南华期货锌产业周报：宏观暖风频吹，矿端紧缺兑现20251130

——宏观暖风频吹，矿端紧缺兑现 傅小燕（投资咨询证号：Z0002675）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年11月30日 第一章核心矛盾及策略建议 1.1 核心矛盾 本周锌价处于筑底阶段，当前锌市正处于“宏观预期托底，产业供需错配”的关键窗口期。宏观层面，美联储12月降息预期显著升温，美元指数回落，市场风险偏好提升（Risk-on），为有色板块提供了较强的金融属性支撑。供给端矛盾已激化至临界点：加工费（TC）的持续崩塌是当前最核心的驱动力，SMM国产TC已跌至2050元/金属吨的极低水平，冶炼厂陷入深度亏损（约-2000元/吨），导致检修减产规模扩大，12月产量预期下滑，供应收缩逻辑正在从“预期”走向“现实”。需求端则呈现明显的季节性回落特征，镀锌开工率下滑至56.54%，北方进入淡季，终端除了出口数据尚可外，地产与基建表现平淡，对锌价上方空间形成压制。库存端出现典型的“内去外累”分化，LME库存虽增至5万吨以上，但国内社库受供给减量影响持续去化，七地库存降至14.81万吨。综上所述，尽管消费端缺乏亮点，但矿端紧缺引发的供应缩量已成为主导逻辑，预计锌价将在成本支撑下维持震荡偏强运行。 ∗近端交易逻辑 本周市场的博弈焦点在于冶炼厂联合减产的力度与海外库存累积之间的对抗。一方面，进口窗口持续关闭（亏损约2000元/吨），国内原料库存极度紧张，冶炼厂被迫“无米下锅”进而减产，这给沪锌带来了极强的底部支撑（22000元/吨一线）；另一方面，LME库存的快速回升（Back结构虽维持但在收窄）以及海外增产意愿的低迷，限制了伦锌的上涨弹性，使得内外盘比价陷入胶着。 *远端交易预期 拉长周期看，锌市面临的结构性矛盾依然是矿端供应的刚性瓶颈。2025年四季度以来，加工费一路下行且未见企稳迹象，进口矿指数跌至61.25美元/干吨，显示全球矿山供应依然偏紧。若明年一季度原料短缺问题无法解决，叠加春节后的季节性复产需求，国内缺锌格局或将进一步加剧，这将迫使加工费长期维持低位，进而倒逼边际产能出清。 1.2 交易型策略建议 期货单边：建议逢低做多（谨慎偏多）。 逻辑：尽管消费淡季来临，但矿端紧缺导致的供给侧收缩逻辑更为硬朗。在TC未见拐点、冶炼厂减产持续的背景下，做空风险收益比极差。 操作：推荐在沪锌2601合约回踩22100-22200元/吨附近布局多单，止损设在21900元/吨下方，目标位看至22600-22800元/吨附近。 套利策略：多内空外（买沪锌抛伦锌）。 逻辑：国内去库+减产（强现实），海外累库+复产预期（弱现实）。沪伦比值当前在7.4附近震荡，考虑到国内供应收缩更剧烈，比值有向上修复至7.6-7.8的潜力。 期权策略：卖出宽跨式期权（Short Strangle）。 鉴于上有消费顶、下有成本底，预计价格维持区间震荡。可尝试卖出行权价为23000的看涨期权，同时卖出行权价为21800的看跌期权，赚取时间价值。 【近期策略回顾】 1、短期期货策略，持续盈利，两周内点位预测准确；2、宽跨式期权策略；3、内外反套策略，可选择入场； 1.3产业客户操作建议 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多信息】 1、美国近期就业与通胀数据强化了市场对12月降息的押注，美元指数承压回落，直接利好有色金属定价。2、 国产锌精矿加工费本周均价进一步跌至2050元/金属吨（环比上周2350大幅下调），进口TC指数降至61.25美元/干吨。这直接表明矿端极度紧缺。3、受利润倒挂影响，SMM调研显示11月多家冶炼厂出现减产，样本企业合计环比减量达4166吨，且12月产量预计再度下降。4、七地锌锭社会库存录得14.81万吨，较上周一下降0.85万吨，显示在供应减量背景下，即便需求平淡，市场仍处于供不应求的去库状态。 【利空信息】 1、欧元区制造业PMI数据持续低迷，拖累了伦锌的需求预期，导致LME库存近期出现累积迹象。2、北方进入供暖季，户外施工受限，国内房地产和基建进入传统消费淡季，宏观传导至微观订单的路径受阻。3、LME库存持续增加至5万吨以上，且注销仓单占比处于低位，表明海外现货并不如国内紧张，对伦锌价格形成压制。4、镀锌板块开工率录得56.54%，环比下降0.63个百分点。终端企业多以刚需补库为主，并未出现明显的年底抢装潮，三大家电12月排产同比下降14%以上。 2.2下周重要事件关注 国内数据/事件： [12-01] 中国11月财新制造业PMI（验证宏观托底效果）[12-05] SMM主流地区锌锭社会库存数据（关注去库是否持续）国际数据/事件：[12-03] 美国11月JOLTs职位空缺（验证就业市场降温程度）[12-05] 美国11月非农就业报告（直接影响12月FOMC决议预期） 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 【内盘】 ∗单边走势和资金动向 本周锌价窄幅震荡，报收在22425元每吨。目前盈利席位在净持仓上以多头为主。 ∗基差月差结构 本周国内基差月差结构平稳。沪锌期限结构维持C结构。 【外盘】 ∗单边走势和持仓结构 LME锌本周偏强运行，截至本周五15：00，录得3040.5美元/吨。 ∗月差结构 LME锌本周期限结构维持B结构。受库存紧张影响。 【内外价差跟踪】 内外比价持续倒挂，原因首先来自于各自基本面的差距。LME库存低位震荡，国内却处于供强需弱的态势。 第四章估值和利润分析 4.1产业链上下游利润跟踪 4.2进出口利润跟踪 第五章供需及库存推演 5.1供需平衡表推演 5.2供应端及推演 source：钢联化工, 南华研究,同花顺,南华研究 5.3需求端及推演 source：SMM,南华研究