——11月海外月度观察：美政府结束停摆，央行内部分歧加剧

【债券分析】 美政府结束停摆，央行内部分歧加剧 ——11月海外月度观察 ❖1、海外经济：央行政策分歧加剧，经济处于弱复苏 华创证券研究所 ❖全球：经济保持韧性，制造业景气度维持在扩张区间 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 经济方面，全球经济韧性仍强，制造业PMI保持在扩张区间。贸易方面，波罗的海干散货指数震荡拉升，11月前20日韩国未经调整出口同比反弹至8.2%。货币政策方面，美联储内部分歧加大，欧英保持谨慎，日央行加息预期增强。财政政策方面，美国政府结束停摆；日本高市政府推出21万亿日元经济刺激计划；英国秋季预算案公布，个人所得税起征点冻结期延长至2031年。 联系人：李阳邮箱：liyang3@hcyjs.com ❖发达经济体：主要国家经济景气度分化，关税对通胀影响温和 美国经济景气度延续分化，制造业景气度萎缩，服务业扩张加快。劳动力市场仍在缓慢降温，但未失速。通胀水平温和，关税溢出影响可控，住房成本增长显著放缓。零售销售增速显著放缓，消费者信心指数继续回落。房地产仍受到房贷利率居高不下、建筑商销售预期仍较弱。欧元区景气度回升，日本、英国制造业疲软与服务业韧性并存。通胀方面，欧元区、英国通胀小幅回落，日本通胀稳步走高。 相关研究报告 《【华创固收】次级债不赎回历史案例复盘》2025-11-11《【华创固收】美国政府陷入停摆，联储降息泼冷水——10月海外月度观察》2025-10-30《【华创固收】2025年前三季度全国及各省市土地成交及城投拿地数据全梳理》2025-10-29《【华创固收】2025Q3可转债复盘：从主题热潮到高位震荡》2025-10-24《【华创固收】2025Q3信用债复盘：科创债ETF添暖意，信用利差走势分化》2025-10-22 ❖2、货币政策：美联储内部分歧加大，欧英保持谨慎，日央行加息预期增强美联储12月会议前面临“数据真空”，内部官员分歧加大。欧央行经济保持韧性，但同时贸易逆风与外部风险仍存，连续第三次按兵不动。日央行加息预期升温，关注汇率市场波动。英央行暂停降息，政策重心或从通胀风险转向需求疲软。 ❖3、金融市场：美债收益率震荡下行，美元指数突破100，国际油价震荡下行 美债：11月，美债市场聚焦12月降息预期、政府停摆结束以及非农数据表现。11月中上旬，美联储官员内部分歧明显，叠加经济数据有韧性，12月降息预期偏谨慎，10年美债收益率围绕4.1%上下波动，下旬，多名官员表示降息仍有可能，降息预期升温，收益率下行突破4.1%，回到4%附近。截止11月26日，2年期美债收益率下行15BP至3.45%，10年期美债收益率下行11BP至4.00%。 汇率：11月以来，美元指数盘中涨破100、日元走弱、欧元、英镑等维持区间震荡。 油价：11月，地缘政治逐步缓和带动原油价格震荡下行。 ❖总体来看，2025年11月，美国政府结束长达43天的停摆，此前缺席的通胀、就业数据陆续公布。日、英等国释放宽财政信号，地缘政治摩擦有所加剧。货币政策方面，鲍威尔为市场泼冷水后，降息预期一度收缩，同时加大了全球流动性的波动，至11月末又有多位官员释放鸽派信号，欧、英央行保持谨慎，等待关税与能源价格的影响进一步明朗，日本央行则面临新首相扩张性政策与日元贬值的双重压力，市场密切关注其是否会调整宽松立场以稳定汇率。12月，关注地缘政治摩擦以及主要央行年内最后一次议息会议。 ❖风险提示： 美国就业市场超预期疲软；金融市场流动性紧缩。 目录 一、海外经济：央行政策分歧加剧，经济处于弱复苏.......................................................4 （一）全球经济：经济保持韧性，制造业景气度维持在扩张区间............................4（二）发达经济体：主要国家经济处于弱复苏阶段，通胀风险缓解........................51、美国：就业市场缓慢降温，通胀表现温和，零售增速放缓.............................52、欧元区修复动能增强，日本、英国经济景气度分化.........................................9 二、货币政策：美、英分歧加大，欧按兵不动、日加息预期升温.................................10 （一）美联储：官员内部分歧加剧，12月降息决策面临不确定性.........................10（二）欧央行：经济韧性抵御贸易逆风，欧央行继续按兵不动.............................11（三）日央行：日央行加息预期升温，关注政治变化和汇率走势..........................12（四）英央行：英央行暂停降息，通胀预期有所转向.............................................13 三、金融市场：美债收益率震荡下行，美元指数突破100，国际油价震荡下行..........14 （一）美国债市：降息预期反复，美债收益率盘整后下行.....................................14（二）汇率市场：美元指数盘中涨破100、日元走弱、欧元、英镑等维持区间震荡...................14（三）国际原油：地缘政治缓和，原油价格震荡下行.............................................15 四、风险提示.........................................................................................................................16 图表目录 图表1全球经济景气度指标热力图.....................................................................................4图表2美国OECD全球领先指标持续回升........................................................................5图表3 10月美英经济政策不确定性指数继续反弹............................................................5图表4花旗美国、欧洲经济意外指数回落.........................................................................5图表5 10月欧美ZEW经济景气指数分化..........................................................................5图表6 10月以来BDI指数中海峡型拉升明显...................................................................5图表7 11月韩国前20日出口同比反弹至8.2%.................................................................5图表8美国经济景气度指标热力图.....................................................................................7图表9美国经济领先指标（WEI）增速放缓......................................................................7图表10制造业PMI中就业分项指数仍然偏弱..................................................................7图表11零售销售环比增速连续三个月放缓.......................................................................8图表12 11月美国消费者预期指数仍然偏弱......................................................................8图表13美国30年期房贷利率在6.23%附近......................................................................8图表14美国建筑商认为当前美国地产销售情绪偏弱.......................................................8图表15 9月非农新增就业人数超预期................................................................................8图表16截至11月7日的四周内，美国私营部门就业岗位平均减少1.35万个.............8图表17 9月美国CPI同比小幅反弹至3%..........................................................................9图表18 9月美国核心服务环比增速下降............................................................................9图表19欧元区、日本、英国经济景气度指标热力图.......................................................9图表20 10月欧元区制造业和服务业景气度回升............................................................10图表21欧元区投资信心指数回升.....................................................................................10图表22日本核心CPI同比反弹至3.0%附近....................................................................10图表23英国9月失业率继续抬升.....................................................................................10图表24 2025年11月美联储官员表态..............................................................................10图表25 2025年11月欧央行官员表态..............................................................................12图表26 2025年11月日本央行官员表态..........................................................................12图表27 2025年11月英国央行官员表态..........................................................................13图表28 2025年11月，美国10年期国债收