商贸零售行业跟踪周报：周大福、六福集团发布FY26H1业绩，看好黄金珠宝需求回暖

周大福、六福集团发布FY26H1业绩，看好黄金珠宝需求回暖 2025年11月30日 证券分析师吴劲草执业证书：S0600520090006wujc@dwzq.com.cn 增持（维持） 证券分析师石旖瑄执业证书：S0600522040001shiyx@dwzq.com.cn证券分析师张家璇 ◼本周港股黄金珠宝龙头周大福、六福集团FY26H1业绩发布（对应自然年25Q2+25Q3），业绩显著逐季回暖。①周大福：FY2026H1实现营收389.86亿港元（同比-1.1%，下同）、归母净利润25.34亿港元（+0.1%）；此外，董事会宣派中期股息每股0.22港元。②六福集团：FY2026H1实现营收68.43亿港元（同比+25.6%）、归母净利润6.19亿港元（+42.52%）；同时公司宣派中期股息每股0.55港元。FY25H1/FY25H2/FY26H1周大福 营 收 同 比 分 别 为-20%/-15%/-1.1%， 六 福 集 团 营 收 同 比 分 别-27%/+5%/+25.6%，从周大福及六福集团的收入明显反映出港股黄金珠宝零售龙头经营回暖趋势已显。 执业证书：S0600520120002zhangjx@dwzq.com.cn证券分析师阳靖 执业证书：S0600523020005yangjing@dwzq.com.cn证券分析师郗越 ◼从同店角度看，周大福及六福集团内地门店同店增速显著修复，业绩筑底反弹。同店方面，①周大福：中国内地直营FY2026H1同店销售同比+2.6%，FY26Q1/Q2分别同比-3.3%/+7.6%，同店销售重拾增长。此外，2025年10月1日至11月18日直营同店销售同比+38.8%，继续呈现良好增长势头。②六福集团：10月以来公司继续维持较好增长趋势，1月1日-11月21日，同店销售取得双位数增长。 执业证书：S0600524080008xiy@dwzq.com.cn证券分析师王琳婧 执业证书：S0600525070003wanglj@dwzq.com.cn ◼盈利能力方面，金价上涨+产品结构调整促盈利能力提升。①周大福：FY2026H1公司毛利率为30.5%（-0.9pct），毛利率维持高位，主要受益于金价上涨及高毛利的定价首饰占比提升。销售/管理费用率分别为9.7%/4.3%，同比分别-0.9pct/-0.3pct。②六福集团：FY 2026H1毛利率同比+2pct至34.7%，达到历史新高，受益金价上行及高毛利的定价首饰占比提升。销售费用率同比-1.46pct至16.31%，行政费用率同比-0.79pct至2.74%。 ◼行业观点重申：黄金珠宝品牌企业的经营壁垒相对较高，上市公司分红意愿高、资本开支小。黄金珠宝目前产品基本上以黄金饰品产品为主，品牌为积年累月的消费中形成的认知共识，反而造成了品牌本身的更高经营壁垒。由于黄金珠宝企业盈利所需资本开支较小，其分红意愿也相对较高，其盈利现金流质量较高、黄金珠宝企业现金流质量较高，具有较强的分红基础：黄金珠宝企业的主要客户为经销商，上市公司品牌商现金流质量较高，对资本支出要求较小。 相关研究 ◼投资建议：9-10月金价急涨+税收新政不确定性压制股价，重点关注黄金珠宝企业投资机会。2025年以来，金价呈稳定上涨趋势，消费者已经适应金价，预计26年终端消费需求迅速释放。伴随着整体消费回暖，2025年金银珠宝社零也逐渐呈现恢复态势，期间2025年9-10月两波金价急涨略扰动终端消费需求恢复进度，以及11月初的黄金珠宝税收新政，但我们认为产业链将税负全部向下游传递后，消费者接受程度较好，同时新政整治此前灰色市场，长期利好合规的黄金珠宝品牌集中度提升。目前主要上市公司估值处于历史上较低位置，且具备较强的盈利现金流质量和分红能力，建议重点关注黄金珠宝板块，重点推荐标的：周大生，老凤祥，潮宏基，菜百股份，中国黄金，关注港股标的周大福、六福集团等。 ◼风险提示：行业竞争加剧、消费需求不及预期、新品推广不及预期等。 内容目录 1.本周行业观点......................................................................................................................................42.本周行情回顾......................................................................................................................................53.细分行业公司估值表..........................................................................................................................64.风险提示..............................................................................................................................................7 081405 图表目录 图1：2024年以来月度社零及黄金珠宝类社零同比..........................................................................5图2：本周各指数涨跌幅.......................................................................................................................5图3：年初至今各指数涨跌幅...............................................................................................................5 表1：行业公司估值表（市值更新至11月28日）...........................................................................6 1.