行业周报：煤价第四目标上穿过程兑现，稳价逻辑依旧

煤炭 ——行业周报 2025年11月30日 张绪成（分析师）zhangxucheng@kysec.cn证书编号：S0790520020003 程镱（分析师）chengyi@kysec.cn证书编号：S0790525090001 投资评级：看好（维持）行业走势图 本周要闻回顾：煤价第四目标上穿过程兑现，稳价逻辑依旧 动力煤方面：动力煤价格小跌，截至11月28日，秦港Q5500动力煤平仓价为816元/吨，环比下降，广州港价格指标达到855元，已经完成我们提示的煤电盈利均分的750元价格目标，此时正在经历我们所说的上穿过程，且也正处于我们所预计的第四目标价格区间，即800-860区间。虽然近一周煤价有所回调，但整体上涨趋势不变，仍主要受到供给收缩和需求逆势跳涨的双重影响，其中供给收缩是国庆之后延续严查超产的行动，而需求跳涨是北方寒潮导致取暖需求上行以及港口加快补库。炼焦煤方面：截至11月28日，京唐港主焦煤报价1670元/吨，从七月初的1230元的底部反弹；焦煤期货反弹更为明显，从6月初的719元反弹至当前的1067元，累计涨幅达到48.4%；炼焦煤价格随着动力煤价格的波动而波动，在2.4倍比值有非常明显的规律。 数据来源：聚源 相关研究报告 《动力煤新长协维持不变，稳价逻辑依旧—行业周报》-2025.11.23 《动力煤上穿800元之上的第四目标，煤价逻辑逐一兑现—行业周报》-2025.11.16《动力煤价上破800元，炼焦煤联动走强—行业周报》-2025.11.9 投资逻辑：动力煤和炼焦煤价格已到拐点右侧 动力煤属于政策煤种，我们判断价格上行将经历“修复央企长协、修复地方长协、达到煤电盈利均分线、上穿且接近电厂报表盈亏平衡线”四个过程。现货修复至长协价格（央企长协670元和地方长协700元）之上，实际是大宗商品双轨制运行机制下的必选结果，长协本身作为优惠品种而与现货形成倒挂，会促使下游用户优先购买现货而暂缓购买长协，从而驱动现货的价格修复。达到“煤和火电企业”盈利均分位置（测算2025年是750元左右），是政策修复煤价目标的理想结果。理想目标之后的上穿过程属于惯性结果，因为政策的转向不是手术刀那么精准，必然会有此过程，对于煤价上穿是否有顶部极值，则预测是电厂报表盈亏平衡线860元，区间为800-860元。炼焦煤属于市场化煤种，我们判断价格更多由供需基本面决定，对于其目标价格可通过“炼焦煤与动力煤价格的比值”作为参考，京唐港主焦煤现货与秦港动力煤的现货比值为2.4倍，则与动力煤第一、第二、第三、第四目标对应的炼焦煤目标价分别为1608元、1680元、1800元、2064元。焦煤期货将修复与京唐港主焦煤现货的贴水。 投资建议：周期与红利双逻辑，四主线布局 煤炭股双逻辑之一：周期弹性。当前动力煤和炼焦煤价格仍处于历史低位，为反弹提供了空间。随着供给端“查超产”政策推动产量收缩，以及需求端进入取暖旺季，煤炭供需基本面有望持续改善，两类煤种价格均具备向上弹性。其中，动力煤有长协机制修复和“煤和火电企业盈利均分”的逻辑支撑；而炼焦煤因市场化程度更高，对供需变化更敏感，可能展现出更大的价格弹性。煤炭股双逻辑之二：稳健红利。多数煤企依然保持了高分红的意愿，中报仍有6家上市煤企发布中期分红方案（中国神华/山西焦煤/陕西煤业/上海能源/兖矿能源/中煤能源）。资本市场在全球政经高度不确定以及国内稳经济的预期下，投资行为存在情绪上的脉冲，煤炭板块具备周期与红利的双重属性，当前煤炭持仓低位，基本面已到拐点右侧，已到布局时点。四主线精选煤炭个股将受益：主线一，周期逻辑：动力煤的【晋控煤业、兖矿能源】，冶金煤的【平煤股份、淮北矿业、潞安环能】；主线二，红利逻辑：【中国神华、中煤能源（分红潜力）、陕西煤业】；主线三，多元化铝弹性：【神火股份、电投能源】；主线四，成长逻辑：【新集能源、广汇能源】。 风险提示：经济增速下行风险，进口煤大增风险，可再生能源加速替代风险 目录 1、投资观点：动力煤价再迎反弹，煤炭布局稳扎稳打...............................................................................................................42、煤市关键指标速览......................................................................................................................................................................63、本周微跌0.51%，跑输沪深300指数2.15个百分点...............................................................................................................73.1、本周煤炭指数微跌0.51%，煤炭指数跑输沪深300指数2.15个百分点....................................................................73.2、估值表现：本周PE为15.19，PB为1.33.....................................................................................................................84、动力煤产业链：港口价格小跌，环渤海港库存小涨...............................................................................................................94.1、国内动力煤价格：港口价格小跌，晋陕产地价格下跌，蒙产地价格上涨................................................................94.2、年度长协价格：2025年11月动力煤长协价格环比小涨...........................................................................................104.3、国际动力煤价格：纽卡斯尔NEWC（Q6000）价格大涨。纽卡斯尔FOB（Q5500）小涨...................................124.4、布油现货价小涨，天然气收盘价大跌..........................................................................................................................134.5、煤矿生产：本周煤矿开工率微跌.................................................................................................................................134.6、沿海八省电厂日耗：本周电厂日耗微跌，库存小涨，可用天数小涨......................................................................144.7、水库变化：三峡水库水位微跌，三峡水库出库流量环比大跌..................................................................................164.8、非电煤下游开工率：本周甲醇开工率微涨，水泥开工率小涨，本周尿素开工率微跌..........................................164.9、动力煤库存：本周环渤海港库存小涨..........................................................................................................................184.10、港口调入调出量：环渤海港口煤炭净调入................................................................................................................194.11、国内海运费价格变动：海运费价格大跌....................................................................................................................205、炼焦煤产业链：港口焦煤价格大跌，日均铁水产量微跌.....................................................................................................205.1、国内炼焦煤价格：本周港口焦煤价格大跌,山西吕梁产地价格大跌，期货价格大跌.............................................205.2、国内喷吹煤价格：长治喷吹煤持平，阳泉喷吹煤持平..............................................................................................215.3、国际炼焦煤价格：本周海外煤价微涨，中国港口（澳洲产）到岸价小跌..............................................................225.4、焦钢价格：本周焦炭现货价大跌，螺纹钢现货价微涨..............................................................................................235.5、焦钢厂需求：小型焦化厂开工率持平，日均铁水产量微跌,钢厂盈利率环比大跌.................................................235.6、炼焦煤库存：独立焦化厂库存总量小跌,库存可用天数大跌.....................................................................................245.7、焦炭库存：国内样本钢厂（110家）焦炭库存总量微涨...........................................................................................265.8、钢铁库存：钢材库存总量大跌.....................................................................................................................................266、无烟煤：晋城无烟煤价格持平，阳泉无烟煤价格持平...............................................................................................