原油月报：“和平方案”陷入拉锯 盘面延续宽幅震荡

--“和平方案”陷入拉锯盘面延续宽幅震荡 阳光光从业资格号：F03142459投资咨询号：Z0021764 目录 01行情回顾 02宏观分析 03供需分析 04后市研判 PART 01行情回顾 基本面与地缘政治博弈油价宽幅震荡 Ø11月，原油市场在多空因素博弈下呈现震荡偏弱的格局。月初，OPEC+产量会议宣布明年一季度暂停增产计划，叠加美欧对俄罗斯石油公司的制裁，供应收紧的预期对油价形成支撑，然而，月中下旬，OPEC+月报对全球原油预期转弱叠加地缘局势缓和预期升温，对盘面形成压制，油价延续震荡偏弱的走势。综合来看，供应过剩的预期仍是市场主要交易逻辑，短期地缘政治扰动加剧了油价波动。 PART 02宏观分析 OPEC+12月份继续增产明年一季度暂停增产 ØOPEC+12月份继续增产，明年一季度暂停增产：11月2日欧佩克在一份声明中表示，考虑到全球经济的稳定前景和当前有利的低库存的市场条件，欧佩克+八个国家的部长们决定在12月份将石油产量配额增加13.7万桶/日。声明称：“12月之后，由于季节性因素，这8个国家还决定在2026年1月、2月和3月暂停增产。”协议各方重申，165万桶/日的产量可能会部分或完全恢复，取决于不断变化的市场情况逐步恢复。欧佩克+八个成员国的下一次会议将于2025年11月30日举行。 Ø暂停减产有望阶段性缓解供应压力，但效果有限：OPEC+暂停明年一季度增产超市场预期，在一定程度上缓解当前市场的供应压力，在情绪上为油价提供支撑，但从长期角度来看，OPEC+通过增产来争夺市场份额的决心未变，不排除在明年需求恢复后加大增产力度，此次暂停明年一季度增产的计划，短期未能改变供应过剩的预期，中长期来看，增产只是延后并不是取消，对盘面的影响更多来源于情绪上偏多。 ØOPEC月报原油市场预期由平衡转向过剩：当地时间11月12日OPEC发布其最新一期的月报，月报内容显示，OPEC对全球原油市场的预期由此前的平衡转向过剩，此前OPEC预期市场短缺40万桶/日，此次报告中表示全球原油市场过剩50万桶/日，OPEC表示在OPEC+持续增产的背景下，非OPEC国家的原油产量也同步增加。因此，OPEC在月报中将今年非OPEC国家供应增长预期上调了11万桶/日。而需求端，尽管其维持了今明两年的全球需求预测，但同步下调了2026年市场对OPEC的原油需求，显示OPEC对明年需求端的悲观预期。 Ø后续来看，原油供应过剩的预期仍是市场的主要压力来源，OPEC+明年一季度暂停增产短期缓解供应端的压力，但未改其长期政策方向，供应端的压力持续存在，关注OPEC+12月产量会议的内容。 PART 02宏观分析 美联储12月降息预期升温 Ø美联储官员鸽派发声：北京时间25日晚间消息，美联储理事米兰表示，美国经济需要大幅降息，货币政策阻碍了经济发展。米兰认为，美国不存在通胀问题，美联储应该尽快将利率降至中性水平。此前，美联储官员戴利也表示，她支持在下个月的美联储会议上降低利率。美联储理事克里斯托弗·沃勒周一表示，他主张在12月的议息会议上降息，因为他更担忧美国劳动力市场持续疲软，这关系到美联储的双重使命。 Ø劳动力市场喜忧参半：美国劳工部最新公布的数据显示，美国9月非农就业增加11.9万，远远高于市场预估的增加5.2万；9月失业率为4.4%，预估4.3%，前值为4.3%。从数据来看，美国劳动力市场正面临一种“割裂”的情景，一方面就业人数超预期增长，另一方面，失业率意外升至四年新高。 Ø市场降息预期升温：据CME“美联储观察”，截至北京时间27日6点30分，美联储12月降息25个基点的概率升至85%。 Ø美联储发布最新一期《褐皮书》：北京时间11月27日凌晨，美联储发布了最新一期《褐皮书》，其中显示，消费支出进一步下降成为美国经济停滞的主要拖累因素，美国政府“停摆”影响消费者决策。