本周行业观点 本 周港 股黄 金珠 宝龙 头周 大福 、六 福集 团FY26H1业 绩 发 布（对 应自然 年25Q2+25Q3），业绩显著逐季回暖。①周大福：FY2026H1实现营收389.86亿港元（同比-1.1%，下同）、归母净利润25.34亿港元（+0.1%）；此外，董事会宣派中期股息每股0.22港元。②六福集团：FY2026H1实现营收68.43亿港元（同比+25.6%）、归母净利润6.19亿港元（+42.52%）；同时公司宣派中期股息每股0.55港元。FY25H1/FY25H2/FY26H1周大福营收同比分别为-20%/-15%/-1.1%，六福集团营收同比分别-27%/+5%/+25.6%，从周大福及六福集团的收入明显反映出港股黄金珠宝零售龙头经营回暖趋势已显。 从同店角度看，周大福及六福集团内地门店同店增速显著修复，业绩筑底反弹。同店方面，①周大福：中国内地直营FY2026H1同店销售同比+2.6%，FY26Q1/Q2分别同比-3.3%/+7.6%，同店销售重拾增长。此外，2025年10月1日至11月18日直营同店销售同比+38.8%，继续呈现良好增长势头。②六福集团：10月以来公司继续维持较好增长趋势，1月1日-11月21日，同店销售取得双位数增长。2024年3月以来，金价出现快速上涨，使得终端动销面临一定的压力，黄金珠宝行业品牌公司主要以加盟为主，业绩受到加盟商拿货量和节奏的影响，同店终端动销承压使得加盟商拿货意愿降低，使得黄金珠宝公司24-25年业绩承压，25年二季度以来终端同店销售额逐渐回暖，我们认为对黄金珠宝品牌业绩有望筑底反弹。 盈利能力方面，金价上涨+产品结构调整促盈利能力提升。①周大福：FY2026H1公司毛利率为30.5%（-0.9pct），毛利率维持高位，主要受益于金价上涨及高毛利的定价首饰占比提升。销售/管理费用率分别为9.7%/4.3%，同比分别-0.9pct/-0.3pct。②六福集团：FY2026H1毛利率同比+2pct至34.7%，达到历史新高，受益金价上行及高毛利的定价首饰占比提升。销售费用率同比-1.46pct至16.31%，行政费用率同比-0.79pct至2.74%。 行业观点重申：黄金珠宝品牌企业的经营壁垒相对较高，上市公司分红意愿高、资本开支小。黄金珠宝目前产品基本上以黄金饰品产品为主，品牌为积年累月的消费中形成的认知共识，反而造成了品牌本身的更高经营壁垒。由于黄金珠宝企业盈利所需资本开支较小，其分红意愿也相对较高，其盈利现金流质量较高、黄金珠宝企业现金流质量较高，具有较强的分红基础：黄金珠宝企业的主要客户为经销商，上市公司品牌商现金流质量较高，对资本支出要求较小。 金价对黄金珠宝企业的影响——长期短期不同：我们认为，金价对于黄金珠宝企业的影响是复杂的，长期来说，黄金价格上涨，会使得黄金珠宝企业向经销商销售的产品有更高的加价，所以长期来看金价的上行对黄金珠宝企业的盈利能力是有正面作用的。但短期来说，我们认为：①金价的急涨，会抑制消费的需求，因为消费者认为同样的黄金产品价格变贵了，但我们认为随着金价的横盘或缓涨，会让黄金珠宝消费者需求回补。②金价的缓涨：对消费需求刺激是最强的，③金价的横盘：我们认为，金价的横盘，本 身对消费需求没有直接的影响，但在横盘期间，此前因急涨而失去的黄金珠宝需求会回补。④金价的下跌：我们认为金价的下跌无论是急跌还是缓跌，均会影响经销商的拿货和开店意愿，对黄金珠宝企业的盈利能力会有负面影响。 投资建议：9-10月金价急涨+税收新政不确定性压制股价，重点关注黄金珠宝企业投资机会。2025年以来，金价呈稳定上涨趋势，消费者已经适应金价，预计26年终端消费需求迅速释放。伴随着整体消费回暖，2025年金银珠宝社零也逐渐呈现恢复态势，期间2025年9-10月两波金价急涨略扰动终端消费需求恢复进度，以及11月初的黄金珠宝税收新政，但我们认为产业链将税负全部向下游传递后，消费者接受程度较好，同时新政整治此前灰色市场，长期利好合规的黄金珠宝品牌集中度提升。目前主要上市公司估值处于历史上较低位置，且具备较强的盈利现金流质量和分红能力，建议重点关注黄金珠宝板块，重点推荐标的：周大生，老凤祥，潮宏基，菜百股份，中国黄金，关注港股标的周大福、六福集团等。 2.本周行情回顾 本周（11月24日至11月28日），申万商贸零售指数涨跌幅+3.45%，申万社会服务+3.92%，申万美容护理+0.50%，上证综指+1.40%，深证成指+3.56%，创业板指+4.54%，沪深300指数+1.64%。 年初至今（1月2日至11月28日），申万商贸零售指数涨跌幅+4.05%，申万社会服务+10.35%，申万美容护理+2.13%，上证综指+16.02%，深证成指+24.67%，创业板指+42.54%，沪深300指数+15.04%。 图2：本周各指数涨跌幅 图3：年初至今各指数涨跌幅 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3.细分行业公司估值表 4.风险提示 行业竞争加剧、消费需求不及预期、新品推广不及预期等。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息