处于高位时，资金偏谨慎的心态。 3.2 外盘解读 当周外盘铜价表现弱于国内，按涨跌幅强弱排序：沪铜>伦铜>COMEX铜。LME铜价主要位于【10536.5，10979.5】区间波动，最后收于10947美元/吨，环比上涨2.19%，振幅4.14%；COMEX铜价主要位于【491.45，515.15】区间波动，最后收于511.75美分/磅，环比上涨1.37%，振幅4.69%。从主要影响因素，LME铜贴水幅度扩大，投机基金净多头持仓环比回落，制约期价突破。同时全球铜库存继续向美国转移，COMEX铜库存环比增加0.69%，注册仓单环比增加0.89%，COMEX铜商业净多头持仓也环比减少。在中美贸易磋商期间，COMEX铜价依旧最弱。 第四章 现货价格与利润分析 4.1 现货价格与冶炼利润 受宏观政策利多情绪带动，1、当周电解铜现货价格、废铜现货价格于后半周环比大涨。因为按时点计算的涨幅大于周内均价计算的涨幅。与上周相比，电解铜升水幅度环比缩窄，表明现货市场在高铜价下，只能降低升水进行成交。2、精废价差明显走高，TC/RC环比走弱，在预期铜矿供应短缺的情况下，精铜价格涨幅扩大。3、铜精矿现货冶炼收入下边界环比继续提高，一定程度表明原油价格大涨提高冶炼成本。 4.2 进口价格与利润 当周洋山铜溢价环比走弱，最新数据在43美元/吨，低于2021年以来历年同期。短期来看，铜仓单提单意愿偏弱，不利于铜注册成仓单。同时铜进口利润低位，或影响铜进口量，对未来国内铜累库造成影响。 4.3 库存分析 当周，COMEX铜环比继续增加，LME铜库存环比减少，沪铜库存环比减少。 国内去看，目前港口铜精矿库存低于历年同期水平，且铜贸易商进口意愿未有大幅提升，铜库存增幅缓慢。从库存看LME/COMEX铜价比值，我们发现，COMEX铜总持仓明显回升，注册仓单占比环比小幅增加，商业多头持仓环比减少，COMEX铜也面临高铜价下需求问题。下周若贸易谈判顺利，一定程度上缓解情绪上反馈的铜区域性紧张的局面，多LME空COMEX铜有机会；反之，继续空LME铜多COMEX铜。 第五章 供需推演与及价格预期 5.1 供给推演 我们总结了2025年全球矿山事件对全球铜矿供应的影响，以及中国铜冶炼企业开工率和检修情况去预期四季度精炼铜供应。 据机构数据统计，铜精矿产量预期1947.9万金属吨，冶炼损失31.7万金属吨，其他含铜物料供应15万金属吨，实际铜粗炼产量1963.8万金属吨，埋没库存量8.4万金属吨，全球铜精矿供需平衡-32.6万金属吨。国内铜冶炼企业在10月份也有集中检修，预计涉及粗炼/精炼产能310万吨，影响精铜产量5.4万吨。据机构预测，2025年Q4电解铜产量环比下降19万吨，进口量维持不变，出口量减少7万吨。 5.2 需求预期 我们主要参考铜产业链中下游企业开工率情况去推测铜需求增长潜力。 铜产业链中下游企业开工率有增有降。数据显示，2025年9月中国铜箔企业开工率82.17%，环比上升3.73%，同比上升7.54%。其中大型企业开工率最高，中型企业开工率最低。不同领域中，电子电路铜箔开工率80.86%，环比上升2.78%，同比上升6.83%；锂电铜箔开工率82.84%，环比上升4.21%，同比上升7.88%，均高于2024年同期水平。预计10月份铜箔行业整体开工率继续攀升至83.72%。原因有两点：一是动力端，下游为年底抢货，订单增长将延续至11月底；二是储能端，下游维持高订单交付节奏。后续结合产能利用率观察企业开工率上升幅度。 9月铜棒企业综合开工率在45.1%，环比上升1.23%，同比下降5.88%。其中大型企业开工率最高，小型企业开工率最低，但不论企业大小，开工率都低于50%，且低于2022年以来同期水平。预期10月份，铜棒开工率将进一步回落至43.26%，环比下滑1.85%，同比下滑7.99%。主要原因有两点：一是原材料铜价波动剧烈，下游采购被抑制；二是节后，基建、地产需求释放有限。 9月，漆包线行业综合开工率为68.12%，环比上升1.56%，同比上升4.15%，高于2024年同期水平。其中中型企业开工率最高，大型企业开工率最低。整体表现看，9月开工率回升不及预期。原因如铜棒企业一样。目 前企业采取主动降库存策略，通过优化原料采购结构，加快成品去库存，降低库存持有成