同时关门期间低收入群体受到直接冲击，食品援助需求增加，SNAP（食品补助计划）福利的发放受到干扰。少数企业指出，AI取代了入门级职位，生产率提高抑制新招聘需求。 Ø尽管经济数据的缺失导致美联储内部降息预期出现分歧，但是近期美联储官员密集鸽派发声提振市场降息预期。 PART 02宏观分析 地缘政治扰动加剧油价波动 Ø美媒披露28点和平方案：11月22日美媒披露了白宫结束俄乌冲突28点新计划草案完整内容，要点包括俄罗斯与乌克兰和欧洲缔结互不侵犯协议，乌克兰承诺不加入北约等。随后，乌克兰方面确认，已正式收到美方提交的俄乌冲突和平计划草案。 Ø欧洲发表联合声明：欧洲理事会、欧盟委员会、德国、法国、加拿大、爱尔兰、意大利、西班牙、荷兰、英国、挪威、芬兰等多方22日发表联合声明，认为美方就结束俄乌冲突提出的“28点”新计划可以作为基础，但仍需要额外的工作。声明反对通过武力改变边界，并对限制乌克兰军队规模的内容表达关切。声明表示各方将在未来几天继续与乌克兰和美国进行密切合作。 Ø美乌日内瓦会谈：11月23日，美乌双方在瑞士日内瓦对和平协议的内容进行了讨论，原本包含“28点”的和平协议随后被缩减为了“19点”。至于剔除的部分，反倒是俄乌双方的关键分歧所在。 Ø特朗普称和平协议“非常接近达成”：当地时间25日，美国总统特朗普表示，乌克兰与俄罗斯的和平协议已“非常接近达成”，但欧洲领导人对此表示怀疑。 Ø俄罗斯表态19点和平方案不符合俄方利益：俄总统新闻秘书佩斯科夫25日就表示，目前围绕着和平计划的各类消息是纷乱的，俄方尚未收到更新版乌克兰问题和平计划，俄罗斯正等待美国分享其解决乌克兰问题的新方案。至于欧洲方面提出的和平计划，俄罗斯总统助理乌沙科夫则直接评价为“对俄方不具建设性，也不符合俄方利益”。 Ø短期地缘缓和预期升温，但是从双方对和平方案的表态来看，双方在核心问题的分歧较大，短时间内难以有非常顺利的进展，考虑到今年以来，俄乌局势短时间多次发生切换，警惕预期转变对油价的影响。 PART 02宏观分析 OPEC+供需预期转向过剩EIA上调供应增长预期 ØOPEC月报原油市场预期由平衡转向过剩：当地时间11月12日OPEC发布其最新一期的月报，月报内容显示，OPEC对全球原油市场的预期由此前的平衡转向过剩，此前OPEC预期市场短缺40万桶/日，此次报告中表示全球原油市场过剩50万桶/日，OPEC表示在OPEC+持续增产的背景下，非OPEC国家的原油产量也同步增加。因此，OPEC在月报中将今年非OPEC国家供应增长预期上调了11万桶/日。而需求端，尽管其维持了今明两年的全球需求预测，但同步下调了2026年市场对OPEC的原油需求，显示OPEC对明年需求端的悲观预期。 供应端：OPEC产量环比增加增产速度放缓 Ø据OPEC月报数据显示，10月份欧佩克原油产量为2846万桶/日，环比增加3.3万桶万桶/日。OPEC+10月产量4302万桶/日，环比减少7.3万桶/日，其中，沙特产量环比增加4.3万桶/日至1000.3万桶/日，伊拉克产量环比增加3.4万桶/日至409.8万桶/日，阿联酋产量环比增加0.7万桶/日至336.1万桶/日，科威特产量环比增加3.7万桶/日至255.2万桶/日。数据显示，OPEC+三季度增产计划完成率远高于二季度，在需求步入淡季的背景下，供应端的压力显著增加，尽管第二轮增产的规模不及第一轮，但是考虑到俄罗斯补偿减产已完成及哈萨克斯坦减产执行较差，供应端仍存在较大的压力。 供应端：美国原油产量创历史新高供应压力加大 Ø据EIA报告显示，至11月21日美国当周EIA原油产量为1381.4万桶/日，较上月同期增加17万桶/日，维持在历史高位。尽管原油价格并未有效反弹，在页岩油的盈利情况仍较差的背景下，随着政策刺激及单井效率的提高，美国原油产量延续8月份以来增加的态势。