农产品组行业研究报告：定价逻辑切换，静待供需改善

农产品组行业研究报告 定价逻辑切换，静待供需改善 本期分析研究员 邓绍瑞从业资格号：F3047125投资咨询号：Z0015474 李馨 从业资格号：F03120775投资咨询号：Z0019724 白旭宇 从业资格号：F03114139投资咨询号：Z0023055 薛钧元 从业资格号：F03114096投资咨询号：Z0023045 定价逻辑切换，静待供需改善 策略摘要 研究院农产品组 研究员 邓绍瑞010-64405663dengshaorui@htfc.com从业资格号：F3047125投资咨询号：Z0015474 粕类观点 随着中美贸易政策博弈尘埃落定，市场逻辑已从前期的政策驱动逐步回归基本面主导。供应端来看，本年度巴西大豆丰产为我国提供了充足的进口来源，国内油厂大豆及豆粕库存均攀升至历史高位，市场供应呈现宽松格局。尽管未来美国大豆进口预期有所改善，但豆粕价格并未出现大幅回落，核心原因在于当前市场焦点集中于新季美豆的进口成本，政策落地后美豆价格上涨推高进口成本。不过，目前我国对美豆依然保留额外10%的进口关税，同时南美大豆升贴水回落进一步削弱美豆竞争力，后续需重点跟踪中国对美国大豆的采购进度以及南北美大豆价差变化，新季美豆需求端能否达成预期仍存在不确定性，预计短期内国内豆粕价格将维持震荡运行态势。 李馨lixin@htfc.com从业资格号：F03120775投资咨询号：Z0019724 白旭宇010-64405663baixuyu@htfc.com从业资格号：F03114139投资咨询号：Z0023055 中长期视角下，新季巴西大豆播种顺利进入尾声，美国农业部给出1.75亿吨的历史最高丰产预期，但气象因素仍存隐忧：今年处于弱拉尼娜年份，若拉尼娜现象在巴西大豆关键生长期引发不利天气，可能对最终产量预期造成冲击。阿根廷方面，大豆播种工作刚刚启动，受作物收益比价偏差影响，当地农民或缩减大豆种植面积，转而种植玉米和葵花籽，目前阿根廷大豆产量预期区间为4800-5000万吨，后续存在一定下调风险。因此，南美天气变化将成为中长期市场的核心关注焦点，若产区出现减产预期，明年国内豆粕价格则无需过度悲观。 薛钧元010-64405663xuejunyuan@htfc.com从业资格号：F03114096投资咨询号：Z0023045 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 需求端层面，当前养殖行业已进入亏损区间，饲料添加比例可能出现结构性调整，但四季度生猪消费将步入季节性旺季，且市场供应压力较大，预计短期内饲料消费需求不会出现明显回落。综合来看，中美贸易政策博弈结束后，短期内国内豆粕市场的关注核心在于中国对美大豆的实际采购情况；中长期则需聚焦南美大豆产区天气变化及产量落地情况，若气象端出现不利扰动，明年国内豆粕价格或将具备一定上涨空间。 ■策略 短期中性，中长期看涨 ■风险 南美天气情况 玉米观点 当前新季玉米已进入集中上市阶段。本年度东北地区玉米呈现量质双优的情况，丰产格局已定，加之地租下降带动种植成本同步走低，在此丰产加低成本的大背景下，市场初期对新季玉米价格预期偏弱。然而，玉米价格在经历短暂回落后便开始走强。首先，从供应端来看，一方面华北地区受洪涝灾害影响，玉米收获进度明显滞后，且霉变问题突出，优质粮源供应紧俏，后续市场对东北地区玉米的调运需求将进一步增加，间接为东北玉米价格提供了支撑。另一方面，本年度东北地区收购环境与去年截然不同，上一季玉米集中上市时，气温下降缓慢且玉米含水量偏高，粮农储存难度大、急于售粮，贸易商趁机集中收购并压价，引发价格快速回落。而今年东北地区气温下降较快，且新季玉米含水量偏低、品质更优，粮农储存便利性大幅提升，当价格回落后惜售心态渐趋浓厚，主动售粮意愿下降。此外，当前贸易商资金储备充裕，叠加期现公司纷纷入局东北地区参与收购，在粮农惜售的市场环境下，收购端竞争进一步加剧，支撑当前玉米价格。其次，需求端方面，刚性采购与潜在补库需求形成了有效托底。随着深加工企业利润逐步回升，行业开工率显著提升，对玉米存在刚性采购需求。而饲料端目前对偏高的玉米价格接受度有限，仍持观望态度，导致南方饲料库存同比处于低位，后续补库需求仍存。进口端则受政策调控影响，谷物进口量呈现收紧态势。在政策谈判落地后，未来玉米进口情况仍需持续关注。 综合来看，华北地区受灾导致的优质粮源短缺、东北地区收购格局的改变，叠加需求端的刚性需求与补库潜力，共同制约了新季玉米集中上市阶段的下跌空间。中长期来看，市场走势仍需聚焦两大核心，一是玉米进口政策的后续调整，二是新季玉米的整体销售进度及库存消化情况，二者将共同决定国内玉米市场的长期供需格局与价格走向。 ■策略 中性 ■风险 玉米收购情况 目录 策略摘要............................................................................................................................................................................................2 2.1中美贸易政策变化路径............................................................................................................................................92.2当前贸易政策调整后的影响..................................................................................................................................10 三、美国大豆供需分析..................................................................................................................................................................12 3.1新作美豆库存及出口情况......................................................................................................................................123.2美国大豆种植及单产情况......................................................................................................................................12 四、南美大豆供需分析..................................................................................................................................................................14 4.1巴西大豆平衡表......................................................................................................................................................144.2阿根廷大豆平衡表..................................................................................................................................................15 5.1国内进口及库存情况.............................................................................................................................................165.2菜系供需情况.........................................................................................................................................................185.3国内下游需求情况.................................................................................................................................................19 8.1美国玉米平衡表......................................................................................................................................................228.2巴西玉米平衡表......................................................................................................................................................23 9.1国内新季玉米情况..................................................................................................................................................24 9.3国内玉米库存情况..................................................................................................................................................25 9.4国内玉米需求情况..................................................................................................................................................26 十、玉米市场展望..........................................................................................................................................................................27 图表 图1：豆粕主力合约收盘价丨单位：元/吨..................