整体来看，页岩油技术进步和特朗普政府的政策支持，将支撑美国原油产量继续增加，但面临价格波动、页岩油核心资源萎缩等多重因素，产量增速将逐步放缓，预计美国原油产量整体维持平稳。 供应端：美国石油钻井数持平维持年内低位 Ø截止11月21日当周美国石油钻井总数419口，较上一统计周期增加2口，与上月同期持平。美国石油钻井总数结束自4月份以来下降的趋势，但反弹幅度有限，仍维持在今年低位，当前油价仍低于页岩油盈利区间，且生产商转变策略，新钻井勘探活动减少，预计石油钻井总数难有较大回升空间，美国石油钻井总数预计维持低位运行。 PART 03数据分析 需求：美国制造业PMI下降芝加哥PMI环比回升 Ø10月份美国制造业PMI环比下降，位于荣枯线下方，数据显示，10月份美国ISM制造业PMI录得48.7，前值49.1，环比下降0.4，而表征中小制造业企业经济景气度的芝加哥PMI10月份环比回升，表明10月份，受关税政策影响，制造业面临萎缩的压力，但新订单及中小企业有所回暖。整体来看，制造业的收缩在一定程度抑制原油需求。 需求：美国炼厂开工率季节性回升 PART 03数据分析 Ø据EIA数据，至11月21日当周美国炼油厂的开工率为92.3%，较上月同期上升5.7个百分点。美国炼厂开工率结束自8月以来下降的趋势，步入季节性回升的趋势，从往年的数据来看，四季度开工率有望季节性抬升，将阶段性提振原油消费，关注开工率的拐点。 需求：中国制造业PMI环比下降 Ø10月份中国制造业PMI环比下降，仍处于荣枯线以下，整体景气度低迷，经济复苏动力不足。而产出指数处于荣枯线以上，表明生产端相对稳定，但需求端疲软，供需两端分化显著。不同类型企业PMI数据表明，中小型企业面临较大压力。 需求：中国炼厂开工率出现分化需求面临阶段性走弱的压力 PART 03数据分析 Ø截止11月20日，国内主营炼厂开工率为75.69%，较上月同期下降5.2个百分点，主营炼厂进入季节性检修的阶段，开工率自8月初年内高点开始下降。 Ø截止11月20日，国内地方独立炼厂开工率为62.97%，与上月同期回升1.62个百分点，地炼开工率自8月份以来开始爬坡。 Ø11月份中国主营炼厂逐步进入季节性检修的阶段，开工率环比下降，四季度炼厂开工率仍面临下降的压力，而地炼在经历二季度开工率持续下降后，8月中下旬迎来开工率爬坡周期，从往年数据来看，地炼开工率提升空间有限。整体来看，中国主营炼厂步入季节性检修环节，尽管地炼开工率环比回升，但是考虑到主营炼厂的产能占比，国内原油消费仍面临阶段性走弱的压力。 库存：美国EIA原油库存有望去库 Ø美国至11月21日当周EIA原油库存277.4万桶，预期5.5万桶，前值-342.6万桶。 Ø美国至11月21日当周EIA战略石油储备库存49.8万桶，前值53.3万桶。Ø美国炼厂开工率步入季节性回升的阶段，叠加原油产量增速放缓，美国EIA原油库存有望迎来季节性降库。 库存：库欣地区原油库存小幅降库汽油库存累库 Ø美国至11月21日当周EIA俄克拉荷马州库欣原油库存-6.8万桶，前值-69.8万桶。 Ø美国至11月21日当周EIA汽油库存209.9万桶。Ø10月份库欣地区原油库存整体保持平稳，处于近几年低位，石油库存结束降库的趋势，逐步进入累库的阶段。 PART 04后市研判 后续来看，OPEC+暂停明年一季度的增产计划，在一定程度缓解供应端的压力，但随着需求步入淡季，供应端压力短暂缓解或难以对盘面形成持续的支撑，供应过剩仍将是市场的主要交易逻辑。地缘政治将是市场的扰动因素，尽管当前市场对地缘政治缓和的预期升温，但是从方案的内容及双方的表态来看，仍存在较大变数，警惕地缘政治的反复切换加剧油价波动，此外页岩油的成本将为市场提供重要心理支撑，若无超预期的重大利空，市场下行空间或有限，预计原油整体仍维持宽幅震荡的走势，建议关注WTI原油55-65美元/桶的区间。